Николас Гадано: «Мне кажется, что ограничения в Аргентине продлились слишком долго»

В более стабильной экономической обстановке после выборов Николас Гадано, экономист консалтинговой компании Empiria, анализирует достижения и нерешенные вопросы экономической программы. Он отмечает, что результаты выборов укрепили курс правительства и привели к немедленному улучшению ситуации на рынках, но предупреждает, что структурные проблемы, особенно длительные валютные ограничения для предприятий, по-прежнему остаются. «Как вы оцениваете экономическую ситуацию?» «Существует реальное и оправданное ощущение, что, независимо от политических предпочтений, результаты выборов были очень позитивными для экономической программы. Напомним, что ожидалось очень сильное поражение правительства; поэтому полученная поддержка, даже после проведения в первой половине срока полномочий реформ, которые значительно повлияли на население, является благоприятным фактором для продолжения программы. Это сразу же отразилось на снижении странового риска, падении процентных ставок и большей стабильности на валютном рынке. Все это позитивно и ощутимо. Однако проблемы, которые существовали и раньше, по-прежнему остаются, и я считаю, что правительство еще не дало четких сигналов о том, как оно планирует решать определенные задачи. Одной из наиболее важных — и также связанной с энергетическим сектором — является валютная блокировка. Мне кажется, что валютная блокировка в Аргентине продлилась слишком долго. Была идея, что она была снята, но на самом деле она была ослаблена только для физических лиц, а не для предприятий. Любая транснациональная компания по-прежнему находится в очень ненормальной ситуации в стране в отношении своих финансовых связей с остальным миром и со своей головной компанией. «Почему, по вашему мнению, правительство не сняло ограничения для компаний?» «Правительство в то время действовало очень осторожно, и эта осторожность принесла свои плоды. Мое впечатление таково, что если и есть возможность завершить этот процесс, то именно сейчас: до следующих выборов осталось два года, ситуация относительно благоприятная, к тому же в предвыборный период наблюдалась чрезмерная долларизация. Если посмотреть на то, что сделало правительство в апреле, то оно пошло в двух правильных направлениях. С одной стороны, оно сделало валютную политику более гибкой: мы перешли от системы «ползучей привязки» к системе валютных коридоров, что оказалось весьма полезным для обеспечения более естественного движения обменного курса. С другой стороны, оно продвинулось в частичной отмене валютных ограничений, хотя в основном ориентированных на физических лиц, а не на компании. Я склонен думать, что правительство будет продолжать действовать по двум направлениям: большая гибкость валютного курса и дальнейшее снятие валютных ограничений. Кроме того, в эти месяцы после выборов, с относительным спокойствием на валютном рынке, с долларизованными запасами, которые могут быть конвертированы в песо, и с таким важным событием, как возвращение правительства на рынок капитала, к которому также имеют доступ компании, сейчас хороший момент для этого. «Почему?» — Потому что выгоды значительно превышают возможные издержки. Конечно, всегда существует опасение сильной долларизации при снятии ограничений: многие компании уже много лет не выплачивают дивиденды, и хотя существовала опция Bopreal и сегодня есть ожидания, что они смогут сделать это позже, в случае внезапного снятия ограничений может произойти первоначальное движение. Но для следующего этапа, когда нам потребуются значительные инвестиции в капиталоемкие сектора, особенно прямые иностранные инвестиции, нынешние ограничения — даже с учетом RIGI — несовместимы. Поэтому я считаю, что они должны двигаться вперед, и что они будут делать это в краткосрочной перспективе, по более или менее постепенной схеме, но с осознанием того, что это неизбежный рубеж». — Вы считаете, что правительство затягивает с отменой ограничений? — Трудно сказать, потому что здесь на карту была поставлена стабильность: инфляция, волатильность обменного курса. Но да, я склонен думать, что, если они не решат эту проблему в ближайшее время, станет очевидно, что задержка была чрезмерной, потому что экономика страдает от валютного контроля, особенно в том, что касается инвестиций, роста ВВП и занятости. И именно эти факторы позволят обществу увидеть результаты программы стабилизации, помимо снижения инфляции». – «С учетом того, что оптовый обменный курс составляет всего 6% от верхней границы диапазона, не ограничивает ли это маневренность правительства в отношении валютных ограничений?» – «Вероятно, да. Поэтому я говорю, что эти два аспекта — гибкость валютного курса и отмена ограничений — должны идти рука об руку. Если потолок останется на прежнем уровне, а гибкость будет увеличена, то может случиться так, что валютный курс поднимется, достигнет верхней границы диапазона и вынудит Центральный банк вмешаться. Поэтому необходим комплексный подход: продвигаться вперед в устранении ограничений валютного контроля и в то же время определить валютную политику, которая не приведет к тому, что правительство в конечном итоге будет защищать слишком низкий курс. — До каких пор будет длиться этот благоприятный момент для смягчения режима валютных коридоров? — Сейчас самое время, чем раньше, тем лучше. Потому что, даже если в краткосрочной перспективе произойдут некоторые корректировки и обменный курс установится на немного более высоком уровне, мы уже видели, что перенос на цены находится на исторически низком уровне, и что ценообразователи не реагируют автоматическим повышением цен. Таким образом, потенциальные издержки относительно низки, и именно сейчас — без выборов и немедленных политических напряжений — целесообразно их принять. Это то, что нужно Аргентине для консолидации экономической программы, которая не только снизит инфляцию, но и позволит экономике возобновить инвестиции и рост». – Вы только что упомянули низкий перенос на цены. Какова заслуга правительства в том, что это произошло? – Бюджетный профицит и, связанное с этим, отсутствие монетизации дефицита. Я помню девальвацию во время экономического управления Массы, которая сразу же отразилась на ценах, и реальная девальвация быстро испарилась. Но в то время экономика систематически получала миллиарды песо без обеспечения. В этом контексте, с таким денежным топливом, реальная девальвация сразу же теряется. Сегодня проводится гораздо более осторожная денежно-кредитная политика. Кроме того, экономика пережила — и частично продолжает переживать — рецессию. Многие компании, предприятия и ценообразователи в 2024 году поняли, что не могут продолжать следовать логике «доллар движется, я повышаю цены», потому что они остались с слишком высокими ценами, без продаж и с проблемами. Правительство заслуживает признания за проведение более разумной фискальной и денежно-кредитной политики, что также способствует обучению экономических агентов, которые начинают отходить от автоматической идеи, что если доллар движется, то все движется, а это не должно быть так. С апреля произошло улучшение реального обменного курса: товары, более связанные с внешней торговлей, экспортные и импортные, улучшили свою относительную цену по сравнению с другими, которые не должны были корректироваться». – Последние кризисы в Аргентине произошли потому, что экономика начала расти и осталась без долларов. Это может повториться, или такие секторы, как энергетика и горнодобывающая промышленность, смогут обеспечить валюту, которой исторически не хватало? – В целом, этот дефицит долларов – дефицит текущего счета – возникал из-за того, что Аргентина не генерировала необходимую ей валюту, что было связано с так называемым двойным дефицитом: бюджетный дефицит, финансируемый за счет иностранных долларов. Сейчас этого уже не происходит. Фактически, в начале года мы начали наблюдать скорее частный дефицит текущего счета: много поездок за границу, очень высокий импорт потребительских товаров. В последние месяцы ситуация значительно изменилась. Если посмотреть на импорт, то уже не наблюдается такой растущей тенденции, отчасти потому, что обменный курс скорректировался. Меня не так беспокоит наличие небольшого частного дефицита текущего счета, финансируемого за счет средств из-за рубежа или за счет собственных долларов, которые аргентинцы имеют за границей. Конечно, это создает микроэкономические проблемы для некоторых секторов. Потому что если доллары начнут поступать — а это уже происходит — из нефтяной, газовой и горнодобывающей промышленности для финансирования инвестиционных проектов, этот процесс может привести к установлению равновесного обменного курса, который поставит другие, менее продуктивные секторы в менее конкурентоспособное положение. Что-то, что закрывается в макроэкономическом плане, затем ставит задачу реструктуризации экономики: секторы, которые могут потерять рабочие места, другие, которые, возможно, не смогут их поглотить, потому что они капиталоемкие, а также потому, что речь идет о работниках из разных отраслей. «Правительство утверждает, что налоговая и трудовая реформа может помочь снизить затраты в менее конкурентоспособных секторах. Этого достаточно?» «Это немного помогает. Эти сектора, как и все остальные, сталкиваются с очень высоким налоговым бременем, включая налоги, взимаемые провинциями; если компания является официальной и платит все, давление огромно. В сфере труда, насколько я слышал, больше всего беспокоят судебные тяжбы и непредвиденные обязательства, связанные с трудовыми спорами. Это очень пугает средние и малые предприятия при найме сотрудников: они могут быть в порядке, и вдруг появляется обязательство, которое может привести к их краху. Так что да, это области, где можно улучшить ситуацию. В налоговой сфере проблема заключается в том, что у государства нет слишком большого пространства для снижения налогов. Первичный результат, предусмотренный в бюджете на 2026 год, довольно сдержанный; лишнего нет. Снижение искажающих налогов, таких как налог на чеки, удержания или даже определенные ставки, будет медленным, если необходимо сохранить бюджетный баланс. И было бы ошибкой со стороны правительства делать ставку на то, что снижение налогов ускорит рост настолько, что позволит компенсировать потерю доходов. Если бы я был на их месте, я бы поступил так же осторожно, как и правительство до сих пор: обеспечил бы стабильность бюджета, а если бы затем поступления увеличились благодаря росту экономики, направил бы эти средства на снижение налогов, а не на расширение расходов. «Как вы представляете себе 2026 год?» «Год роста, хотя и не чрезвычайного. Но это очень важно, потому что Аргентина выходит из многолетней модели: один год рост, следующий год спад. Мы прогнозируем, что 2026 и 2027 годы могут стать годами роста. То есть впервые за долгое время может быть трехлетний период с тремя годами роста подряд. Если это произойдет, мы прервем 15-летний период стагнации с падающим ВВП на душу населения. Это не решит всех проблем, но станет отправной точкой для решения задач в области занятости, конкурентоспособности и сокращения бедности. Надеюсь, что правительство достигнет макроэкономических показателей, которые являются ключом к нормализации инвестиций и поддержанию роста». — За эти два года правительство запросило 20 миллиардов долларов у МВФ и еще один кредит у Министерства финансов США. Можно ли было этого избежать? — Это сложные сигналы, особенно потому, что они появились в момент, когда рынок был напряжен, не говоря уже о предвыборной кампании. Иногда правительство бывает слишком оптимистичным, как будто говорит: «Все это политический риск, мы все делаем правильно», а это не так. Однако верно и то, что финансирование МВФ и помощь Министерства финансов США являются ответом на очень неустойчивую исходную ситуацию: отрицательные чистые резервы, отсутствие доступа к рынку капитала, значительные сроки погашения и стремление избежать новой реструктуризации. К счастью, им это удалось. Это не был дополнительный долг для покрытия бюджетного дефицита или для сдерживания оттока песо, который уходил в резервы; во многом это произошло потому, что — в результате унаследованных проблем и собственных решений — за эти два года не удалось стабилизировать спрос на деньги и восстановить добровольное кредитование государства. В этом заключается большая возможность на ближайшие месяцы: восстановить доступ к кредитам и отказаться от этих исключительных инструментов. Это изменило бы восприятие и ознаменовало бы более стабильный этап. — Только тогда макроэкономика будет полностью стабилизирована? — Думаю, да. Потому что перед выборами мы видели значительный прогресс, но с таким уровнем резервов и без доступа к кредитам риск страны может взлететь, процентная ставка может подскочить, и может начаться массовая скупка резервов. Мы не можем жить с такой повторяющейся нестабильностью. Несмотря на то, что на этот раз ситуация была хорошо управляема, это динамика, которую аргентинская экономика не выдержит еще много раз».