Экономика Милей: стабильность обменного курса и восстановление, которое пока… не охватывает всех

Завершился первый полугодие года, и сейчас подходящий момент для подведения итогов экономической деятельности за прошедшую часть 2026 года. Для этого, прежде всего, необходимо определить, с чего начать, поскольку не все направления имеют одинаковую значимость. Аргентинская экономика на протяжении более десятилетия сталкивалась с высокой инфляцией и периодическими девальвациями национальной валюты. Это привело к стагнации экономической активности и, в связи с ростом населения, к снижению среднего дохода населения примерно на 10 %. По этой причине мы считаем, что любая оценка должна начинаться с внешнего и инфляционного направлений — двух основных препятствий, поскольку до тех пор, пока они не будут устранены, нет возможности для улучшения остальных секторов экономики. Показатели внешнеэкономического сектора были выдающимися с любой точки зрения. Торговый баланс продемонстрировал самый высокий профицит за всю новейшую историю, чему способствовал не только очень удачный урожай масличных культур, но, прежде всего, заметное улучшение ситуации в энергетическом секторе, который, к тому же, выиграл от резкого роста мировых цен на нефть. Это привело к образованию значительного избытка валюты на валютном рынке, что позволило Центральному банку осуществить рекордные закупки валюты (почти 11 200 млн долларов), что имело ключевое значение для обеспечения выплат по внешнему долгу и укрепления баланса денежно-кредитного органа. Это стало возможным только благодаря смене курса правительства, поскольку в прошлом году оно категорически отказалось от вмешательства Центрального банка в валютный рынок с целью накопления валюты — решение, которое подверглось резкой критике со стороны подавляющего большинства экономических аналитиков. Накопление резервов является ключевым фактором стабильности обменного курса и одним из основных показателей, на которые обращают внимание международные рынки при оценке платежеспособности стран. Это позволило страновому риску — глобальному показателю, отражающему способность страны погашать государственный долг — устойчиво снижаться на протяжении всего полугодия. С этим связано и второе благоприятное явление: инфляция. В июне она выросла на 1,9 % в месячном исчислении, продемонстрировав снижение третий месяц подряд. Однако при оценке инфляционной ситуации необходимо учесть один нюанс: в настоящее время уровень инфляции выше, чем год назад. В промежуточный период наблюдалась череда резких скачков цен на ключевые товары: сначала на доллар во время промежуточных выборов, затем на мясо в конце прошлого года и, наконец, на топливо в первые месяцы этого года. Именно эти колебания обусловили такую динамику. Тем не менее, после устранения этих трех факторов, способствующих росту инфляции, ожидается, что в ближайшие месяцы инфляция продолжит снижаться. Кроме того, если расширить горизонт анализа, текущие данные приобретают ещё большую значимость. За последние восемь лет (всего 96 месяцев) только в 7 % случаев инфляция составляла менее 2 % в месяц. При этом четыре из этих восьми месяцев пришлись на период правления нынешнего правительства. Вместе с тем инфляция по-прежнему остается довольно высокой по региональным меркам. Для сравнения: средний уровень инфляции в Бразилии, Чили и Уругвае в последние месяцы составлял 0,5% в месяц. Достижение таких показателей займет много времени. Экономическая активность, в лучшем случае, находится в состоянии стагнации. Последние доступные официальные данные относятся к маю и показывают сокращение на 1,5% с начала года. Отраслевые показатели за июнь также не были обнадеживающими, поэтому вряд ли в этом месяце удастся наблюдать подъем. Главным отличием от прошлого года, когда экономическая активность росла, стало сдерживание банковского кредитования. Как мы анализировали в предыдущей статье, это объяснялось повышением процентной ставки до рекордных уровней во второй половине прошлого года в контексте промежуточных выборов. Этот рост мог бы быть сдержан Центральным банком, но денежно-кредитный регулятор решил не делать этого, руководствуясь либертарианской логикой невмешательства в рынки. Помимо стагнации, общая картина является крайне неоднородной. Если рассмотреть весь период правления Милей, то экспортные секторы (сельское хозяйство, горнодобывающая промышленность и энергетика) вместе с банковским сектором стали главными выигравшими и именно они обеспечили рост экономической активности. Напротив, секторы, связанные с внутренней экономической деятельностью (промышленность, торговля и строительство), оказались главными проигравшими. Дело в том, как мы увидим далее, что эта неоднородность оказала негативное влияние как на занятость, так и на уровень заработной платы. Экспортные секторы сыграли ключевую роль в привлечении иностранной валюты, но они не требуют большого количества рабочих мест, что прямо противоположно ситуации в промышленности, строительстве и торговле. Замедление экономической активности не оказало значительного влияния на уровень безработицы. В первом квартале, по последним доступным официальным данным, уровень безработицы составил 7,8%: он вырос на 0,3 процентных пункта по сравнению с предыдущим кварталом, когда он составлял 7,5%. Зато явный эффект наблюдался в сфере неформальной занятости, доля которой выросла на 1,2 процентных пункта и составила 44,2%. Действительно, наблюдается очень значительное сокращение числа людей, занятых на официальных рабочих местах (почти на 200 000 меньше), которое практически компенсируется ростом числа неформальных рабочих мест (около 147 000). Эта разница объясняет умеренный рост безработицы. Здесь на первый план выходит упомянутая ранее неоднородность экономической деятельности: наиболее пострадавшими секторами, очевидно, стали те, в которых было сокращено больше всего рабочих мест. На долю промышленности и торговли приходится половина сокращения формальной занятости. Хотя следует отметить, что на фоне спада экономической активности уровень безработицы практически не изменился, нет сомнений в том, что состояние рынка труда ухудшилось. Неформальная занятость не только не защищена трудовыми правами и льготами, но и более нестабильна, а доходы в ней в среднем ниже, чем в формальном секторе. На фоне небольшого спада экономической активности и роста числа рабочих мест с более низкой заработной платой доходы населения также сократились. К этому добавляется рост цен на коммунальные услуги выше уровня инфляции в рамках политики обновления и корректировки тарифов. Стоит отметить, что эти тарифы имеют субсидируемую составляющую, финансируемую государством, и, следовательно, занимают значительную долю в государственных расходах. Это ясно видно на приведенном ниже графике, который показывает средний реальный и располагаемый доход в период с 2023 года по май 2026 года (последние доступные данные). Реальный доход показывает, сколько люди могут купить после вычета инфляции. Располагаемый доход также учитывает фиксированные расходы: именно на них сказываются тарифы на коммунальные услуги. Эта вторая мера призвана более точно отразить сумму, которая фактически остается в кармане на потребление. С начала года реальный доход сократился на 1,4 %. Поскольку правительство продолжает повышать тарифы, реальный располагаемый доход сократился ещё больше (-2,8 %). По сравнению с 2023 годом доходы снизились на 10 % и 16,5 % соответственно. Это сравнение требует пояснения. В 2023 году тарифы были сильно занижены. Цены на коммунальные услуги и транспорт были очень низкими, поэтому располагаемый доход в то время был завышен за счёт субсидий. Корректировка была необходима. Однако то, что корректировка была необходимой, не означает, что она не повлияла на покупательную способность. Семья, которая теперь тратит большую часть своей зарплаты на оплату электричества, газа и транспорта, имеет меньше денег на остальные виды потребления. Обе вещи могут быть верны одновременно: тарифы были занижены, а их корректировка привела к снижению располагаемого дохода и оказала влияние на экономическую активность через падение потребления. Однако корректировка тарифов была не единственной проблемой. Даже если оставить в стороне этот эффект и рассмотреть только реальный доход, мы заметим, что он сокращается с августа прошлого года и что это частично связано с процессом ускорения инфляции, о котором мы говорили выше. Если тенденция к снижению инфляции сохранится, можно ожидать, что доходы начнут восстанавливаться, хотя и постепенно. Наиболее тревожным и новым фактом последних месяцев является резкий скачок просроченной задолженности домохозяйств, которая, как видно на графике, более чем удвоилась по сравнению с предыдущими максимальными показателями. Очень сильный рост кредитования, наблюдавшийся в период с 2024 по середину 2025 года, в сочетании с последующим повышением ставок до рекордных значений и, впоследствии, падением доходов создали «идеальный шторм», объясняющий столь резкий скачок просроченной задолженности. Таким образом, мы наблюдаем не просто неполное восстановление, а экономику, функционирующую на двух скоростях. Секторы, генерирующие доллары, демонстрируют благоприятные результаты, в то время как промышленность, строительство и торговля по-прежнему находятся в ослабленном состоянии. Это различие нельзя недооценивать: первые имеют ключевое значение для поддержания внешнеэкономического фронта, а вторые обеспечивают значительную часть рабочих мест и доходов семей. Поэтому проблему нельзя решить, просто ожидая, что рост одних в конечном итоге положительно отразится на других. Если эта неоднородность укрепится, стабильность валютного курса может довольно долго сосуществовать с неформальной занятостью, низкими зарплатами и стагнацией потребления. Речь не идет о том, чтобы отрицать достигнутый прогресс, а о том, чтобы рассмотреть его в более широком контексте: стабилизация была необходимым условием для роста, но никогда не была достаточным условием. Вторая половина программы будет гораздо более сложной, чем первая. Уже недостаточно просто привести в порядок макроэкономические показатели: теперь задача состоит в том, чтобы этот порядок привел к росту производства, созданию более качественных рабочих мест и реальному восстановлению покупательной способности.