Оказавшись между двумя нереальными видениями

После того как в 1984 году инфляция составила 445 %, правительство премьер-министра Шимона Переса в июле 1985 года запустило амбициозную и в конечном итоге успешную программу стабилизации в Израиле. Программа сочетала в себе ортодоксальные и гетеродоксальные элементы. К первым относилась резкая фискальная корректировка, осуществляемая путем сокращения расходов и повышения налогов, что позволило перейти от дефицита почти в 12 % ВВП в 1984 году к профициту в 1,7 % в 1985 году. После первоначальной 20-процентной девальвации программа опиралась на использование обменного курса в качестве номинального якоря. На момент начала программы 90% статей потребительской корзины подлежали контролю, а к концу 1987 года под контролем правительства находилось лишь 20% или 25%, как правило, цены на коммунальные услуги. Другими словами, план предусматривал сильное дерегулирование экономики. Среди гетеродоксальных элементов, введенных для снижения стоимости корректировки в плане деятельности, были важные соглашения о заработной плате с профсоюзами в рамках многопартийного коалиционного правительства единства. "Снижение инфляции было очень быстрым. В 1986 году она уже составляла около 20 процентов в год. Как обычно бывает в программах стабилизации обменного курса, местная валюта в реальном выражении укрепилась по отношению к доллару. Это привело к последовательной корректировке политики обменного курса, не отказываясь в течение нескольких лет от использования обменного курса в качестве якоря. В августе 1986 года обменный курс был зафиксирован в пяти валютах основных торговых партнеров Израиля, что означало фактическое снижение курса по отношению к доллару. В январе 1987 года новый шекель, введенный в январе 1986 года, обесценился на 10 % по отношению к этой корзине валют, затем последовали девальвации в декабре 1988 года и в начале 1989 года, в данном случае в качестве перехода к системе коридоров обменных курсов, в которых новый шекель плавал в определенном диапазоне. "С начала 1989 по конец 1992 года Центральный банк Израиля ввел шесть различных коридоров обменных курсов, с девальвациями при каждом переходе. Последний из них, введенный в январе 1992 года, предусматривал девальвацию центра полосы в размере 9 % в год (вместо фиксированного центра полосы, как в предыдущих пяти попытках). Этот уровень девальвации затем использовался для того, чтобы сигнализировать рынку об инфляции, на которую ориентировался центральный банк в рамках перехода к инфляционному таргетированию. На фоне этих изменений обменного курса, направленных на поддержание конкурентоспособности экономики, годовая инфляция оставалась на уровне 16-20 %. Лишь в 1992 году инфляция превысила отметку в 10%. "Успешный израильский эксперимент имеет много уроков для Аргентины. Первый из них заключается в том, что поддержание фискальной дисциплины является обязательным условием. В отличие от современных стабилизационных экспериментов в Аргентине и Бразилии, в Израиле фискальная дисциплина поддерживалась в течение нескольких лет. Программа предусматривала значительное дерегулирование экономики. В обоих отношениях правительство Хавьера Милея находится на правильном пути: "Израильская программа получила мощную международную поддержку: правительство США выделило грант в размере 1,5 миллиарда долларов на 1985-1986 годы. Поддержка была обусловлена реализацией серьезной программы". Телефон для правительства, которое, похоже, приостановило переговоры с МВФ. Последний урок израильской программы, возможно, самый важный: невозможно покончить с высокой инфляцией и большим ценовым и фискальным дисбалансом за одну попытку. В израильском случае это потребовало большого прагматизма, причем в процессе было проведено несколько корректировок якоря обменного курса. "Правительство нереалистично все больше и больше привязывает себя к мачте текущей монетарной и валютной схемы. В последних презентациях президент, министр финансов Луис Капуто и президент Центрального банка Сантьяго Баусили удвоили схему, которая сочетает привязку обменного курса с ежемесячной девальвацией песо на 2 процента. "Более того, Милей недавно переступил через требования для отмены привязки. До недавнего времени они включали в себя ликвидацию процентных обязательств BCRA и решение "проблемы путов" - опциона на продажу государственных облигаций, который BCRA предлагал банкам. Оба показателя скоро будут выполнены. BCRA собирается передать свои процентные обязательства, "пассивные пассы", правительству, которое выпустит "Letras Fiscales de Liquidez" (LeFi). Правительство утверждает, что оно близко к решению проблемы пассивов. Но на прошлой неделе президент добавил третье условие для выхода из cepo: инфляция должна сблизиться с темпами обесценивания песо, "около нуля в месяц". "Эта приверженность текущей схеме имеет несколько недостатков. Первый заключается в том, что, хотя инфляция снижается, трудно представить, что она сблизится с 2%, а тем более с 0%, в ближайшее время. Базовая инфляция продолжала замедляться в июне - месяце, в котором ускорение общей инфляции по сравнению с маем было обусловлено ростом тарифов. Однако высокочастотные показатели свидетельствуют о небольшом ускорении продовольственной инфляции, начиная с последней недели июня, что затруднит значительное снижение инфляции в июле, даже несмотря на то, что рост регулируемых цен окажет очень незначительное влияние на базовую инфляцию. Второй недостаток заключается в том, что, что бы ни думали президент и экономическая команда, рынок, похоже, считает официальный обменный курс отсталым. После заявлений Капуто и Баусили в пятницу, 28 июня, "синий" курс снизился с 1355 до 1500 песо за доллар. Облигации и местные акции упали. Рынок обеспокоен ситуацией с международными резервами. В июне Центральный банк продал 47 миллионов долларов США. В июле он купил только 151 млн долларов, но резервы сократились почти на 800 млн долларов из-за выплат по долгам. "Беспокойство возникает потому, что BCRA теряет резервы, а в январе, всего за шесть месяцев, наступает срок погашения долга в долларах почти на 5000 млн долларов, из которых 4460 долларов приходятся на облигации, выпущенные в ходе последней реструктуризации. Общий срок погашения долларового долга в ближайшие 12 месяцев составляет 20,8 млрд долларов США; 8900 млн долларов США - это облигации, выпущенные в рамках реструктуризации. "При страновом риске в 1481 пункт правительство не имеет доступа к рынку добровольного долга, и вопрос в том, что будет со сроками погашения. Другими словами, рынок ждет мер по ускорению накопления резервов - девальвации или соглашения с МВФ, включающего новые средства. "Здесь мы сталкиваемся с еще одним нереалистичным взглядом на аргентинскую реальность - взглядом МВФ. Эта организация настаивает на схеме плавающего обменного курса, хотя и признает, что она должна быть похожа на схемы Перу и Уругвая, т. е. плавающий обменный курс, ограниченный интервенциями центрального банка. Такое видение нереалистично, поскольку оставляет без внимания ту важную роль, которую обменный курс играет в стабилизации, как показывает пример Израиля, и тем более в такой долларизованной экономике, как аргентинская. Эта ошибка МВФ уже привела Маурисио Макри к поражению на выборах 2019 г. Таковы контуры, в которых будет развиваться экономика в ближайшие недели. Правительство делает ставку на то, что программа сработает, потому что, как сказал Капуто в интервью Эдуардо Файнману в прошлый четверг, обменный курс "неизбежно укрепится". Есть реальный сектор - в том числе сельский - и финансовый сектор, который, похоже, считает, что при нынешнем уровне налогов и регулирования обменный курс уже просрочен, и МВФ, который спокойно ждет от Аргентины предложений перед новым выделением средств. "Тот, кто говорит, что диагноз прост, лжет. Мы выходим из беспрецедентного кризиса, с очень большим долгом и огромным недостатком доверия. После двух десятилетий популизма Киршнери трудно быстро вернуть доверие к экономической программе. Дело не столько в ущербе, который они нанесли, а в том, какой ущерб они могут нанести снова". "Противопоставьте оппозицию правительству с нынешней оппозицией правоцентристскому правительству другой страны, получившей гигантский кредит от МВФ, - Греции. Со стороны криолло на первый план в перонизме выходят Аксель Кисилофф и Гильермо Морено с антидилувианскими взглядами на экономику. Если они вернутся в правительство, то повысят налоги, наполнят государство соками, национализируют компании, увеличат бюджетный дефицит, финансируя его за счет эмиссии, и, чтобы скрыть его последствия, вновь введут cepo и будут контролировать цены, а также совершат другие безобразия. Что касается Греции, то Стефанос Касселакис, лидер Syriza, бывший трейдер Goldman Sachs, готов расширить роль государственного сектора в экономике, но сохранить рыночную экономику, погруженную в Европейский союз. Другими словами, задача в Аргентине очень сложная. Из истории нашей страны и успешных попыток стабилизации мы знаем лишь то, что сочетание твердой приверженности фискальной корректировке и дерегулированию экономики с прагматизмом в корректировке тактических элементов монетарной и валютной политики снижает вероятность очередного провала.