Фернандо Эгурен: «В этом году баланс между снижением инфляции и затратами на экономическую деятельность будет более очевидным».

Фернандо Эгурен сочетает в себе солидное академическое образование с обширным опытом работы в некоторых из ведущих центральных банков мира и, в последнее время, на финансовом рынке. Он изучал экономику в Университете Торкуато Ди Телла, а в 2010 году переехал в Испанию, где получил степень магистра экономики и финансов в Центре монетарных и финансовых исследований (Cemfi), академическом институте Центрального банка Испании. Мотивированный пересечением академических исследований и разработки государственной политики, в 2013 году он поступил на работу в Банк Англии. Там он сначала работал в отделе, занимающемся как монетарным, так и финансовым анализом, сосредоточившись на том, как макроэкономика отражается на британской микроэкономике, а затем в отделе международных исследований, где анализировал влияние глобальных потрясений на местную экономику». Параллельно он получил докторскую степень в Оксфордском университете и прошел четырехмесячную стажировку в Федеральном резервном банке Нью-Йорка в составе исследовательской группы по финансовой политике. В Банке Англии он на собственном опыте ощутил влияние Brexit, участвовал в разработке макроэкономических сценариев и анализировал, как глобальные потрясения передаются на местные экономики. Сегодня, находясь «по другую сторону стола», он внимательно следит за динамикой развивающихся рынков и, в частности, Аргентины. «В 2021 году он решил перейти в частный сектор и присоединился к инвестиционному фонду SPX Capital, базирующемуся в Бразилии, где занимается анализом рисков активов в Азии и Латинской Америке, сочетая свой макроэкономический взгляд с динамикой финансовых рынков». В этом интервью LA NACION он анализирует глобальную политическую нестабильность, роль США, динамику рынков и вызовы, с которыми сталкивается правительство Хавьера Милеи. «Как Brexit восприняли в Центральном банке Великобритании?» «Это было неожиданно. Утром в день голосования на лицах людей было видно полное отчаяние, потому что результат не совпадал с прогнозами опросов. Это было довольно шокирующим, и рынки тоже не ожидали такого: в тот день царил хаос. До референдума существовало мнение, что более либеральные и образованные люди были более проевропейски настроены, в то время как менее образованные слои населения или те, кто был более подвержен влиянию иммиграции — что было основной темой кампании Brexit — были более антиевропейски настроены. Но все изменилось: мы увидели, что многие люди с высоким уровнем образования также хотели выйти из блока. В банке преобладала позиция в пользу оставания в Европейском союзе, и затем мы проделали большую работу, чтобы попытаться оценить и продемонстрировать, что выход будет иметь негативные экономические последствия, помимо культурных и политических. В последующие годы было много споров о том, какими будут отношения с Европейским союзом, и мы потратили довольно много времени на анализ различных сценариев и их влияния на Великобританию. В этом смысле ситуация была похожа на ситуацию в Аргентине после праймериз 2019 года. — Спустя шесть лет после вступления в силу Brexit, экономическое положение Великобритании улучшилось или ухудшилось? — Трудно выделить конкретное влияние Brexit. Великобритания переживает ряд довольно плохих лет с экономической точки зрения, с очень низкой производительностью, что некоторые люди связывают с событиями после выхода из Европейского союза. Кроме того, у нее есть серьезные политические и финансовые проблемы. Это были не особенно хорошие годы для населения. – Как финансовый сектор переживает эту повышенную политическую нестабильность, которую мы наблюдаем в мире? Например, несколько дней назад золото, которое было активом с наибольшим ростом стоимости, пережило самый резкий дневной падение в истории. – Да, действительно, наблюдается высокая волатильность и резкие реакции, но в некотором смысле также наблюдается отрыв от нарратива о геополитических напряжениях. Например, прошлый год, несмотря на очень высокую геополитическую волатильность, был очень хорошим для рынков. После «Дня освобождения», когда Трамп объявил о введении пакета тарифов, до конца года наблюдалось много геополитических колебаний, эпицентр которых находился в США, но это не привело к классической ситуации, в которой рисковые активы должны были бы пострадать. Наоборот, это был очень хороший год для рисковых активов, включая рынки развивающихся стран. Ралли золота можно частично интерпретировать как реакцию на недоверие к фискальной ситуации, но оно было довольно нетипичным и волатильным в краткосрочной перспективе. Основная идея заключается в том, что была высокая геополитическая волатильность, которая не обязательно отражалась на рынках рисковых активов, которые в целом показали хорошие результаты, и это было положительным моментом, в частности, для Аргентины. Мы наблюдаем контекст сильных валют развивающихся стран, и это помогло стране». — Почему мы видим это изменение на рынках, которые, несмотря на геополитическую волатильность, более склонны к риску? — Потому что, несмотря на напряженность, макроэкономическое воздействие этой волатильности не привело ни к значительному глобальному замедлению, ни к серьезным инфляционным проблемам в США, которые заставили бы Федеральную резервную систему повысить ставки. Напротив, ставки продолжали снижаться. Это был год с множеством макроэкономических угроз, но они не слишком отразились на данных. А рынок работает с данными. Инфляция продолжала снижаться после пиков 2022 и 2023 годов, поэтому фундаментальные показатели не ухудшились, несмотря на волатильность». – Аргентина также пережила свою долю волатильности в связи с выборами. Как вы оцениваете экономическую ситуацию сегодня? «Есть три ключевых отличия в глобальной связи Аргентины по сравнению с другими моментами. Во-первых, речь идет о ситуации геополитической нестабильности, но без наказания для развивающихся рынков, что в целом благоприятно для Аргентины. Кроме того, это был год глобального обесценения доллара. В Аргентине доллар укрепился, потому что песо обесценился в преддверии выборов, но в противоположном случае — при глобальном укреплении доллара — ситуация была бы гораздо хуже. В этом смысле Аргентина немного повезло. Что касается текущей ситуации, то наиболее актуальный сегодня геополитический конфликт, который потенциально может разразиться в Иране, может повлиять на цену нефти, которая выросла в прошлом месяце, а затем стабилизировалась. В прошлом это было бы негативно для Аргентины, но сегодня мы скорее выиграем от увеличения экспорта, чем будем беспокоиться о влиянии на инфляцию. Страна немного более изолирована от такого рода рисков. Третий момент заключается в том, что источником этой волатильности является политика США, но в случае с Аргентиной произошло нечто иное: стала очевидной сильная поддержка со стороны США. Наличие такой сети поддержки имеет ключевое значение для любой страны. Это частично изолирует Аргентину от волатильности цен на активы и валюты, которая могла бы иметь место без такой поддержки. Частично это удача — из-за общего ослабления доллара — а частично заслуга правительства, которое сделало ставку на близость с Трампом еще до его победы, когда это не было надежной ставкой. «Как вы оцениваете два года, которые остались у Хавьера Милеи?» — У правительства есть две основные характеристики. Во-первых, оно хорошо справляется со своими задачами, в чем я не сомневаюсь. Это необходимое, хотя и не достаточное условие, которого нам часто не хватало в прошлом. Во-вторых, это прагматизм, как политический, так и экономический, который оно продемонстрировало за эти два года. Для разработки политики это непреложное условие. Оно проявило прагматизм, исправив то, что не работало. Первоначальный диагноз был правильным: проблема имела фискальное происхождение, и сначала нужно было решить именно ее. Реализация оказалась лучше, чем ожидал рынок, потому что никто не мог представить, что дефицит можно сократить на пять пунктов за такое короткое время. Поэтому аргентинские активы переоценились, и я считаю, что у них еще есть потенциал для дальнейшего роста. Они также проявили сдержанность, когда их сильно критиковали за валютную политику: они поняли, что политические сроки не всегда совпадают с рыночными и что не всегда нужно делать именно то, что требует рынок. В год выборов ослабление валютного курса было бы неправильным шагом. Можно спорить о том, была ли бы эта политика успешной без поддержки со стороны США, но эта поддержка — заслуга правительства, а не нечто внешнее, свалившееся с неба. Затем они поняли, что валютные колли, как они были изначально задуманы, не подходили для накопления резервов, и адаптировали их. Я не согласен с чрезмерным вниманием рынка к накоплению резервов без учета стоимости гораздо более обесцененного обменного курса, но правительство прагматично и понимает, что необходимо снизить страновой риск, чтобы вернуться на международные рынки и рефинансировать долг». – Министр Луис Капуто сказал, что страновой риск не отражает фундаментальные показатели экономики. Почему рынок все еще требует от правительства большего?» – Я согласен с ним: котировки аргентинских облигаций должны быть выше. С другой стороны, рынок прав в том, что резервы служат страховкой для покрытия платежей в долларах. Цена облигаций такая, какая есть, и нужно играть по этим правилам. Цель правительства должна заключаться в возвращении на международные рынки, потому что в июле необходимо выплатить 4,5 млрд долларов. Ни одна страна не выплачивает капитал без пролонгации, это невыносимо». – Почему Капуто говорит, что хочет снизить зависимость от Уолл-стрит? Какова цель? – Я пытаюсь понять рациональность этого шага. Есть положительный и отрицательный аргументы. Положительный — развивать местный рынок капитала и не зависеть от внешних эмиссий. Аргентина имеет значительные накопления сбережений в долларах, и рынок мог бы существовать, но это не соответствует текущей реальности страны. Надеюсь, что в будущем ситуация изменится. Существует постепенный путь к достижению ситуации, подобной той, что сложилась в Бразилии, которая выпускает большую часть своего долга в национальной валюте. В краткосрочной перспективе цель должна заключаться в том, чтобы иметь возможность выпускать облигации за рубежом по более конкурентоспособной цене. Закрывать эту дверь, на мой взгляд, слишком оптимистично: это источник финансирования, который будет необходим. Нельзя погасить долг только за счет приватизации или бюджетного профицита; у этого есть пределы. — Рынок был взволнован тем, что произошло на этой неделе с Indec? — С институциональной точки зрения я считаю это негативным. Я понимаю, что правительство все еще действует в режиме экономической чрезвычайной ситуации, но в какой-то момент нужно перейти к более нормальной фазе. Тем не менее, я не думаю, что рынок воспримет это как коренное изменение ситуации. Все это работает, потому что инвесторы верят, что правительство хочет сделать все правильно и снизить инфляцию. Поэтому отсрочка обновления корзин не обязательно означает сокрытие данных. Задача на будущее — институционализировать положительные изменения, чтобы они сохранились и после ухода нынешнего правительства. Цель институтов, где бы то ни было, — гарантировать стабильность во времени, создать условия, при которых, даже если к власти вернется менее рациональная в экономическом плане оппозиция, сохранятся минимальные возможности для усмотрения, ограничивающие потенциальный ущерб. Чтобы двигаться к этому более нормальному миру, мы не можем так сильно полагаться на действующих политиков. Это подразумевает фискальные правила, большую независимость Центрального банка и четкие ограничения для будущих правительств, независимо от их политической ориентации. «Как вы видите 2026 год для правительства?» — В вопросах валютного курса и резервов они действуют правильно. Где я вижу больше трудностей, так это в управлении ставками и контроле денежных агрегатов: там наблюдается большая волатильность. Это будет первый год, когда компромисс между снижением инфляции и затратами на экономическую деятельность станет более очевидным. Ожидаемый V-образный рост замедлился. 2026 год будет годом более тонких монетарных решений, и управлять такой ситуацией с такими волатильными ставками сложно».