Что может произойти с курсом доллара во второй половине года после июньского падения курса

В июне обменный курс, наконец, «ожил». Аргентинский песо, который в первые четыре месяца года укрепился по отношению к доллару на 5,4 % в номинальном выражении и на 13,4 % с поправкой на инфляцию, в мае начал обесцениваться, потеряв 2,1 % по отношению к доллару, то есть тем же темпом, что и инфляция в том месяце. Однако в июне падение было гораздо более значительным — 5,2% — это самый сильный месячный скачок с июля 2025 года и четвертый по величине за время президентства Хавьера Милей. В связи с этим возникает ряд вопросов: почему это произошло? Это хорошо или плохо? Какое влияние это окажет на экономику? И, что ещё важнее, что будет происходить с обменным курсом в ближайшие месяцы? «Прежде всего, нельзя не учитывать события за пределами страны, которые, тем не менее, оказывают влияние на нашу экономику. В последние недели в мировой экономике произошло два очень значимых события. Во-первых, это соглашение между США и Ираном, в результате которого цены на нефть обвалились на 37 % с середины мая, достигнув уровней, близких к тем, что были до начала войны на Ближнем Востоке. В апреле и мае, когда цены были на пике, экспорт нефти составлял 18 % всего аргентинского экспорта. То есть падение цен на нефть стало важной — и негативной — новостью для страны. Во-вторых, вступил в должность новый председатель Федеральной резервной системы Кевин Уорш. На своей первой пресс-конференции, состоявшейся 17 июня, Уорш развеял все надежды на то, что он станет марионеткой в руках Дональда Трампа и снизит процентные ставки для (чрезмерного) стимулирования экономики; напротив, он вновь подтвердил приверженность центрального банка целевому показателю инфляции в 2 % в год. То есть так называемый «debasement trade» — идея о том, что фиатные валюты, такие как доллар, будут терять стоимость по отношению к реальным активам, таким как золото или биткоин, — оказалась, по крайней мере на данный момент, нереализованной при Варше. Цена на золото (на долю которого в 2025 году приходится 5,6 % нашего экспорта) упала почти на 15 % в период с мая по июнь. «Но главным следствием этих событий стало то, что в последние недели доллар укрепился по отношению почти ко всем валютам мира. Индекс DXY, измеряющий курс доллара по отношению к корзине из шести основных мировых валют, вырос почти на 4% в период со второй недели мая до конца июня. Основные валюты Латинской Америки также обесценились по отношению к доллару. «То есть, чтобы описать, что произошло с аргентинским песо, нужно сначала разобраться в международном контексте. Но одного этого недостаточно, потому что в прошлом было много моментов, когда аргентинский песо двигался в совершенно ином ритме, чем DXY и другие валюты региона. То есть что-то изменилось и в местной динамике. «Во-первых, объем реализации долларов от урожая остается относительно низким. По данным Палаты маслоперерабатывающей промышленности Аргентинской Республики — Центра экспортеров зерна (CIARA CEC), с января по май этого года объем экспорта сократился на 13 % по сравнению с прошлым годом. Однако урожай четырех основных культур вырос примерно на 18 % в стоимостном выражении. То есть экспортировать еще предстоит немало. Производители удерживают зерно в надежде на рост цен в песо. При низких процентных ставках затраты на хранение товара остаются приемлемыми. «Во-вторых, международные размещения корпоративных и провинциальных облигаций, которые были очень активными с ноября 2025 года по март этого года, в последнее время замедлились. К этому добавляется то, что платежи по импорту, которые в начале года были очень низкими, сейчас, по-видимому, немного ускоряются. Наконец, ожидания — реальные или нет — того, что приток долларов во второй половине года будет более скудным, возможно, побудили некоторых участников финансового рынка закрыть свои «карри-трейды», которые заключаются в продаже долларов с целью размещения средств под проценты в песо. «То есть за недавним обесценением песо стояла не только международная, но и внутренняя ситуация. Однако ни та, ни другая не могут полностью объяснить это движение без учета еще одной переменной: правительства. В прошлом, в условиях сложных внутренних и международных ситуаций, правительство, возможно, сопротивлялось бы обесцениванию песо. На этот раз, однако, вместо того чтобы сопротивляться, он — совершенно правильно — сосредоточился на управлении этим процессом, на его сглаживании. Как он это сделал? Во-первых, замедлив покупку международных резервов, объем которой сократился с 2686 млн долларов США в среднем за месяц в апреле и мае до 1418 млн долларов США в июне. Во-вторых, продавая доллары на фьючерсном рынке. Количество открытых контрактов на фьючерсном рынке в июне удвоилось, и, хотя неизвестно, кто стоит за этим, есть подозрение, что это Банк Центральной Республики Аргентины (BCRA). Наконец, по имеющимся данным, в июне BCRA продал почти 1 450 млн долларов США краткосрочных облигаций, привязанных к курсу доллара. «Правительство смягчило эти колебания обменного курса, не упуская из виду другую свою недавнюю цель — снижение и стабилизацию процентных ставок для оживления экономики. Когда в конце июня ставки резко выросли, правительство выпустило 4,5 триллиона песо (около 10 % денежной базы) в день проведения двухнедельного аукциона по продаже государственных облигаций, и ставки быстро снизились. «Что будет с обменным курсом в ближайшие месяцы? Прогнозировать динамику плавающего обменного курса (пусть даже в рамках определенного диапазона) в условиях столь изменчивой и порой экстремальной глобальной конъюнктуры — задача сложная, если не невозможная. Однако, если бы нам пришлось высказать предположение, можно сказать, что есть признаки, позволяющие предположить, что девальвация курса продолжится, хотя и более плавно, чем в июне». «Ожидается, что глобальные и локальные тенденции, приведшие к обесценению песо в июне, в той или иной степени сохранятся во второй половине года: сильный доллар, низкие цены на нефть, отсутствие у производителей серьезных стимулов к продаже зерна, сокращение выпуска внешних долговых обязательств, низкие процентные ставки и рост платежей по импорту. Однако в отсутствие ближайших выборов, которые могли бы вызвать резкий скачок спроса на доллары, в ближайшие месяцы ситуация должна развиваться без резких колебаний. Кроме того, способность правительства и Центрального банка Аргентины (BCRA) смягчать колебания обменного курса по-прежнему остается нетронутой. Оно уже выполнило большую часть целевого показателя по накоплению резервов, согласованного с МВФ, поэтому во второй половине года ему не нужно будет покупать большие объемы долларов. И оно может продолжать вмешиваться в работу фьючерсных рынков и рынков облигаций, привязанных к доллару. Кроме того, если обменный курс сильно вырастет, экспортеры начнут реализовывать часть урожая. Еще осталось много зерна, которое предстоит продать. «Хорошо это или плохо — обесценение песо? Какое влияние оно может оказать на экономику? Во-первых, трудно представить, что плавное обесценение песо, тем более после нескольких месяцев его укрепления, окажет значительное влияние на инфляцию в ближайшие месяцы. Так же как в начале года инфляция ускорилась, несмотря на укрепление песо по отношению к доллару, теперь может произойти обратное. Фактически ожидается, что инфляция будет продолжать замедляться и в ближайшие месяцы опустится ниже 2% в месяц. При таких уровнях колебаний влияние обменного курса со временем станет всё менее заметным. Кроме того, в реальном выражении (с поправкой на инфляцию) обменный курс в мае и июне восстановил лишь четверть того, на что он укрепился в первые четыре месяца года, и песо по-прежнему остается дорогой валютой в историческом сравнении и с учётом производительности труда в стране. «Более того, можно утверждать, что это плавное обесценение песо окажется положительным фактором для Аргентины. Если страна продолжит реализацию своей программы реформ, песо останется относительно дорогой валютой в ближайшие годы, учитывая ожидаемый бум инвестиций и экспорта, а также существенный рост производительности труда. Однако в переходный период и на этапе реализации структурных реформ немного более дешевый песо позволит несколько активизировать строительство, обрабатывающую промышленность, сельское хозяйство и региональные экономики. «Низкие процентные ставки и несколько более слабый песо могли бы помочь аргентинской экономике выйти из той двойственности, в которой она сейчас находится. В то время как первичный сектор растет в среднем на 15 % в годовом исчислении, экономика за пределами первичного сектора находится в полной стагнации. В апреле, согласно последним доступным официальным данным, она функционировала на том же уровне, что и год назад. Неполные данные за май и июнь довольно неоднозначны, но, по крайней мере, не позволяют предположить, что экономика активно восстанавливается». «Ускорение экономической активности в сочетании со снижением инфляции стали для правительства еще более приоритетными задачами в последние недели. В этой колонке мы утверждаем, что одним из преимуществ Хавьера Милей по сравнению с Серхио Массой в плане проведения необходимой бюджетной реформы было то, что он при этом мог предоставлять населению «символические льготы», выступая против привилегированной касты. То, что Мануэль Адорни так долго оставался в составе кабинета министров на фоне растущих обвинений в коррупции, вероятно, подорвало способность правительства предоставлять символические льготы в будущем. Ему остаётся только продемонстрировать улучшение материальных льгот в ближайшие месяцы».