На пути к лучшей повестке дня в области обменных курсов

Доллар на отметке 1000, запах валютного бэквордации, BCRA накапливает резервы, активность резко падает, как продолжается фильм? Старая пословица среди операторов рынка гласит: в краткосрочной перспективе обращайте внимание на то, что делают (хорошие) трейдеры, которые умеют читать тренды и денежные потоки; в долгосрочной перспективе следите за тем, что думают (хорошие) макроэкономисты, которые смотрят на общее равновесие. Это противоречие между трейдерами и макроэкономистами важно для понимания модели обменного курса, реализуемой с 10 декабря: "Удивительно, что правительство, которое пытается изменить все с корнем и которое постоянно обещает устранить цепо и даже долларизацию, пока что продолжает использовать схему, более характерную для Массы, чем для Хайека". Далеко не критика, а очень хороший знак, что правительство действует с таким прагматизмом, потому что оно признает, что одной из многих конструктивных ошибок программы декабря 2015 года был очень плохой выход из цепо, финансируемый вводом капитала "ласточки", что заложило основу для последующего краха. "Выбранная схема (недальновидно) гениальна. Она одновременно позволила накопить резервы в не самый удачный сезонный период, сократить разрыв и поддерживать экспортный курс на конкурентоспособном уровне до февраля. Схема "смесь 80 20", по которой экспортеры могут продавать 20 % своей валюты на альтернативном рынке, является исключительной причиной того, что реальная стоимость свободного доллара составляет почти половину от того, что было в октябре. Сокращение разрыва можно только приветствовать, если это происходит с помощью устойчивых механизмов. Проблема с этой смесью заключается в том, что это хлеб на сегодня и голод на завтра: "Если только 0,80 процента экспорта поступает в резервы БКРА, то в какой-то момент отток резервов возобновится. Пока этого не произошло, потому что "новый" последекабрьский импорт также не имеет полного доступа к официальному рынку. В первом квартале они смогут оплатить только 40 % от импортируемой суммы (что также очень мало из-за рецессии), а остальные 60 % - это новый неоплаченный импортный долг. Если отключение импорта в 2023 году (и частично в 2022 году) было катастрофическим наследием предыдущего правительства (решение Bopreal имеет свои преимущества и издержки), трудно понять, почему этот новый запас неоплаченных долгов не рассматривается как то же самое. Можно смоделировать первую половину года, в которой BCRA купит около 9 000-10 000 долларов (очень хорошая цифра), что не случайно напоминает около 9 миллиардов долларов нового неоплаченного импортного долга. И одновременно экспортеры (неправильно) продадут в канализацию альтернативных рынков около 8 миллиардов долларов США. "Небольшая проблема этой гениальной схемы заключается в том, что она неустойчива. Потому что, когда во второй половине года импортные платежи сравняются с импортом, 80% от expo будет меньше 100% от impo. Если не произойдет маловероятного чистого притока капитала, накопление резервов (которые все еще отрицательны в чистом выражении) закончится. МВФ также активизировался и требует прекращения действия бленда (преференциальной схемы экспорта) 30 июня. В связи с этим возникают вопросы: будет ли отмена бленда означать ревальвацию номинального обменного курса экспортера или она должна сопровождаться компенсацией "сальтито"? Когда экспортеры больше не будут продавать доллары по MEP, а все по официальному курсу, что произойдет с разрывом? "Перед лицом этих сомнений, когда макроэкономист в конечном итоге окажется прав, вопрос, конечно, заключается в том, когда начинать. Возможно (только возможно), выбор этой схемы трейдеров в декабре был хорошей идеей. Но лучшая программа по обменному курсу абсолютно необходима. Мы не должны совершать ошибку, упорствуя в ползучей привязке к 2%, когда дыни еще не полностью осели, а остаточная инерционная инфляция все еще будет высокой, даже если она снизится до однозначных цифр в месяц. Еще не слишком поздно, но если ежемесячное ползание на 2% продолжится в марте и апреле, будет пахнуть откатом курса. Столкновение с ненужной ревальвацией обменного курса было бы худшей отправной точкой: "Макроэкономика требует как можно скорее ликвидировать смесь и компенсировать ее небольшим скачком, чтобы нейтрализовать ревальвацию. Трейдер знает, что это рискованная операция, которая должна быть тщательно реализована и проинформирована. Доступ на рынок для нового импорта должен быть ускорен и даже либерализован как можно скорее. Альтернативному обменному курсу (MEP CCL) еще предстоит найти уровень равновесия на рынке с более логичными правилами CNV на пути к полной либерализации. В один прекрасный день придется отменить два правила: запрещающее доступ к MULC компаниям, купившим доллары MEP, и затрудняющее оплату старого импорта долларами MEP. "Неизменной целью любой программы по улучшению является то, что Центральный банк продолжает накапливать резервы, пока не сбалансирует активы и обязательства в долларах, чтобы иметь чистый ноль, а затем действительно положительные резервы. В фискальном плане необходимо будет получить ресурсы (больше доходов и/или меньше расходов) для компенсации будущего снижения и отмены налога PAIS, необходимого для балансировки относительных цен между экспортируемыми и импортируемыми товарами. "Последний шаг этого процесса изменения обменного курса (понимаемого как часть более комплексной макроэкономической программы) заключается в том, что унификация обменного курса будет достигнута только тогда, когда стоимость доллара Европарламента сблизится (в сторону снижения) с коммерческой стоимостью доллара, находящейся на конкурентных уровнях. Ключевым моментом является то, что снижение MEP CCL основано на реальном восстановлении доверия к валюте, а не на искусственных продажах экспортеров, что в макроэкономической перспективе означает выброс долларов на ветер. "Мы всегда считали, что либерализация и унификация обменного курса должны быть "глазурью на торте", последним шагом после создания макроэкономических основ. Одновременно ненужная долларизация может быть "заменена" бимонетной экономикой, в которой стабильный песо "сосуществует" (а не конкурирует) с долларом, предоставляя свободу и безопасность аргентинцам, у которых есть доллары, чтобы они могли их использовать для работы и инвестиций. Это часть длинного марафона, который уже начался. "Автор - экономист, президент компании Macroview.