От 180-го до 360-го дня правления: то, что привело нас сюда, не приведет нас туда

День 180. Доступны тринадцать ипотечных кредитных линий. Еще полгода назад снять жилье было невозможно. От нехватки жилья по-прежнему страдают четыре миллиона семей, но некоторые из них живут лучше, чем в первый день. «Существовал план, который учитывал срочность: первоначальная коррекция отставания обменного курса, жесткая фискальная корректировка, разжижение монетарных излишков. После логичной первоначальной вспышки инфляция сходится к 5% в месяц, курсовой разрыв колеблется в диапазоне 20-40% (ранее 150%), чистые резервы нейтральны (ранее отрицательные 11 млрд долларов). Если бы предыдущая тенденция не была исправлена, сегодня не было бы кредитов UVA, а были бы риски гиперинфляции, дефолта или «корралито». «Не менее верно и то, что в первом полугодии активность упала на 4%, а потребление - на 8%. Почти все работники стали жить хуже: около 100 000 человек потеряли официальную работу к марту, а реальные зарплаты на 25% ниже, чем в декабре. Строго говоря, уровень активности и занятости в 2023 году был фиктивным, опирающимся на анаболические «серебряные планы», энергетические субсидии для средних и высоких доходов, социальные планы для низких доходов, электоральные бонусы для пенсионеров, оппортунистическое снижение налогов для высоких доходов, субсидии на туризм для богатых. То, что отдавалось за электричество и газ, тратилось в ресторане, а инфляцию оплачивали в основном бедные. Так же дерзко, как инфляция в 211% и уровень бедности в 45% (заниженный из-за задержек с тарифами и обменным курсом) в конце 2023 года. «Учитывая слабость парламента, главным - и почти исключительным - политическим активом правительства является поддержка населения, которая до сих пор была устойчивой, несмотря на программу корректировок, столь же необходимую, сколь и суровую. Но первая половина года не гарантирует вторую: все зависит от того, насколько нетерпение не разрушит иллюзии. «Разносчик, который восемь месяцев назад доставлял 100 пицц в день и, задыхаясь от инфляции, чужих привилегий и „государственного подарка“, голосовал за долларизацию, антикасту и бензопилу, сегодня продолжает получать зарплату в песо и доставляет 92 пиццы. Отскока в V не будет, потому что у двигателей потребления и инвестиций не хватит лошадиных сил. Пусть это будет асимметричное U, но пусть оно не застынет в L. Оно не вернется к 100 пиццам в этом году, но пусть в декабре будет в среднем 96, потому что иллюзия будет уменьшаться. «День 360. То, что привело нас сюда, не приведет нас туда. Ключи, которые позволили умерить жаркое лето, не обязательно те же самые, что служат для смягчения зимних холодов. Правительство право: никто не знает, каков равновесный обменный курс. Не знает и правительство. Поскольку относительная производительность и внешние параметры меняются, трудно доказать существование отсталости обменного курса. Верно и обратное. Хотя это и анекдотично, но всегда есть ранние, но определенные признаки: шоп-туры за границу, обратный поток автомобилей на пограничных станциях обслуживания, выездной туризм больше въездного. Если нет, то зачем было девальвировать в декабре? «После накопленной инфляции в 118% и курсовой девальвации в 12% реальный двусторонний обменный курс сегодня на 45% ниже, чем в середине декабря. Правда, это арифметика. Я бы настороженно отнесся к экономической программе, которая недооценивает арифметику. Либо та была неоправданно высокой, а значит, без инфляционных издержек, либо эта - опасно низкой, с конечным горизонтом. «Уровень зарождающегося отставания обменного курса не вызывает такого беспокойства, как его постоянство. Ежемесячная девальвация в 2% при инерционной инфляции в 5% может быть принята за временное соучастие рынка: пока «la tablita» воспринимается как устойчивая, экспортеры будут ожидать, а импортеры - ждать. С рискованным концом: по мере укрепления валюты они изменят свое поведение и сузят аллею, из которой будет все труднее выйти без травматического скачка. Отклонение на 10% - это не то же самое, что отклонение на 30%". »Это правда, что развитие зависит от производительности труда и что обменный курс только в плохом случае может исправить то, что реформы не делают в хорошем. Меньше налогов, больше торговли, больше образования, больше инфраструктуры. Не похоже, что за первое полугодие ситуация улучшилась на 45%. Путь имеет значение: при несбалансированном обменном курсе трудно инвестировать, экспортировать, трудоустраиваться. Зацикливаться на очевидном побочном ущербе от ускорения темпов снижения курса песо - все равно что осуждать лекарство за его побочные эффекты: убивает инфекция, а не антибиотик". »Более того, уровень обменного курса напрямую связан с предстоящей нормализацией. Для снятия cepo необходимы два условия наличия запасов и одно условие потока: много долларов в резервах (в этом году их не будет), мало песо (вот так) и конкурентоспособный обменный курс. Запасы скоро исчезнут, если не будет добровольного предложения иностранной валюты, потому что паритет не будет восприниматься как устойчивый. Поздравляем правительство с благоразумием, которое не прыгнуло в пустоту... до тех пор, пока cepo не станет зоной комфорта. «Подавление дискуссии или дискредитация диссонирующих голосов только усиливает неопределенность». В фильме De eso no se habla (Бемберг, 1993) речевое подавление, навязанное главной героиней, не скрыло карликовости ее дочери. Когда переменные находятся в равновесии, слова излишни. Ранние предупреждения рынка станут поводом для перерасчета: разрыв, который на прошлой неделе вырос с 25% до 40%, и накопление резервов, все еще крепких, хотя и с благоприятной сезонностью экспорта и импорта с отложенными платежами. «Дезинфляционная одержимость как поддержка населения также побудила отменить корректировки, которые были предрешены: отменив свою собственную тарифную сетку, за несколько недель она отменила свободу цен на предоплату, отложила повышение тарифов на общественный транспорт и снова заморозила тарифы на энергию. Индекс инфляции в мае будет ниже, чем в апреле, хотя и отбросит вперед около 6 пунктов инфляции, которые вернутся. Между тем это негативно скажется на бюджетных счетах (энергетические субсидии) и на инвестициях: кто будет инвестировать в здравоохранение, энергетику или транспорт при произвольной траектории регулируемых цен? Если есть хоть какая-то фискальная прослойка, то разумнее снизить - пусть и символически - какой-нибудь искажающий налог - его хватит, чтобы сделать конфетку, - а не возрождать субсидии, которые всегда трудно развязать. День 720, среднесрочная перспектива. Взлетная полоса небезразлична к маршруту. По четным дням мы, кажется, плывем к долларизации, по нечетным - к валютной конкуренции, которая не обязательно является предварительной остановкой. Сосуществование - это норма: в Уругвае и Перу, если говорить о соседних странах, местную валюту можно свободно обменивать на доллары, евро, реалы или криптовалюты. Главное, что стоит оставаться в уругвайских песо или солях, потому что помимо фискальной и монетарной последовательности, необходимой для стабильности, это дает более высокий доход (процентная ставка), чем оставаться в долларах (ожидаемая девальвация) или в активах (инфляция). На начальном этапе отрицательная ставка может служить для разжижения денежных обязательств; на следующем этапе положительная ставка используется для повышения спроса на валюту, характерного для успешного стабилизационного плана. Долларизация требует уникальной астральной комбинации: отказ от песо или его конкуренция в условиях перекошенного игрового поля может быть опасной, если общественность воспримет это как прелюдию к его гибели, и спрос на него рухнет до исчезновения предложения, что чревато ускорением инфляции. Даже в отсутствие давки фиксированная денежная масса (даже не для покупки резервов) может затормозить восстановление экономики, если предполагаемое добровольное предложение долларов - а здесь обменный курс совсем не безразличен - будет медленнее, чем спрос на деньги, связанный с ростом активности. Короче говоря, существует четырехступенчатый план стабилизации: фискальный баланс, чтобы не было необходимости в «маленькой машине», чтобы можно было снять цепочку, чтобы восстановить добровольное кредитование. Последовательный, не мгновенный, не менее года. Первая половина года была удачной. План роста не принес особых успехов: снижение налогов, либерализация торговли, государственная реформа, реформы в сфере труда, налогов, социального обеспечения и национально-провинциального участия. Это Майский пакт, список реформ, знакомый нам с детства. Отложено до дальнейшего уведомления. «День 1460. Конец мандата. Низкая однозначная инфляция, рост экономики 3% в год. После возвращения к демократии мы оставляем позади инфляцию в 70% в год и бедность в среднем на 35%. Опыт реализации будет так же важен, как диагноз и готовность к изменениям. В стране переменчивых идей хирургическая ошибка будет фатальной даже для хорошо продуманного плана».