Дебаты о «неправильно названном» отставании валютного курса в Уругвае: что показывали цифры на конец 2025 года?

В Уругвае обсуждается вопрос о том, есть ли отставание валютного курса. Вице-президент Союза экспортеров Факундо Маркес отметил, что инфляция по итогам 2025 года составила 3,65%, что ниже официального целевого показателя, и заявил, что «в конечном итоге за эту ошибку в прогнозах (инфляции), управлении процентными ставками и повышении обменного курса (вновь) расплачивается производственный и экспортный сектор страны». По его мнению, реальный обменный курс (доллар с поправкой на инфляцию) является фактором, который необходимо учитывать при оценке конкурентоспособности. Между тем, экономист Хосе Антонио Ликандро считает, что наиболее важно сосредоточиться на ситуации с рентабельностью экспорта (на которую влияют затраты), а не на обменном курсе. Что же показывают цифры о «неправильно названном» отставании обменного курса в Уругвае? Ликандро несколько дней назад написал в своем аккаунте X (ранее Twitter), что «продолжают ошибочно использовать выражение «отставание обменного курса» для описания явления потери рентабельности экспорта, связанного с жесткостью внутренних затрат и не объясняемого таким глобальным фактором, как падение курса доллара». Он отметил, что «в 2005-2019 годах денежно-кредитная политика почти всегда была экспансионистской, на валютном рынке проводились интервенции с покупкой миллиардов долларов, и реальный обменный курс вырос на 50 % от своей стоимости. Тем не менее, эту аппрециацию приписывали денежно-кредитной политике». Маркес, комментируя этот пост в X, указал, что «реальный обменный курс, как вы хорошо знаете, зависит от многих факторов. Некоторые из них очень важны (трудовые, логистические, энергетические ограничения, налоги, конкуренция, открытость, производительность, регулирование и т. д.). Отслеживание этого курса помогает анализировать актуальные вопросы. Одно не ограничивает другое». Теперь, почему говорят, что «неправильно» называть отставание обменного курса? Термин «валютное отставание» относится к экономикам, которые фиксируют свой обменный курс, чего Уругвай перестал делать в июне 2002 года, когда в разгар кризиса отменил колебания курса доллара (которые устанавливали «минимальный» и «максимальный» уровни), к которым приверженное правительство. С этого момента американская валюта свободно плавает в Уругвае, и поэтому ее курс определяет валютный рынок. Кроме того, с 31 августа 2021 года BCU перестал вмешиваться в валютный рынок. Как же тогда можно определить «неправильно названное» отставание курса валюты? Иными словами, как определить, что в Уругвае существует отрицательный разрыв в стоимости доллара с поправкой на инфляцию по сравнению с другими странами? Для этого Центральный банк рассчитывает реальный обменный курс на основе фундаментальных показателей, который учитывает не только текущую ситуацию с реальным обменным курсом (TCR), но и экономические фундаментальные показатели, чтобы определить, существует ли отрицательный разрыв (доллар, скорректированный с учетом инфляции, «дешевле », чем должен быть) или положительный (доллар, скорректированный с учетом инфляции, «дороже», чем должен быть). Согласно отчету о денежно-кредитной политике BCU за последний квартал года (опубликованному в среду), «фундаментальный TCR (TCRf), оцененный техническими службами (среднее значение трех версий макроэкономических моделей), останется стабильным в четвертом квартале 2025 года по сравнению с предыдущим кварталом». «По сравнению с оценкой, сделанной в предыдущем отчете, после пересмотра серии разрыв TCR сокращается на два процентных пункта в третьем квартале 2025 года (до -12,4%) и на 1,5 процентных пункта в четвертом квартале 2025 года, до -14,7%), в результате корректировки в сторону понижения реального обменного курса на основе фундаментальных показателей», — заявил ЦБУ. Таким образом, «разрыв TCR, включающий оценки моделей и фильтров (среднее значение пяти методологий), составляет -9,9% в четвертом квартале 2025 года. Следует отметить, что, помимо уровней, ряды демонстрируют схожую динамику», — указал Центральный банк. Это можно интерпретировать так, что «неправильно названное» отставание обменного курса составило 9,9% в четвертом квартале, или, другими словами, реальный обменный курс (доллар, скорректированный с учетом инфляции и сравненный с соответствующими торговыми партнерами) был на 9,9% ниже, чем показывают фундаментальные показатели экономики Уругвая. Кроме того, Центральный банк также рассчитывает индекс валовой прибыли на единицу продукции экспортной промышленности (IEBU), который является приблизительным показателем рентабельности экспортеров и еще одним способом оценить конкурентоспособность экспортных продаж Уругвая по сравнению с другими странами. Данные IEBU доступны с большей задержкой и, согласно последним данным, «снизились на 5,2% в третьем квартале 2025 года по сравнению с предыдущим кварталом», говорится в отчете BCU. «В годовом сравнении этот показатель находится на 8,4% ниже, чем в том же квартале 2024 года, в результате увеличения удельных затрат и падения экспортных цен», — добавил он. За 12 месяцев, закончившихся в ноябре (отчет был подготовлен до появления последних данных за декабрь, которые стали известны в понедельник), инфляция в Уругвае составила 4,1%, что ниже целевого показателя BCU в 4,5% (с допустимым отклонением в 1,5 процентных пункта вверх и вниз от этого показателя). «Эта динамика объясняется снижением базовой инфляции (исключающей волатильные цены, такие как цены на фрукты и овощи, тарифы и т. д.), которая сократилась на 0,7 процентного пункта до 4,3 % в годовом исчислении, что близко к целевому показателю», — отметил ЦБУ. «Снижение базовой инфляции было обусловлено в основном динамикой торгуемого компонента (продуктов и услуг, которые продаются за рубеж), что отражает продолжающуюся глобальную слабость доллара и стабильность цен на сырьевые товары в течение двух месяцев, за исключением мяса, международная цена на которое находится на исторически высоком уровне. В этом контексте годовое изменение цен на торгуемые товары снизилось с 4,1% в сентябре до 2,9% в ноябре», — добавил он. В отчете отмечается, что «со своей стороны, неторгуемый компонент (товары и услуги, которые не являются предметом внешней торговли) также снизился, хотя и более умеренно, опустившись ниже верхней границы диапазона допустимых отклонений в своем постепенном сближении с целевым показателем. В частности, годовое изменение цен на неторгуемые товары и услуги снизилось с 6% в сентябре до 5,9% в ноябре». Центральный банк объявил, что «прогнозируемый уровень инфляции пересмотрен в сторону понижения по сравнению с предыдущим отчетом о денежно-кредитной политике в начальном отрезке горизонта (то есть в течение следующих 24 месяцев). Затем, в последние кварталы, он сближается с целевым показателем и остается на этом уровне». Между тем, «уверенность в том, что средняя инфляция в горизонте денежно-кредитной политики (то есть в течение восьми прогнозируемых кварталов) будет находиться в пределах допустимого диапазона (от 3% до 6%) по-прежнему составляет 63%. Кроме того, уверенность в том, что инфляция будет ниже базового уровня, снизилась с 21% до 20%», — говорится в отчете.