Обменный курс проснулся

В июле валютный рынок наконец-то проснулся. После того как в конце июня песо находился на уровне, очень похожем на тот, который был в день объявления программы МВФ 14 апреля, в июле он обесценился на 5,6 % по отношению к доллару. "Этому есть несколько причин, но одна из главных - окончание 30 июня временного снижения удерживаемых налогов. В течение июня экспорт зерновых и масличных культур составил 3,7 млрд долларов США, по данным CIARA, против 2,3 млрд долларов США в среднем в предыдущие месяцы. Но самое главное, что было задекларировано еще несколько миллионов тонн, расчеты по которым в долларах должны быть произведены в первые 15 рабочих дней июля. Согласно отчету Фондовой биржи Росарио (BCR), в июле экспорт достигнет 4300 миллионов долларов США, что станет историческим рекордом для седьмого месяца года, но в последующие месяцы резко снизится. По оценкам BCR, в августе экспорт зерновых и масличных культур составит около 1 миллиарда долларов США, в последующие месяцы он будет медленно расти и в октябре достигнет почти 2 миллиардов долларов США. "Другими словами, предложение долларов из сельской местности находится на рекордном уровне, но оно иссякнет в месяцы, предшествующие выборам, когда аргентинцы обычно долларизируют часть своих инвестиционных портфелей. Это должно было дополнительно способствовать закрытию сделок carry trades (продажа долларов для вложения в песо на определенный срок) в начале июля. Если нет, то трудно объяснить, как в разгар таких высоких продаж сельскохозяйственной продукции песо обесценился по отношению к доллару. "Возможно, немного помогло и то, что правительство снова купило доллары, хотя на этот раз, в отличие от покупки в конце июня, официального подтверждения нет. Но, судя по данным о долларовых депозитах правительства, они выросли на 200 миллионов долларов США 3 июля, как раз на следующий день после рекордного дня экспорта зерна на сумму более 510 миллионов долларов США. "Покупки доллара частными лицами также были относительно высокими после отмены привязки к валюте 14 апреля. Согласно данным Центрального банка (BCRA), в апреле они составили 2021 млн долларов США, а в мае - 3226 млн долларов США (последние доступные данные) в чистом выражении. Иными словами, всего за два месяца они накопили более чем в два раза больше, чем с ноября 2019 года по март 2025 года. В июне и начале июля покупки доллара, вероятно, продолжали оставаться активными благодаря выплате рождественских бонусов. "Песо обесценился по отношению к доллару одновременно с укреплением остальных мировых валют по отношению к американской. Реал, который в декабре достиг отметки 6,29 за доллар, в начале прошлой недели стоил 5,40. Таким образом, с многосторонней реальной точки зрения песо обесценился более чем на 17% с недели, предшествовавшей соглашению с МВФ, до прошлого понедельника. Угроза Трампа ввести 50-процентные тарифы на медь и Бразилию немного изменила тенденцию, оказав давление на валюты некоторых торговых партнеров, но не сильно. Реал упал до 5,576 в пятницу. "Помимо того, что волатильность обменного курса всегда создает шум в Аргентине, последствия снижения курса песо не являются драматическими. Можно утверждать, что их можно только приветствовать, поскольку они смягчают чрезмерное укрепление нашей валюты, облегчая положение секторов-экспортеров и тех, кто конкурирует с импортом, как товаров, так и услуг. Возможно, уже этим летом поездка на пляжи Бразилии или Майами не будет такой дешевой. "Основная краткосрочная проблема, которую может вызвать движение песо, - это его влияние на инфляцию и процентные ставки. Влияние на инфляцию будет зависеть от того, как сложится картина в ближайшие недели. С одной стороны, закрытие сделок carry trades, резкое падение экспорта сельскохозяйственной продукции, необходимость для правительства купить хотя бы немного долларов, чтобы быть довольным МВФ, и предвыборная долларизация - все это предвещает усиление давления на песо. С другой стороны, произойдет значительная эмиссия долларовых долговых обязательств, часть которых придется погашать на рынке. "С другой стороны, наиболее важным фактором и тем, что изменит баланс, является политический риск, который угрожает подорвать основной якорь программы президента Хавьера Милея - первичный профицит. В Конгрессе выдвинуты инициативы по увеличению расходов, в том числе повышение на 7,2% для пенсионеров, увеличение и придание постоянного характера бонусу для малообеспеченных пенсионеров, продление пенсионного моратория, объявление чрезвычайной ситуации по инвалидности, совместное участие ATN и налога на топливо, чрезвычайная ситуация на Баия-Бланке, университетский бюджет и чрезвычайная ситуация в педиатрии. Вместе они составляют чуть более 1,2% ВВП в год. Другими словами, они съедят почти весь первичный профицит, который, как обещает правительство, составит 1,6% ВВП к 2025 году. Некоторые из них разумны, как, например, повышение пенсий на 7,2%, чтобы признать часть инфляции января 2024 года, которая в свое время была пропущена. Другие инициативы явно безответственны, как, например, продление пенсионного моратория. Правительство наложит вето на эти законы. Однако, в отличие от пенсионного закона, принятого в 2024 году, на этот раз ему будет сложнее найти «87 героев», чтобы поддержать вето, по крайней мере, на часть этих инициатив. Общие фискальные расходы могут быть половинчатыми, но инвесторы обратили внимание на политические трудности. Скорее всего, процесс дезинфляции возьмет передышку до выборов". Июньская инфляция, которая будет объявлена в понедельник, скорее всего, будет близка к 2%, по сравнению с 1,5% в мае. Показатель для города Буэнос-Айрес, опубликованный на прошлой неделе, составил 2,1%. Инфляция в июле, скорее всего, будет на ступень выше, чем в июне. Помимо сезонного повышения и большего веса регулируемых цен, продовольственная инфляция несколько ускорится. Если песо продолжит обесцениваться в ближайшие месяцы, трудно ожидать, что месячные темпы инфляции окажутся на уровне 1, как в мае, даже если переход от обменного курса к ценам останется низким. "Другим последствием давления на песо является то, что правительство, чтобы не допустить снижения курса, скорее всего, будет пытаться удерживать процентные ставки на высоком уровне. В ближайшие месяцы ему предстоит выплатить значительные суммы долга в песо. Все, что не удастся пролонгировать в ходе двухнедельных тендеров, означает, что ему придется сократить свои депозиты в BCRA, чтобы отдать песо кредиторам. Депозиты правительства в BCRA, которые 25 апреля после распределения дивидендов достигли более 15 триллионов песо, уже сократились до 8 триллионов песо. Но проблема не в этом. Проблема возникнет, если инвесторы захотят купить на эти песо доллары, что выглядит весьма вероятным. "Высокие процентные ставки в этом случае усугубят замедление темпов роста экономики и признаки финансового стресса у компаний и домохозяйств. Данные о частичной активности говорят о том, что в мае и июне экономика будет стабильной, возможно, немного упадет, возможно, немного вырастет. Невыплаты по кредитам, выбитые чеки и компании, испытывающие трудности с выплатой долгов, станут обычным явлением. Экономика вряд ли будет расти в ближайшие месяцы. "Мы не должны экстраполировать этот сценарий на 2026 год. Октябрьские выборы станут не только политическим компьютером, но и сценарием для возобновления или не возобновления структурных реформ и программы экономической стабилизации. "После выборов необходимость поддерживать высокие ставки и нежелание правительства покупать доллары, чтобы избежать дальнейшего обесценивания песо и, соответственно, влияния на инфляцию, уменьшится. Правительство сможет приступить к четвертой фазе своей стабилизационной программы, предусматривающей полную отмену валютной привязки и изменения в денежно-кредитной политике, в том числе сделать Центральный банк независимым от казначейства. При ослаблении песо, покупке доллара Центральным банком и прохождении электорального теста страновой риск может резко снизиться, капитал вернется, а процентные ставки упадут, что приведет к росту кредитования, инвестиций и потребления. Если правительство добьется хороших результатов на выборах, что было бы разумно для администрации с рейтингом популярности более 40 %, политическая динамика изменится и позволит возобновить программу структурных реформ. Однако самым тревожным признаком политических препирательств в эти дни является разрушение мостов с оппозицией, которые в любом случае понадобятся правительству для проведения реформ, поддержания первичного профицита и снижения налогов в ближайшие два года. Иными словами, возможность попасть в добродетельный круг зависит не только от голосов, которые получат силы небес, но и от солдат, как своих, так и чужих, которых им удастся завербовать в Конгрессе".