Два предположения, которые будут определять ход развития экономики

Положительные результаты выхода из цепо и изменения режима обменного курса продолжают накапливаться. Инфляция в апреле составила 2,8 %, снизившись с 3,7 % в марте, что является знаковым показателем для выхода из привязки к обменному курсу и режима управляемого обменного курса. Хотя та часть, которая объясняет более сильный, чем ожидалось, рост цен в марте, высокие сезонные цены (8,4%) и регулируемые цены (3,2%), была той же самой частью, которая объясняет более низкую, чем ожидалось, инфляцию в апреле (очень небольшой рост на 1,9% и 1,8% соответственно), в то время как базовая инфляция оставалась высокой и постоянной на уровне 3,2%, это останется в лучшем случае сноской в истории выхода из привязки обменного курса. Лучшим последствием такого снижения инфляции является то, что, по оценкам Мартина Гонсалеса Розады из Университета Ди Телла, уровень бедности продолжил снижаться и за шесть месяцев, завершившихся в апреле, достиг 35,4 %, чего не наблюдалось с мая 2022 года. «Предварительные данные за май показывают, что инфляция может оказаться ниже 2%. К низкому росту цен на продукты питания добавляется рука правительства, которое очень ограничено повысило регулируемые цены. Например, цены на газ должны были резко вырасти, отменив сезонное снижение, проведенное в октябре прошлого года, однако счета увеличатся всего на 3%, что снизит инфляцию за месяц на 0,4 процентного пункта. Инфляция в годовом исчислении может снизиться до 44%, что не наблюдалось с марта 2021 года. Более того, похоже, что в апреле активность восстановила по крайней мере часть позиций, утраченных в марте, когда сказалась неопределенность, вызванная ожиданием отказа от режима обменного курса и выхода из cepo». «Эти достижения, скорее всего, будут иметь последствия на сегодняшних выборах в законодательный орган CABA. Согласно опросам, кандидат от правительства, Мануэль Адорни, занимает второе место, отставая от лидера, перониста Леандро Санторо, примерно на 5 пунктов. Если принять во внимание хорошие экономические данные и тот факт, что голоса милеистов пронизаны той же социологией, что и голоса перонистов, о чем постоянно напоминает Луис Коста, социолог и ученик Мануэля Мора-и-Араухо (чем ниже уровень дохода и образования, тем выше процент голосов), то нельзя исключать сюрприза для кандидата от правительства. «Они также будут подталкивать правительство к укреплению позиции, которую оно, похоже, уже заняло до подписания соглашения с МВФ, - удвоить свои обязательства по снижению инфляции. Несколько официальных лиц подтвердили, что не будут покупать международные резервы, несмотря на то, что программа МВФ предусматривает увеличение чистых резервов на 8,9 млрд долларов США, начиная с декабря 2024 года, большая часть которых должна быть накоплена к 13 июня. «Цель состоит в том, чтобы попытаться привести песо к нижней границе диапазона обменного курса, который сегодня составляет 989 песо, чтобы продолжить снижение инфляции, с помощью различных инициатив в дополнение к отказу от покупки резервов. Во-первых, это выпуск облигаций Центрального банка (BCRA) на сумму до 3 миллиардов долларов США, которые подписываются в песо, но выплачиваются в долларах, для погашения коммерческих долгов и упущенных дивидендов. Во-вторых, BCRA готовится выпустить репо (кредит под залог) на сумму около 2 миллиардов долларов США с международными банками, а правительство, по сообщениям прессы, выпустит облигации на сумму 1 миллиард долларов США, привязанные к песо, по которым подписчики будут передавать доллары и получать песо при наступлении срока погашения. Третья инициатива, возможно, связанная со второй, заключается в том, что в среду 7 мая на фьючерсных рынках наблюдались активные продажи долларов. Учитывая размер заявок, превысивший 500 миллионов долларов США по декабрьскому контракту, рынок воспринял это как руку BCRA. Цена покупки доллара в декабре упала с 1373 во вторник 6 мая до 1240 в среду 7 мая. Предоставляют ли они хеджирование, некоторые скажут, что злонамеренно, тем, кто обещал купить эти облигации? Менее продуманная версия заключается в том, что, снижая стоимость хеджирования, правительство хотело поощрить торговлю carry trade и тем самым помочь подтолкнуть песо к нижней границе диапазона. «Мы полагаем, что правительство проводит такую политику, исходя из предположения, что дальнейшее снижение инфляции до уровня 1% или ниже будет и дальше приносить ему электоральные выгоды. Однако это предположение вызывает некоторые сомнения. «Очевидно, что снижение инфляции с уровня 211% в 2023 году до текущего уровня около 30% в годовом исчислении очень выгодно. Кроме того (и это не умаляет заслуг правительства), этот этап легче всего осуществить, если использовать обменный курс в качестве якоря. Программы дезинфляции, использующие обменный курс в качестве якоря, от «Маленького совета» Мартинеса де Хоса до «Конвертируемости» или «Плана Реал» в Бразилии, имеют три характеристики: они позволяют быстро снизить инфляцию, являются экспансионистскими, особенно в сфере продажи товаров длительного пользования, но приводят к чрезмерному повышению обменного курса, поскольку цены на услуги падают медленнее, чем цены на товары, и это происходит быстрее, чем обменный курс. Все три характеристики были проверены на примере Аргентины в период с января 2024 по март 2025 года. «Однако снижение инфляции с нынешнего уровня, скажем, до однозначных цифр в год обычно занимает больше времени. Чили и Израилю потребовалось много лет. В ряде случаев этот заключительный этап дался ценой снижения активности. Исключением, пожалуй, является конвертируемость, когда она была достигнута всего за 28 месяцев и при активном росте экономики. Но в этом случае фиксированный обменный курс продолжал использоваться. «Программа, реализованная после соглашения с МВФ, наоборот, представляет собой схему плавающего обменного курса с контролем количества денег. Стабилизационные программы, основанные на количестве денег, в отличие от программ, основанных на обменном курсе, как правило, изначально являются сократительными. Другими словами, существует риск замедления экономической активности и роста безработицы (хотя отмена цепо может частично нейтрализовать этот эффект). Маржа в бизнесе очень низкая, и несколько компаний в разных секторах испытывают финансовые трудности. Если правительство будет настаивать на доведении обменного курса до нижней границы коридора, программа автоматически превратится в программу фиксированного обменного курса и, следовательно, априори будет более экспансионистской, но это маловероятно из-за влияния завышенного обменного курса на маржу бизнеса и занятость. «Другими словами, экономика может столкнуться с напряжением активности и занятости из-за предположения о скорости и способе борьбы со вторым этапом снижения инфляции. Эта стратегия также сопряжена с издержками, связанными с отказом от накопления резервов. После заключения соглашения с МВФ рынок ожидал, что у правительства будет больше долларов, чтобы заплатить им за облигации, но вместо этого он получил больше облигаций, чтобы конкурировать с теми, которые есть в их портфелях. Именно поэтому страновой риск снижается медленнее, чем ожидалось, и, возможно, придется ждать событий, подобных сегодняшним, чтобы вызвать дальнейшее снижение. «Второе предположение, на основании которого действует правительство и которое вызывает некоторые сомнения у инвесторов, связано с его предвыборной стратегией, которая в полной мере проявилась на выборах в CABA. Президент Хавьер Милей, похоже, готов перестроить весь партийный порядок Аргентины на основе предположения, которое можно проверить лишь косвенно, и для этого он отметает возможность наведения мостов с близкими ему секторами. Это, естественно, вызывает сомнения у тех, кто думает о вложении капитала в Аргентину в долгосрочной перспективе, поскольку они задаются вопросом об устойчивости нынешнего эксперимента с течением времени. «По крайней мере, с момента создания Juntos por el Cambio (JxC) в 2015 году политика была организована вокруг оси популизм-институционализм, а не по идеологической оси левые-правые. Чтобы противостоять популистской коалиции, перонизму с вариантами слева (киршнеризм) и справа (губернаторы и Серхио Масса), PRO, UCR и Гражданская коалиция создали коалицию, основанную на защите республиканских институтов. С идеологической точки зрения это была странная коалиция: это как если бы PSOE и PP объединили свои силы в Испании. Милей предрасположен к тому, чтобы перестроить аргентинскую политику на левую и правую, прихватив с собой все правые, включая JxC и перонизм. Именно поэтому он ведет более жесткую борьбу со своими оппонентами в этом пространстве, от Маурисио Макри до Виктории Вильярруэль, чем с оппонентами, более далекими от его идеологии. Это также является причиной его популистского отпечатка, поскольку он пронизан той же социологией, что и перонизм. Он также подпитывает этот спор большими дозами ненависти, за что расплачивается в сетях, но при этом разрушает мосты. «Вполне вероятно, что эта стратегия сработает в краткосрочной перспективе. Однако в аргентинской избирательной схеме нет ничего, что говорило бы нам о том, что в итоге страна будет разделена на две большие коалиции, правую и левую. Более того, нынешняя схема направлена на то, чтобы привести к сильной территориальной и идеологической фрагментации. Вот почему инвесторы задаются вопросом: имеет ли смысл дергать за ниточки тех, кто поддерживал и будет поддерживать экономические реформы, продвигаемые правительством, вплоть до разрушения мостов? Таким образом, по мере накопления успехов растут и сомнения. »