Является ли 1500 новым валютным барьером?

В конце июля рынок был удивлен, обнаружив, что Министерство финансов продает доллары на рынке. 28-го числа было продано 145 млн долларов США. В конце месяца наступал срок погашения крупной партии облигаций, основная сумма которых выплачивается с привязкой к официальному курсу доллара (так называемые «dollar-linked»), и правительство и Центральный банк различными мерами дали понять рынку, что не хотят, чтобы обменный курс превысил отметку в 1500 песо. В течение июня песо обесценился примерно на 5%, и власти, по-видимому, были настроены не допустить дальнейшего ослабления песо. На аукционе по размещению долговых обязательств в национальной валюте в конце июля правительство разместило облигации на сумму, превышающую 145 % от объема погашений той недели, что привело к исчерпанию предложения песо на рынке. В результате местные ставки, которые и без того росли, резко взлетели. Ставка TAMAR для депозитов на сумму свыше 1 млрд песо, которая с апреля по начало июля колебалась в районе 22%, к концу июля выросла до 23,3%. Рост межбанковской ставки и ставок по кредитам предприятиям оказался ещё более значительным. «Но это было не единственное, что сделало правительство. Оно также предлагало всё большее количество облигаций, привязанных к доллару, или так называемых «двойных» облигаций, которые защищают от роста курса доллара или других показателей, таких как ставка TAMAR, в рамках проводимых раз в две недели аукционов по размещению долговых обязательств. На их долю пришлось 4,1 % от общего объема выпущенного долга в мае, 12,5 % — в июне и 47 % — в июле. Возможно, правительство также увеличило объем продаж фьючерсов на доллар, хотя данных по этому пока нет. То есть, чтобы сдержать курс валюты, правительство предложило все большее количество валютных хеджей. «Рынок это заметил». Статья Агустины Паризе от 1 августа в газете «LA NACION» очень хорошо отразила общее настроение и, частично опираясь на отчеты различных консалтинговых компаний и участников рынка, была озаглавлена «У оптового курса доллара есть потолок в 1500 песо?» «Действия властей в течение августа, похоже, подтверждают эту точку зрения. Банк Аргентины (BCRA) резко сократил закупки долларов: по состоянию на четверг, 13 августа, их совокупный объем составил 249 млн долларов США, против более чем 2 200 млн долларов США в среднем за предыдущие четыре месяца. Правда, продажи зерна в этом месяце замедлились, но не настолько, чтобы оправдать такую разницу в закупках BCRA. Хотя на первых в августе двухнедельных торгах по облигациям правительство не выкупило песо, оно и не увеличило ликвидность, выпустив долговые обязательства на 100 % от суммы погашаемых обязательств. В результате ликвидность банков по-прежнему ограничена, а ставки не вернулись к уровням начала июля. Рынок задается вопросом: вернулись ли мы к временам, подобным 2025 году, когда правительство было готово пожертвовать процентными ставками (позволив им расти) ради стабильности обменного курса. «Однако политические события последних дней, похоже, указывают на то, что такая позиция в области денежно-кредитной политики не может сохраняться в долгосрочной перспективе». Данные опросов, проведённых в июле, свидетельствуют о падении популярности правительства, и, хотя опрос ESPOP, проведённый Университетом Сан-Андрес, показывает небольшой рост в августе, на самом деле нынешняя популярность президента Хавьера Милей не позволяет утверждать, что его переизбрание гарантировано. Опросы также выявляют две тревожные тенденции. Во-первых, индекс потребительского доверия Университета Ди Телла свидетельствует об ухудшении «ожиданий на будущее», которые были визитной карточкой правительства Милей. Показатель «будущих ожиданий» достиг пика в 58,5 в феврале 2025 года, но в последнем измерении упал до 47,1 — это значение лишь незначительно превышает показатели последних двух мрачных лет правления Альберто Фернандеса. Подобно своему кумиру Карлосу Менему, президент мог бы сказать: «У нас дела идут плохо, но мы движемся в правильном направлении», — но теперь уже не может. «Во-вторых, после небольшого роста в период с октября 2025 года по май этого года инфляция вновь уступила первое место в списке главных опасений населения, согласно данным ESPOP. Двумя основными проблемами для населения являются безработица и низкие зарплаты. То есть дальнейшее снижение инфляции за счёт сокращения экономической активности не окупается с политической точки зрения. Политики приняли это к сведению». Во-первых, Серхио Масса и другие лидеры оппозиции предприняли шаги, чтобы добиться отклонения отдельных положений Закона о земельных ресурсах в Сенате, воспользовавшись волной протеста против продажи земли иностранцам, которая поднялась среди населения (при этом в социальных сетях также бросилось в глаза отсутствие либертарианцев в дискуссии). Затем Масса впервые за долгое время встретился с Акселем Кисильофом, Максимо Киршнером и несколькими губернаторами-единомышленниками, среди прочих, чтобы определить общую стратегию в ответ на попытку правительства отменить праймериз (PASO) и навести порядок в партийных выборах «Хустисалиста». Кроме того, они пригрозили выставить своих кандидатов на выборах против тех губернаторов, которые пойдут на сделку с правительством. В то же время появилось множество потенциальных кандидатов, в том числе такие фигуры, как журналист и владелец СМИ Даниэль Хадад и бывший министр экономики Эрнан Лакунса, а также усилилось внимание к банкиру и бывшему президенту клуба «Ривер» Хорхе Брито. То есть политики, увидев, что выборы остаются открытыми, пробудились, и многие из них проверяют, хватит ли воды, чтобы прыгнуть в бассейн. «Рынки также обратили внимание на ухудшение положения правительства. Страновой риск вырос с примерно 400 базисных пунктов (на 4 % выше доходности казначейских облигаций США) в начале июля до 472 базисных пунктов в прошлый четверг. Этот рост произошел на фоне снижения странового риска в остальных странах региона». То есть инвесторы, посчитав, что вероятность переизбрания Милей снизилась, сократили свои вложения в долларовые облигации страны. Цены на облигации в песо также упали, что сопровождалось ростом местных ставок. Merval, индекс аргентинских акций, упал на 13% (измеренный по CCL) с недавнего пика, достигнутого в середине июля. «В этих условиях правительству крайне необходимо, чтобы восстановление экономики вышло за рамки сырьевых секторов. На прошлой неделе оно обнародовало пакет мер, которые могут оказать определенное влияние на экономику. Во-первых, были ослаблены ограничения, налагаемые на банки при предоставлении кредитов в долларах. После кризиса 2001–2002 годов банки могли выдавать кредиты в долларах только экспортным секторам. Теперь банки смогут предоставлять валютные кредиты компаниям, которым ранее это было запрещено, в размере до 15 % от своих долларовых депозитов при условии соблюдения дополнительных пруденциальных регуляторных ограничений. Эта мера может привести к расширению кредитования в долларах примерно на 6 млрд долларов, что составляет чуть менее 1% ВВП. «Он также намекнул, что работает над тем, чтобы FGS — фонд ANSeS, созданный за счет средств, экспроприированных у AFJP, — мог размещать долгосрочные депозиты в банках, чтобы таким образом облегчить ипотечное кредитование. «Но этого недостаточно. Правительству необходимо, чтобы ставки в песо снова снизились до уровня начала июля, чтобы ускорить выдачу потребительских кредитов, которые выдаются в песо». «Этот сегмент больше всего пострадал от просроченной задолженности, ситуация с которой в июне начала демонстрировать признаки улучшения и, по оценкам, будет продолжать улучшаться, если только недавнее повышение ставок не сорвет этот процесс». То есть следует ожидать, что правительство и Центральный банк Аргентины (BCRA) приведут к увеличению ликвидности системы, будь то путем невозобновления всей подлежащей погашению задолженности, покупки облигаций за песо на вторичном рынке или ускорения темпов покупки долларов. В этих условиях повышенной ликвидности, более низких ставок и потенциального сокращения предложения долларов в ближайшие месяцы будет сложно удержать обменный курс на уровне 1500. Также не представляется разумным допустить значительное обесценение песо, поскольку борьба с инфляцией по-прежнему остается приоритетом президента. При этом у него есть механизмы, позволяющие сделать обесценение песо постепенным, хотя и не обязательно линейным. Во-первых, на экспорт предстоит вывезти очень значительную долю урожая. Во-вторых, экспорт энергоресурсов будет продолжать расти. В-третьих, хотя и следует ожидать роста спроса на доллары со стороны физических лиц, наиболее резкий скачок, вероятно, произойдет ближе к выборам. В-четвертых, у него есть множество рыночных инструментов, таких как продажа облигаций, привязанных к доллару, или объемы покупки долларов Центральным банком Аргентины (BCRA), позволяющих регулировать валютный рынок. «Умеренное обесценение песо, скорее всего, не прервет процесс постепенной дефляции». После роста инфляции до 2,1 % в июле, вызванного повышением сезонных цен, в частности связанных с туризмом, в августе инфляция вновь опустится ниже 2 % в месячном исчислении. Резкий скачок цен на мясо и регулируемых цен, приведший к ускорению инфляции, остался в прошлом. Интересно также, что после июньского скачка курса валюты инфляция на товары не только не ускорилась, но и замедлилась: она составила 1,4% и 1,6% в июне и июле соответственно, по сравнению со средним показателем 2,5% за предыдущие шесть месяцев. То есть не наблюдалось «переноса» курса валюты на цены. «В этих условиях реальная заработная плата, вероятно, стабилизируется или немного вырастет. В сочетании с дополнительным стимулированием кредитования это позволило бы хотя бы незначительно оживить потребление. Экономика не будет расти «как пузырь воздуха», как когда-то заявлял президент, но, по крайней мере, это позволило бы правительству удержаться на плаву».