Хайме Реуш: «Самая сложная часть адаптации пройдена, теперь самая опасная».

«Самая сложная часть корректировки уже произошла, теперь мы находимся в самой опасной части», - говорит Хайме Реуше, вице-президент рейтингового агентства Moody's, анализируя макроэкономический сценарий Аргентины. Экономист, который из офиса агентства в Нью-Йорке является одним из руководителей операции одной из главных фирм на Уолл-стрит, высоко оценивает фискальную политику правительства, но предупреждает о рисках «внешнего баланса». Хотя он утверждает, что страна может «постепенно» улучшить свой долговой рейтинг, он называет накопление резервов в BCRA, отток иностранной валюты на импорт и политическую поддержку схемы факторами, которые определят этот путь. «Что принимается во внимание при оценке долгового рейтинга страны? »На этом уровне рейтинга, и в конкретном случае Аргентины, это вопрос того, насколько нам комфортно с внешними финансами страны: торговый баланс, поток иностранной валюты, финансирование, как идет платежный баланс. Почему? Потому что, как и во многих других случаях, нас устраивает фискальная траектория, и это не вызывает беспокойства. Есть разговоры о некоторых реформах в налоговой сфере, но мы говорим об изменениях на периферии, которые нас не так сильно беспокоят. Речь идет скорее о внешних финансах и о том, чтобы чувствовать себя немного более комфортно с политической точки зрения, на что указывают эти выборы. Как вы оцениваете динамику резервов? Правительство говорит, что это не тот вопрос, который их беспокоит...» - я думаю, что правительство придерживается несколько более идеологического подхода, согласно которому, да, действительно, внешние финансы обычно являются обязанностью частного сектора, когда у вас более открытая экономика и когда правительство имеет очень небольшой вес в плане привлечения иностранной валюты и ее оттока. Любопытно, что здесь, поскольку мы находимся в рамках, где мы выходим из-под контроля капитала и валютного контроля, вес государства во внешних финансах гораздо больше, чем в других экономиках, где у вас более развитый частный сектор, более связанный с остальным миром. Аргентина - одна из самых закрытых экономик с точки зрения торговых потоков в Латинской Америке. Именно поэтому мы обеспокоены переходом от модели, в которой на государство приходится большая часть потоков, к модели, в которой частный сектор имеет преобладающий вес». И это вызывает беспокойство? »В краткосрочной перспективе - нет, поскольку у нас есть хороший объем иностранной валюты благодаря выплатам, которые были сделаны МВФ и которые будут сделаны в ближайшие несколько месяцев, что мы определяем как адреналиновый шок в резервах, а также благодаря тому, что поступает от экспорта урожая. Вопрос заключается во второй половине года и в том, как эта динамика будет развиваться структурно, без учета других потоков. Именно это мы и пытаемся проанализировать. «Как вы оцениваете вопрос резервов и решение не проводить интервенции и покупать валюту в рамках коридора? Это действительно очень сложное испытание, поскольку в других случаях, когда мы наблюдали подобную макрокоррекцию, как та, которую пытается провести Аргентина, мы видели корректировку внешних счетов гораздо раньше, чем сейчас. Почему так? Потому что это происходит в рамках экономического сокращения, монетарного сокращения и фискального сокращения. В данном случае имело место экономическое, монетарное и фискальное сокращение, но не внешних финансов, в условиях, когда экономика восстанавливается. Теперь есть выход, которого нет у других стран и которого не было у Аргентины во время корректировки с 2015 по 2019 год, - это вся часть добывающего сектора, которая сегодня находится у ворот. Таким образом, идея заключается в том, как построить мост до тех пор, пока этот добывающий сектор не обеспечит вам большую устойчивость внешних счетов. Вот почему эта корректировка несколько специфична. В ней есть определенные положительные моменты, а именно: в Аргентине еще никогда не было фискальной и монетарной корректировки такого масштаба, но внешняя корректировка была немного отложена. Что это означает?» - „Что это означает?“ - »Это весь платежный баланс. Мы анализируем торговый баланс - то, что происходит с динамикой экспорта и импорта, которые будут продолжать расти по мере восстановления экономики. А затем источники финансирования. Мы находимся почти на уровне 70% или 80%, но не 100%. Когда это произойдет, мы сможем увидеть, насколько активно будет участвовать частный сектор. Правительство предполагает, что доллар будет двигаться к нижней границе диапазона. Что вы думаете об этой точке зрения? «Это очень дальновидная точка зрения. Другими словами, да, идея в том, что он переместится туда, если произойдет часть реальных инвестиций в добывающий сектор. Поэтому я думаю, что правительство правильно говорит, что если у вас есть обменный курс сейчас и ожидание другого обменного курса в будущем, то разница между ними - это то, куда обменный курс должен мигрировать сейчас. Но от слов к делу лежит долгий путь, и этот мост отсутствует. Оптимально ли иметь очень сильный обменный курс в данный момент? Наверное, нет, потому что это снова стимулирует спрос на импорт и немного усложняет внешние финансы. Все должно работать хорошо, если приток иностранной валюты остается на прежнем уровне и нет никаких потрясений. Например, засуха - это то, чего никто не прогнозировал, и тем не менее она имеет очень важные последствия для финансирования, платежного баланса и резервов. Если это не шоки, то все работает, но вопрос о том, как справиться с этой дихотомией обменного курса, интервенций, уровня резервов, - это суп, который варится, и именно поэтому мы так осторожны с рейтингом. «Как такой уровень доллара влияет на экономику? Для всех секторов, которые связаны с внутренней средой, он имеет очень мало последствий, он помогает процессу дезинфляции, этот сильный обменный курс также помогает снизить затраты для секторов, которые вынуждены импортировать много товаров или промежуточных продуктов. Если у вас есть сектор, который в большей степени ориентирован на производство и экспорт, это, несомненно, снизит конкурентоспособность, и вы увидите некоторый хаос. С другой стороны, в выигрыше окажутся те, кто импортирует. И мы видели, что происходит в сельской местности: если обменный курс очень высок, это препятствует ликвидации. Это говорит о том, где находятся ожидания. Вот почему в этом процессе прогнозировать движение внешних финансов сложнее, чем проводить фискальный анализ. В той части, где мы говорим «проверьте», особых опасений нет. Другая часть более сложная. Поэтому мы говорим, что самая сложная часть корректировки уже позади, теперь мы переходим к самой опасной части. «Почему?» - Дело не только в Аргентине. Каждый раз, когда происходит корректировка внешних счетов для всех стран, это крайне опасно, потому что любой шок, засуха, влияние на цены на сою или другие товары, экспортируемые Аргентиной, разбалансирует внешнюю часть и значительно усложнит корректировку, и все может обрушиться на внешнюю часть, что приведет к девальвации и так далее. Когда вы вносите коррективы во внешнюю политику, вы не обязательно полагаетесь только на себя. Что касается фискальной части, то все это внутри страны, это вопрос политической воли, и он выполнен. Что касается внешней стороны, то здесь так много других переменных, что если одна из них сдвинется, то даже если вы добиваетесь прогресса в других, могут возникнуть проблемы.«- Что вы наблюдаете в отношении странового риска?»- На внешнем рынке наметилась тенденция, согласно которой страновой риск продолжит снижаться в краткосрочной и среднесрочной перспективе. Проблема с Днем освобождения в США немного помешала этому, и, возможно, это было немного полезно. Все указывало на то, что если страновой риск продолжит падать дальше, с того минимума, который был в начале года, как это было в нашем базовом сценарии в январе, когда мы повышали рейтинг, то во второй половине года правительство будет выходить на рынки и финансировать себя. По мере роста странового риска это становится немного более запретительным, и правительство выбирает другой тип финансирования, более удобный, дешевый, долгосрочный и, возможно, менее рискованный и более мощный, а именно МВФ и организации. Так что тот факт, что страновой риск вырос с этих минимумов, не обязательно является плохой новостью.«- Есть ли перспектива дальнейшего падения?»- 500 базисных пунктов - это, как правило, психологический уровень, при котором становится заманчиво выходить на рынки. Но все же давайте помнить, что страновой риск - это всего лишь разница в ставках по облигациям США, которая на данный момент превышает 4%. Мы ожидаем, что в ближайшие 12 месяцев эта ставка будет снижаться, поэтому становится еще более привлекательным выходить на рынки со страновым риском, не обязательно достигающим 500 пунктов. Мы ожидаем, что он продолжит снижаться, по мере того как эта корректировка будет продолжаться, рынок будет чувствовать себя немного более комфортно и, конечно, после выборов.«- Вы говорите, что это „здорово“ - не возвращаться на рынки.»- «Просто из-за стоимости. Даже если бы страновой риск был на уровне 500 пунктов, это означало бы, что стоимость 10-летнего финансирования для Аргентины составляет более 9%. Это не очень комфортная ставка. Более устойчивым будет снижение процентных ставок, особенно потому, что экономика будет искать новое равновесие, и мы не знаем, каков потенциал среднесрочного роста. Мы увидим это только в следующем году, когда завершится процесс корректировки. А почему рост имеет значение? Потому что скорость, с которой вы финансируете себя на международных рынках, и то, является ли она устойчивой или нет, зависит от того, насколько вы растете. Если вы растете на 3 или 4 % в год, то лучше финансировать себя по гораздо более низкой ставке, чем 10 %. Вот почему мы говорим, что это разумно, что они не выходили и не будут выходить на рынки, пока эта стоимость не снизится.«- Какие инструменты есть у правительства?»- Это буквально вопрос продолжения прогресса в этой макроэкономической корректировке. Продолжать отменять меры контроля, продолжать делать внешние счета устойчивыми и пройти через избирательный процесс, в котором не будет шока или политического шока, потому что память об этом сохраняется у многих инвесторов. Казалось, что прошлая корректировка, с 2015 по 2019 год, будет устойчивой во времени, но произошел политический шок, и все рухнуло. Все успехи, достигнутые этим правительством в фискальной и монетарной сферах, являются необходимыми элементами, но сами по себе недостаточны, чтобы обеспечить спокойствие рейтинговых агентств, таких как мы, и иностранных инвесторов. Необходим надежный процесс, устойчивый во времени и выходящий за рамки нынешнего правительства».