Мы все Колапинто.

Франко Колапинто входит в двадцатку лучших гонщиков мира. Талантливый молодой человек, после двух сезонов он уже знает, что ехать быстро так же важно, как и не разбиться, и что иногда машина не заводится по независящим от водителя причинам. Аргентинская экономическая программа удивила ранним финишем на подиуме в налоговой гонке. Без сбалансированного бюджета не было бы второго сезона. Освободившись от необходимости финансировать казначейство, он управлял монетарным рулем, чтобы сдержать инфляционную инерцию, которая стремилась к стене на уровне 200% в год, и избежать ям, оставленных на трассе предыдущей администрацией: долг за импорт в размере 44 миллиардов долларов США и квазимонетарные обязательства (плюс другие непредвиденные расходы) на сумму более 15% ВВП, многие со сроком погашения овернайт. "Три месяца назад он приступил к нормализации обменного курса, освободив валютную ловушку для частных лиц, но еще не для компаний. Первый этап был успешным: удалось избежать резких колебаний или опасного заноса в верхний угол курсовой трассы. Но трасса - это не автобан, а извилистая дорога, где разумно притормаживать на поворотах, менять шины, если начинается дождь, и даже использовать обочину в экстренных случаях. При въезде во второй сектор на приборной панели появились желтые огоньки: в квартале относительного изобилия, вызванного обильным урожаем, бак собственных резервов, похоже, опустел. Аргентине едва удалось пополнить заемные резервы (сначала Фонда, затем частных банков), но она не достигла на 4,65 млрд долларов США квартального целевого показателя резервов, предусмотренного соглашением с Валютным фондом, который решил отложить обзор, намеченный на середину июня. "Внешний баланс (который включает обмен товарами, услугами, процентами) изменится с профицита в 0,8% ВВП в 2024 году до прогнозируемого дефицита в 2,1% в 2025 году. Это означает, что аргентинцы в целом потребляют больше, чем производят. Не столько беспокоит уровень дисбаланса, сколько скорость его ухудшения: вспомните, что в 2017 году, до кризиса 2018 года, он составлял 4,7% ВВП, что почти вдвое больше, чем 2,6% ВВП в предыдущем году. "Правда, на этот раз дефицит объясняется избыточными частными расходами (потребление и инвестиции), а не государственным дефицитом. Но это не защищает от неблагоприятного сценария: если внешние кредиты будут прерваны, это приведет к сокращению частных расходов (рецессии), потере резервов (которых нет) или девальвации (удорожанию импорта и снижению стоимости экспортируемых товаров в долларах). Ставка на добродетельный вариант повышения производительности за счет снижения налогов, дерегулирования, уменьшения затрат на труд и капитал до того, как иссякнет терпение кредиторов, обычно столь же рискованна, как если бы вы провели весь сезон Формулы-1 на шинах со сликами и надеялись, что дождя не будет. "Динамика не сходится: за первые пять месяцев года объем импорта вырос на 43% по сравнению с прошлым годом, а экспорта - всего на 3%. Правда, в первом случае речь идет об очень низком уровне в рецессионной долине 2024 года, а во втором - о несколько меньшем урожае. Но если в фазах экспансии внешние закупки обычно втрое превышают темпы роста внутреннего продукта, то сейчас они умножают их на восемь. Причем речь идет не только о капитальных товарах (в четырнадцать раз), но и о потребительских товарах (в пятнадцать раз) и транспортных средствах (в тридцать раз). "Дефицит на зарубежные поездки (6,7 млн путешественников за пять месяцев) вырос на 60% (8,5 млрд долларов США за последние двенадцать месяцев), даже когда параллельный доллар на поездки - даже с учетом лимита - был выше нынешнего официального, и уже превышает профицит в 6 млрд долларов США на обмен товаров, рассчитанный на 2025 год (треть от 19 млрд долларов США в 2024 году). "Таким образом, валютный рынок вступает в предвыборный квартал, где спрос имеет тенденцию к росту, с небольшим количеством нафты (резервов) в баке. С момента частичной либерализации cepo формирование иностранных активов (долларизация) физических лиц (компании остаются под запретом) выросло примерно до 2 миллиардов долларов США в середине апреля и около 3,2 миллиарда долларов США в мае. В тот же момент в 2017 году (последние промежуточные выборы без ограничения) этот показатель составлял около 1 миллиарда долларов США в месяц. "Свободного плавания нет, а есть управляемое плавание. Продуманная регуляторная конструкция после частичной либерализации cepo уже стимулировала предложение и отсрочила краткосрочный спрос: временное снижение налогов у источника для досрочной ликвидации сельского хозяйства, отсрочка до 2026 года требования по текущей прибыли и до 2028 года - по предыдущей. Он сменил благоразумие на смелость, когда отменил минимальные условия для нерезидентов, чтобы открыть дорогу финансовым инвестициям. Но он также вмешался в официальные (и параофициальные) слова, которые проповедовали конвергенцию доллара к песо 1 000, и в действия: будущие продажи доллара на 2 миллиарда долларов в апреле-мае (июнь еще не опубликован). Это не халатность, это имеет смысл, чтобы избежать необоснованной краткосрочной волатильности, но это не является ни беспричинным, ни эффективным вмешательством в долгосрочный тренд. "Как и в других случаях, официальная реакция была более последовательной на деле, чем на словах: за последние три месяца официальный двусторонний паритет с долларом вырос на 11 %, а многосторонний - на 16 % в реальном выражении; в последние недели экономическое ведомство, по сообщениям, начало покупать доллары даже выше нижней границы коридора, признавая тем самым, что уровень собственных резервов небезразличен для доверия инвесторов. Более запутанной была дискурсивная реакция. Представьте себе, если бы при появлении сигнала о превышении температуры на приборной панели реакция инженерной команды Франко была такой: «Ускорьтесь, это хорошо, мы ждали этого, такое же случилось с Ferrari 50 лет назад, важно не масло, а вода, это зависть». Далеко не вселяя уверенность, они усиливают неуверенность, поскольку отдаляют возможность исправления ситуации до появления клетчатого флага. Возможно, слова гонщика, который в прошлом проходил эти повороты за другую команду, носят не заговорщический, а кооперативный характер, поскольку он знает, как трудно возвращаться с травы. А претензии «моральных авторитетов» на публичное мнение - не более чем старый ресурс ad hominem fallacies для отвлечения внимания от неудобных аргументов: «В недавнем балансе этот режим здоровее, чем »маленькая таблица" в 1% в месяц, действовавшая до марта, и этот обменный курс более последовательный, чем тот, что был месяц назад, хотя он может задержать дезинфляцию. Потому что нынешние бедные важны, но не за счет будущих бедных, если искусственное искажение будет развиваться и закончится шоком. Но и подрыв доверия к официальному слову, которое является важным активом, когда взлетная полоса сужается, не является беспричинным. "В какой-то момент, предположительно не до выборов, цепь нормализации обменного курса может быть завершена, и инвестиции увеличатся. Если к тому времени внешний дисбаланс не изменит свою дивергентную тенденцию, плавающий обменный курс может оказаться выше, чем сейчас, хотя и не взрывоопасным, пока сохраняется жесткость фискальной системы и последовательность монетарной политики. «Желтые огни» обычно сигнализируют не о неудачном разовом маневре, а о накопленном износе. Стресс, связанный с обменным курсом, назревал месяцами, но появился на приборной панели только тогда, когда топливо было вычерпано из резервного бака. Если игнорировать ранние предупреждения, это может привести к более серьезным повреждениям растущего двигателя, который уже работает на пониженных оборотах: После необычного подъема во второй половине 2024 года (3% в среднем за квартал), в 2025 году активность пошла на спад (0,8% в первом квартале, замедление во втором), с хорошей реакцией в секторах, которым благоприятствует кредитование (потребление товаров длительного пользования) или более дешевый импорт (иностранный туризм), но вялой в видах деятельности, зависящих от низкого дохода домохозяйств. Уверенность в том, что рабочая сила переориентируется с текстильной и металлургической конурбации на патагонскую энергетическую степь или северную минеральную пуну, кажется оптимистичной. Прежде чем горнодобывающая промышленность и энергетика смогут обеспечить необходимую занятость и иностранную валюту, в пригороде Буэнос-Айреса, где проживает четверть всех аргентинцев, должны пройти четверо выборов. "В перспективе антиинфляционные программы с привязкой к обменному курсу очень эффективны в краткосрочной перспективе. Они всегда приводят к росту реального курса и ухудшают внешний баланс. Даже при наличии фискального баланса двойное положительное сальдо не было излишеством: величина и скорость ухудшения внешнего положения имеют значение. Примите это как опыт сотрудничества. В конце концов, мы все мечтаем о подиуме Франко Колапинто, на котором снова будет развеваться аргентинский флаг. «Автор - бывший министр экономики страны и провинции Буэнос-Айрес».