Что мы знаем за пределами этого моря неопределенности?

Рынок и экономика погружены в море неопределенности в ожидании подробностей пакета помощи от США и результатов выборов 26 октября. «Влияние этого ожидания является жестоким. Аргентинцы, как всегда в случае неопределенности, обратились к национальному спорту — покупке долларов. В четверг утром песо достиг верхней границы валютного диапазона на официальном рынке, а разрыв с параллельными рынками (Contado con Liqui -CCL-, MEP и blue) увеличился в предыдущие недели, поскольку Центральный банк (BCRA) ввел ряд ограничений, чтобы предотвратить транзакции, из-за которых он терял значительные резервы, хотя уже в начале недели рынок начал закрываться, и Казначейство продало 2,04 млрд долларов до среды, практически исчерпав свои депозиты в долларах. Обратной стороной долларизации является падение спроса на деньги и, следовательно, рост процентных ставок, которые снова взлетели. Ставка по оптовым депозитам (свыше 1 трлн песо) выросла с 41% 26 сентября до 47% в прошлый четверг. Государственные облигации в песо со сроком погашения в середине 2026 года приносили около 60%, а индексированные по инфляции облигации приносили 30% сверх инфляции на тот же срок в середине недели. Такой уровень ставок и неопределенности невыносим для любой экономики, если он сохраняется в течение длительного времени. «Однако в четверг все изменилось. Уже в среду днем некоторые источники сообщали, что Федеральный резервный банк Нью-Йорка запросил цены на облигации у нескольких банков; хотя он ничего не купил, рынок принял это к сведению, и в четверг утром облигации пошли вверх. Чуть после полудня произошло то, чего никто не ожидал. По столам прошло сообщение Bloomberg от Santander о том, что он осуществил транзакции от имени Министерства финансов США с целью вмешательства в валютный рынок. Вскоре после этого министр финансов США Скотт Бессент в очень убедительном посте в X подтвердил, что они купили песо и завершили работу над соглашением о валютном свопе на сумму 20 млрд долларов с BCRA. Как и следовало ожидать, паника быстро сменилась эйфорией. Облигации в долларах и акции резко выросли в цене в четверг, одновременно с укреплением песо. Окончательные детали, вероятно, станут известны во вторник в контексте встречи Дональда Трампа и Хавьера Милеи в Вашингтоне, но сообщение о поддержке и конкретный знак любви, который некоторые оценивают в 400 миллионов долларов, уже на столе. «То есть рынок колеблется между потенциально очень позитивными новостями (объявлениями) и очень негативными (выборами), находясь на перепутье, как это часто бывало в прошлом. «Сегодня мы можем задать себе вопрос: можно ли с какой-то степенью уверенности сказать что-то о том, что нас ждет в период после выборов? Как однажды сказал Дональд Рамсфелд, бывший министр обороны США, есть вещи, которые мы знаем, что мы знаем; есть вещи, которые мы знаем, что мы не знаем, и есть вещи, которые мы не знаем, что мы не знаем. По понятным причинам мы сосредоточимся на первых двух. «Более чем «знание», существует довольно широкий консенсус по поводу того, что мы больше не вернемся к «супервесу» начала года. Предотвратить укрепление песо, несмотря на поддержку со стороны США, можно по одной из двух причин или по обеим сразу. Первая причина заключается в том, что МВФ и Министерство финансов США заставят правительство Аргентины после выборов закупить международные резервы в рамках нового соглашения. Аргентина отчаянно нуждается в улучшении своего положения с резервами. В прошлую среду директор-распорядитель МВФ Кристалина Георгиева заявила: «Когда страна сможет справиться с обязательствами по обслуживанию долга и внутренним давлением, имея прочную позицию с резервами, тогда, конечно, она сможет продолжить реализацию своих программ и сохранить приверженность аргентинского населения» (курсив наш). По состоянию на 30 сентября чистые резервы BCRA были примерно на 6 млрд долларов меньше, чем цель, установленная этим органом на декабрь. Хотя достижение этой цели кажется невозможным, очевидно, что на этот раз экономической команде будет невозможно избежать требования о проведении покупок со стороны как аргентинского казначейства, так и BCRA. «Вторая причина, которая может помешать возврату к «суперпесо», — это плохие результаты правительства на выборах, которые угрожают политической стабильности и, следовательно, поддержанию текущего экономического плана. В этом случае будет невозможно поддерживать валютный коридор, даже если правительство не будет покупать резервы; обменный курс резко вырастет в ожидании новостей, которые покажут, что так или иначе существует политическая сила, способная проводить разумную политику. Если начнется политический переход, который, по мнению рынка, приведет к уходу Киршнеров от власти (что я считаю маловероятным), обменный курс не будет иметь верхней границы. И хотя результат выборов входит в число вещей, о которых мы знаем, что мы их не знаем, наиболее интересным для анализа является сценарий выборов, который сегодня кажется наиболее разумным в свете — прошу прощения у читателей — опросов: ничья между коалицией LLA-PRO и киршнеризмом или небольшая победа первой. Чтобы понять, как в этом случае отреагирует рынок, мы можем использовать аналогию из теории игр (дисциплины, которую революционизировал Джон Нэш, чья жизнь была увлекательно изображена в фильме «Игры разума»). Некоторые игры, состоящие из нескольких периодов, решаются с помощью так называемой «обратной индукции». Вместо того, чтобы решать их от начала до конца, их решают с конца к началу: сначала думают, какое решение является оптимальным в последнем узле игры, затем думают об оптимальных решениях в предыдущих узлах, принимая во внимание, какое решение является оптимальным в следующем узле, и так до начала игры, то есть до сегодняшнего дня. «То, что мы будем делать с нашими финансовыми и экономическими решениями на следующий день после выборов, будет зависеть от того, что, по нашему мнению, произойдет в последней точке этой «игры»: президентских выборах 2027 года (или раньше, если произойдет ускоренный переход). Это определение позволяет нам четко понять задачу, стоящую перед экономической и политической командой правительства во второй половине его срока. После выборов в провинции Буэнос-Айрес и политических, экономических и финансовых трудностей, с которыми она сталкивается, мечты о «императоре Майлеи», который проводит ряд радикальных реформ, уже должны были быть отброшены, если только LLA не удивит результатом более 40% голосов. В нынешних условиях цель должна быть более скромной, но от этого не менее важной. «Ссылаясь на другой фильм, в данном случае на экранизацию 2001 года «Одиннадцать друзей Оушена», в которой в одной сцене один из актеров говорит своим товарищам «у вас была одна задача!», Хавьер Милей имеет «одну задачу»: не допустить возвращения киршнеризма к власти. Если рынок увидит, что в последнем этапе этой «игры» к власти не придет киршнеризм, а Milei будет переизбран или его место займет какая-то политическая сила, понимающая некоторые базовые концепции, такие как важность бюджетного баланса, то, что инфляция — это монетарное явление и что экономика должна быть интегрирована в мировую, то поведение экономики и рынков в ближайшие два года будет сильно отличаться от того, что мы видели в последние месяцы. И именно такое поведение позволит Майле завершить свой срок и переизбраться, или, по крайней мере, передать власть некиршнеристу, потому что ставки снизятся, аппетит к долларизации портфелей ослабнет, а инвестиции восстановятся, что позволит экономике расти в условиях продолжающегося снижения инфляции. «Путь к выполнению этой задачи был обозначен самим правительством США, когда, по словам министра экономики Луиса Капуто, Бессент попросил его «работать над управляемостью», чтобы провести реформы. Для этого правительство должно включить PRO в состав кабинета и вести переговоры с «лигой губернаторов». Необходимо договориться о сохранении основной части экономической программы Хавьера Милеи: первичного профицита и продолжения микроэкономических реформ, направленных на раскрытие потенциала частной инициативы в Аргентине. Будем надеяться, что переговоры также позволят снизить искажающие рынок налоги.