Экономический план следует заменить, скорректировать или оставить без изменений?

Многие специалисты считают, что Гильермо Кальво, авторитетный аргентинский ученый-экономист из Колумбийского университета, был несправедливо исключен из группы, удостоенной в этом году Нобелевской премии по экономике. Эта премия была заслуженно присуждена Роберту Э. Холлу из Стэмфордского университета и Майклу Вудфорду из Колумбийского университета за их вклад в дискуссию о том, могут ли фискальная и денежно-кредитная политика оказывать реальное влияние на экономику. Вудфорд внес ключевой вклад в построение неокейнсианских моделей с прочной микроэкономической основой, в отличие от кейнсианских моделей. Необходимым условием для того, чтобы эти модели давали полезные прогнозы, является учет того факта, что предприятия корректируют цены не постоянно, а с определенными интервалами. Безусловно, наиболее распространенным подходом, используемым в экономической науке для моделирования корректировки цен, в том числе и в моделях Вудфорда, является так называемое «ценообразование по Кальво», возникшее на основе статьи, написанной им в 1983 году. «Но видно, что комитет Шведской королевской академии наук — не единственный, кто не оценил по достоинству работу Кальво. Похоже, что и экономическая команда тоже. Я бы даже сказал, что его идеи практически отсутствуют во всей дискуссии о последствиях экономической программы правительства и, следовательно, о том, следует ли её изменить, скорректировать или оставить без изменений. «Эта дискуссия вновь разгорелась в последние дни, после того как в прессе появились сообщения о том, что экономическая команда подвергается серьезной критике со стороны своих же коллег в кабинете министров. Данные, опубликованные Indec в среду, свидетельствующие о том, что в августе экономика выросла всего на 0,1% в месячном исчислении (и сократилась в годовом исчислении второй месяц подряд), что значительно ниже ожиданий и следует за падением на 2,8% в июле, только подливают масла в огонь. Хотя ожидается, что в сентябре экономическая активность восстановилась, почти наверняка ВВП сократится в третьем квартале по сравнению со вторым, после падения на 0,6 % во втором квартале по сравнению с первым. По общепринятому мнению, экономика находится в рецессии, когда она сокращается два квартала подряд. То есть, с технической точки зрения аргентинская экономика находится в рецессии. «Более детальное изучение работы Кальво, посвященной политике стабилизации инфляции в странах с развивающейся экономикой — его специализации, — значительно помогло бы в анализе большей части того, что происходило в экономической сфере на протяжении всего срока правления Милей, включая текущую рецессию. «В важной работе, опубликованной совместно с уругвайским экономистом Карлосом Вегом, Кальво сравнивает программы стабилизации инфляции, основанные на валютном якоре, с программами, основанными на монетарном якоре». Кальво и Вег утверждают, что исторические данные свидетельствуют о том, что первые меры приводят к быстрой дефляции и первоначальному буму экономической активности, особенно в сфере продаж товаров длительного пользования, но вызывают переоценку валюты и в конечном итоге приводят к рецессии (а во многих случаях — к валютному кризису), тогда как меры, основанные на денежной массе, приводят к высоким (и, добавлю я, волатильным) ставкам, медленной дефляции и первоначальной рецессии, за которой следует экономический рост. По их словам, выбор между стабилизацией с помощью денежной массы или обменного курса — это выбор между рецессией сегодня и рецессией завтра. «Это описание почти идеально соответствует тому, что происходило в Аргентине во время правления Милей. На первом этапе, который можно определить после преодоления первоначального шока от девальвации и бюджетной корректировки в размере пяти пунктов ВВП, правительство внедрило систему «crawling peg», то есть фиксации обменного курса с ежемесячным сдвигом, первоначально на 2 %, а затем на 1 %. Инфляция резко снизилась, а ВВП и потребление товаров длительного пользования взлетели. Не «лучшее правительство в истории Аргентины» добилось того, что экономика росла «как на дрожжах», а именно валютный якорь — при этом не умаляя значения впечатляющей бюджетной корректировки и амбициозной программы реформ, реализованной правительством. «К первому кварталу 2025 года этот первый этап исчерпал себя. Как и предсказывал анализ Кальво, песо укрепился по отношению к доллару более чем на 20 % в реальном выражении (с поправкой на инфляцию), дефицит счета текущих операций резко вырос, включая рекордный дефицит по счету услуг — фраза «дайте мне два» стала обычным явлением в соседних странах тем летом, — а чистые международные резервы оказались столь же отрицательными, как и в конце четвёртого срока правления Киршнеров. В этих условиях правительство обратилось к МВФ с просьбой о выделении дополнительных 20 000 млн долларов США, в обмен на что в апреле 2025 года частично ослабило валютные ограничения и сменило антиинфляционный якорь. Новым якорем, выбранным для снижения инфляции, стали целевые показатели денежной массы. «Как и предсказывал исторический опыт, обобщённый Кальво и Вегом, с того момента ставки выросли, снижение инфляции замедлилось, а экономика зашла в тупик. Если бы экономическая команда понимала, что она делает, она подготовила бы население к предстоящим тяжёлым месяцам, вместо того чтобы продолжать отрицать их последствия и хвастаться на эту тему. Процесс осложнился по трем причинам. Во-первых, из-за ошибок при внедрении нового режима, которые привели к чрезмерно высоким и нестабильным процентным ставкам, а также из-за шока, вызванного президентскими выборами, который усугубил этот процесс. Мы до сих пор расплачиваемся за это рекордной задолженностью по кредитам, выданным семьям. Во-вторых, потому что рецессионные последствия стабилизации с использованием монетарного якоря усугубились впечатляющими структурными изменениями, которые проводит правительство. Некоторые выигрывающие секторы, такие как горнодобывающая промышленность и сельское хозяйство, демонстрируют рост, но другие задерживаются с развитием из-за опасений изменения курса политики после выборов 2027 года. Между тем проигрывающие секторы ежедневно попадают в новости. В-третьих, потому что — в отличие от того, что можно было предсказать, исходя из опыта реализации подобных программ, — инфляция неожиданно ускорилась в конце 2025 года и в начале 2026 года, отчасти из-за ценового шока на мясо и бензин, что привело к падению реальной заработной платы. «Работа Кальво, однако, даёт подсказки для дискуссии о том, что делать с программой в данный момент. Кальво и Вег не утверждают, что планы, основанные на денежных объёмах, приводят к постоянным рецессиям. В конечном итоге исторический опыт показывает, что экономика в итоге восстанавливается. Со временем процентные ставки снижаются в реальном выражении, и совокупный спрос начинает расти. Фактически, за некоторым кратковременным исключением в конце июля, ставки уже снизились и стабилизировались с конца февраля этого года. То есть нет необходимости полностью отказываться от программы. Кроме того, что можно придумать сейчас, чтобы это дало результат за год до выборов? Но действительно необходимо пересмотреть экономическую программу, чтобы экономика смогла набрать обороты ещё до выборов. И для этого мы воспользуемся идеями ни много ни мало самого Майкла Вудфорда. «Не будет большим преувеличением предположить, что, выбрав Вудфорда лауреатом Нобелевской премии, члены Шведской королевской академии наук хотели послать сигнал новому председателю Федеральной резервной системы США Кевину Уоршу. Но, вероятно, они не осознали, что у них было послание и для Аргентины. Одно из ключевых открытий Вудфорда заключается в том, что, поскольку люди учитывают свои ожидания относительно будущего при принятии сегодняшних решений, центральный банк, сообщающий о будущем курсе ставок (forward guidance) — по крайней мере, раскрывая свою возможную реакцию на различные шоки, — влияет на сегодняшние экономические решения. Одним словом, контролируя будущие инфляционные ожидания, можно контролировать инфляцию сегодня. Уорш, напротив, исключил «forward guidance» из коммуникации Федеральной резервной системы, и следствием этого стало повышение уровня и волатильности процентных ставок в США, что, несомненно, негативно сказалось на инвестициях и экономическом росте. «Эти уроки применимы и к сегодняшней Аргентине. Никто точно не знает, в чем заключается денежно-кредитная политика Центрального банка (BCRA). Предположительно он стремится к расширению денежных агрегатов, но никто не знает, каковы эти цели. Кроме того, судя по действиям Центрального банка Аргентины (BCRA) и правительства, мы все подозреваем, что одновременно преследуется и валютная цель, но не знаем, в чем она заключается. Тем более мы не имеем представления о целевом диапазоне инфляции, к которому стремятся. То есть мы не знаем ни их целей, ни используемых ими инструментов. Это делает денежно-кредитную политику крайне неэффективной. «Сдерживание курса валюты, предположительно, направлено на снижение инфляции. Однако из-за отсутствия контроля над ожиданиями эта мера оказывается крайне неэффективной, поскольку не устраняет инфляционную инерцию. Мы, аргентинцы, по-прежнему устанавливаем цены, ориентируясь скорее на прошлое, чем на будущее. Поэтому инфляции очень трудно решительно снизиться ниже 2% в месяц. Между тем издержки с точки зрения экономической активности высоки, поскольку песо укрепился почти на 14% в реальном выражении по сравнению с прошлым годом, нанося ущерб секторам, подверженным международной конкуренции, включая промышленность, сельское хозяйство, сферу услуг, основанных на знаниях, туризм и строительство. Как недавно написал в X другой аргентинский профессор Колумбийского университета и соавтор Вудфорда, Мартин Урибе: «Самосбывающиеся пророчества: политики считают, что экономика Аргентины — это редкий случай. Поэтому они применяют необычные меры. Необычные меры приводят к необычным результатам, подтверждая мнение о том, что Аргентина — это редкий случай». Сдерживание курса валюты в разгар процесса либерализации и бюджетной корректировки — это один из наглядных примеров среди многих других. «То есть программу не нужно менять, но необходимо перенастроить, усовершенствовав институциональную базу денежно-кредитной политики, которая проложит путь перехода к денежно-кредитной системе, сопоставимой с системами стран, сумевших добиться однозначной годовой инфляции. Таким образом, можно было бы осуществить смену режима, которая повысила бы его авторитет, позволяя постепенно стабилизировать инфляционные ожидания. Независимый Центральный банк должен проводить денежно-кредитную политику, достаточно экспансионистскую, чтобы вывести Аргентину из рецессии, даже если это иногда приводит к ослаблению обменного курса. Благодаря повышению доверия инфляция снизится даже при более слабом обменном курсе. «Эти меры не позволят президенту получить Нобелевскую премию, но, несомненно, помогут ему завоевать гораздо более ценную награду — переизбрание в 2027 году».