«Это необычно»: почему страновой риск удвоился за четыре месяца, но доллар по-прежнему не реагирует

Страновой риск и курс доллара обычно изменяются синхронно. Когда у инвесторов усиливается недоверие к аргентинскому долгу, вскоре возникает напряженность на валютном рынке. Однако текущая ситуация нарушила эту закономерность, которая оставалась неизменной на протяжении последнего десятилетия: в то время как аргентинский риск удвоился чуть менее чем за четыре месяца, реальный обменный курс оставался стабильным и достиг минимумов с 2025 года. Разница между этими двумя тенденциями удивила финансовых аналитиков, которые попытались объяснить это явление совокупностью факторов. С одной стороны, продажи аргентинских облигаций в основном осуществлялись иностранными инвесторами, которые не всегда переводили эти доллары на местный валютный рынок. Таким образом, страновой риск вырос с 402 пунктов в июле до нынешних 857 базисных пунктов, что составляет рост на 112%. «В то же время, ограничительная денежно-кредитная политика и стратегия Центрального банка (BCRA) по накоплению резервов способствовали сдерживанию спроса на иностранную валюту даже в условиях растущего финансового недоверия. Таким образом, официальный розничный курс доллара оставался относительно стабильным и в прошлый четверг закрылся на отметке 1570 песо в Банке Насьон, что примерно на 75 песо выше, чем в середине июля (+5%).» « То, что облигации и CCL (в реальном выражении) ведут себя в Аргентине так по-разному, не является обычным явлением ни в эпоху Милей, ни в целом за последние 10 лет», — отметили в экономической консалтинговой компании 1816. Что касается спотового курса с ликвидацией, то во вторник он составляет 1637 песо, что на 5,2 % выше, чем четыре месяца назад. По мнению экономической консалтинговой компании, это связано с потоками капитала. То есть продавцов облигаций и акций больше, чем продавцов песо. «Очевидно, что существует расхождение. Дело в том, что при резком скачке странового риска, как мы видели на прошлой неделе, доллар, как правило, тоже растёт. Поскольку для компаний действуют валютные ограничения, мы должны были бы заметить это по увеличению разрыва по курсу контанто с ликвидацией. Некоторое увеличение было, но оно далеко не достигало масштабов, которые наблюдались при росте странового риска. Вероятно, это движение в большей степени было обусловлено действиями иностранных инвесторов. Речь идет о тех, кто продает свои аргентинские облигации на Уолл-стрит, и, следовательно, дело не в том, что эти доллары уходят из страны и создают повышенный спрос на валюту», — согласился финансовый аналитик Кристиан Бутелер. «Рост странового риска также контрастирует с фундаментальными показателями экономики. Хотя правительство уже три года поддерживает бюджетный профицит, в этом году Центральный банк Аргентины (BCRA) накопил резервы на сумму более 16 млрд долларов США, а экспорт достиг рекордных показателей, по мнению Максимилиано Гутьерреса, руководителя отдела денежно-валютной политики Ieral, этого одного недостаточно, чтобы развеять сомнения рынка». Сохраняются конъюнктурные факторы, вызывающие вопросы, и, кроме того, «наша история нас осуждает»: многочисленные дефолты и реструктуризации тяжелым грузом лежат на памяти инвесторов. «Поэтому восстановление доверия требует времени и подразумевает необходимость доказать, что достигнутые успехи будут носить долгосрочный характер», — пояснил он. «Ища объяснения недавнему росту странового риска, Гутьеррес упомянул неопределённость в связи с выборами в следующем году, подтверждение стагнации экономики, приостановку выпуска долларовых облигаций на аукционах (что вынудит Казначейство прибегнуть к резервам Центрального банка) и сомнения относительно источников финансирования финансовой программы до 2027 года. Хотя правительство представило в этом году «дорожную карту» до 2027 года и указало на возможность выхода на международные рынки в случае необходимости, при страновом риске в 800 пунктов эта альтернатива стала недоступной». Если ожидается, что в долгосрочной перспективе «Вака Муэрта» будет достаточным источником для обеспечения сильной валюты, то его должно хватить и на погашение долга (и, наоборот, если «Вака Муэрта» не хватит на выплату облигаций, вряд ли его хватит на поддержание курса песо). «Правительство также играет важную роль в обеспечении этой валютной стабильности, постоянно стремясь к снижению волатильности: Центральный банк Аргентины (BCRA) не участвовал в валютных торгах в пяти из последних восьми торговых сессий, что является беспрецедентным явлением для 2026 года, а в последние дни мы наблюдали значительный рост как объема операций с ценными бумагами, привязанными к доллару, так и открытого интереса к фьючерсам на доллар», — добавила экономическая консалтинговая компания 1816. Гутьеррес согласен с этим объяснением, пытаясь понять, почему, несмотря на то что ряд факторов действовал против обменного курса, котировки не продемонстрировали явно восходящей динамики, как это обычно бывало в прошлом, когда «внешний шок «ударял» по нам». Согласно его анализу, хотя статистические данные Центрального банка подтверждают интервенции Казначейства 26 и 27 октября (с продажами на сумму 95 млн долларов США и покупками на сумму 44 млн долларов США соответственно), стабильность обменного курса обусловлена механизмом, выбранным BCRA для накопления резервов. « Избыточный спрос на деньги, необходимый для накопления резервов, возник в результате сокращения внутреннего кредитования: каналы, отличные от покупки валюты, постепенно выводили песо из экономики. К этому добавляется то, что уровни обязательных резервов и ежедневная интеграция ограничивают функционирование кредитного канала, который, кроме того, сдерживается ростом просроченной задолженности. Результатом стали особенно жесткие монетарные условия. С уменьшением количества песо в обращении сократился потенциальный излишек, который участники рынка могли бы направить на покупку долларов или на операции, связанные с поглощением торгуемых активов. Таким образом, давление на валютный рынок ослабевает, и связанное с этим обесценение становится менее значительным. Тем не менее, давление не исчезает, а вместо этого усиливаются ожидания обесценения и расширяется валютный разрыв», — добавил он. «По мнению Бутелера, существующее сегодня расхождение между страновым риском и курсом доллара не означает, что в конечном итоге оно не сможет перекинуться на валютный рынок. Фактически, сегодня продажа активов наблюдается как в сегменте облигаций, так и в сегменте акций, в то время как долговые обязательства в песо по-прежнему «поддерживаются правительством». «Если страновой риск вернётся в диапазон от 700 до 800 пунктов, возможно, что эффект домино ослабнет. Но если он продолжит ту гонку, которую мы наблюдали на прошлой неделе, превышая отметку в 900 и угрожая достичь 1000, я думаю, что нас ждут некоторые последствия для обменного курса», — заключил он. "