Суверенные фонды и «голландская болезнь»

Развитие месторождения Вака-Муэрта и благоприятные прогнозы в горнодобывающей отрасли вызвали зарождающуюся дискуссию о том, может ли Аргентина столкнуться с «голландской болезнью». Это явление восходит к открытию месторождения природного газа в Гронингене в 1959 году в Нидерландах; последующий рост экспорта привел к укреплению реального обменного курса, что в конечном итоге нанесло ущерб производственному сектору. «Один из ключевых вопросов заключается в том, имеют ли эти ресурсы реальное макроэкономическое значение для страны. Некоторые аналитики отмечают, что, согласно базе данных Всемирного банка о природных богатствах, в 2020 году Аргентина имела низкий показатель природного богатства на душу населения. Однако этот источник содержит несоответствия: например, он присваивает нулевую стоимость нефтяным запасам и относит на долю природного газа лишь 10% от общего оцениваемого объема невозобновляемых ресурсов. Кроме того, ситуация 2020 года резко отличается от нынешней реальности и, что особенно важно, от прогнозов. Другой подход к анализу — рассмотрение экспорта на душу населения. Чили, страна региона с наибольшей относительной долей невозобновляемых ресурсов, генерирует экспорт горнодобывающей продукции (в основном меди и лития) на сумму 3000 долларов США на душу населения. Напротив, по оценкам, к 2026 году совокупный объем экспорта углеводородов и горнодобывающей продукции Аргентины едва достигнет 350 долларов США. Тем не менее, согласно официальным прогнозам, эта цифра может вырасти до 1000 долларов США к 2030 году и достичь половины чилийского уровня к 2035 году. В абсолютных цифрах это означало бы увеличение экспорта примерно на 60 млрд долларов США в течение следующего десятилетия, что позволяет сделать вывод о том, что эксплуатация невозобновляемых ресурсов действительно имеет значительное макроэкономическое значение. «Второй вопрос касается стратегий других стран, богатых невозобновляемыми ресурсами (*). Некоторые из них создали суверенные фонды с целью достижения одной из следующих целей: а) формирование сбережений для того, чтобы разделить выгоды от ограниченного ресурса с будущими поколениями; б) выполнение функции стабилизационного фонда для нынешнего поколения; или в) финансирование инвестиций в человеческий капитал или инфраструктуру, способствующих ускорению развития. Норвегия является примером первого случая, а Чили — второго. В Норвегии текущая стоимость углеводородного богатства, приносящего доход государству, оценивается на основе прогнозируемых запасов и доли государства в добыче (через государственные компании или налоги). Центральный банк Норвегии, который управляет фондом, имеет мандат на получение доходности в размере 3% (ранее это было 4%). Ключ заключается в том, что ресурсы инвестируются за пределами страны в диверсифицированные активы; в государственный бюджет поступает только долгосрочная доходность, умноженная на стоимость богатства (что составляет несколько процентов ВВП). Таким образом обеспечивается справедливое распределение богатства между поколениями и предотвращается ситуация, при которой колебания цен на нефть и природный газ приводят к значительной волатильности реального обменного курса, хотя на уровень последнего и на внутренние расходы действительно оказывает влияние (увеличение) постоянного дохода». В свою очередь, в Чили существует комитет экспертов, который оценивает долгосрочную стоимость меди, что позволяет оценить долгосрочную стоимость доли, которую государство получает от экспорта этого продукта. Если текущая цена превышает долгосрочную, излишек направляется на сбережения за рубежом; если она ниже, внутренние расходы покрываются за счет предыдущих сбережений. Таким образом, на реальный обменный курс влияет только постоянная составляющая, связанная со структурной стоимостью руды. «Для развивающихся стран другим приемлемым вариантом является использование этих доходов для погашения внешнего долга, что оказывает на обменный курс влияние, аналогичное инвестированию за рубежом. Однако некоторые авторы предлагают отдавать приоритет инвестициям в инфраструктуру или человеческий капитал, которые могут обеспечить более высокую социальную отдачу, чем внешние финансовые вложения. Эта альтернатива предполагает, что проекты будут подвергаться тщательной социальной оценке и что будут избегаться решения, основанные на краткосрочном политическом давлении. Следует отметить, что увеличение расходов на неторгуемые товары, характерное для таких проектов, приведет к повышению реального обменного курса. «Создание суверенных фондов предполагает, что государство действует с меньшей «близорукостью», чем отдельные люди. На Аляске, например, половина доходов государственного суверенного фонда распределяется напрямую среди жителей. Это предполагает, что люди будут основывать свое потребление на теории постоянного дохода Фридмана, избегая искажений со стороны правительств, находящихся под влиянием политического цикла. Это отсылает к тому, что Гарольд Демсетц в 1969 году назвал «заблуждением Нирваны»: нельзя претендовать на устранение рыночного сбоя, игнорируя тот факт, что государство также имеет недостатки по сравнению с теоретическим идеалом». Заключительные размышления для Аргентины. Что касается возобновляемых ресурсов (таких как сельское хозяйство), частные агенты, похоже, были более осторожными, чем большинство правительств, в своих решениях о межвременных расходах; фактически частный сектор накопил сбережения за рубежом, в то время как правительство сохраняет чистый долг. «Однако в сфере невозобновляемых ресурсов доминирующая роль компаний (вместо отдельных производителей) может изменить стимулы к сбережению с целью поддержания постоянного потока расходов. Дополнительная сложность возникает из-за налоговой структуры: субнациональные правительства взимают налоги с доходов (роялти, валовой доход и муниципальные сборы), которые в совокупности почти вдвое превышают национальные экспортные пошлины. Последние могут сократиться ещё больше, если действие льготы RIGI, предусматривающей отмену экспортной пошлины начиная с третьего года, будет необоснованно распространено на проекты в сфере разведки и добычи нефти. Наконец, как Национальное казначейство, так и провинции получают доходы за счет налога на прибыль. «В целом, можно и нужно не допускать, чтобы волатильность цен на экспортные сырьевые товары влияла на реальный обменный курс, но нельзя и не следует предотвращать влияние на его уровень постоянных доходов, получаемых от эксплуатации этих ресурсов. В Аргентине субнациональные правительства играют огромную роль в доле, которую получает консолидированное правительство от добычи невозобновляемых ресурсов, и им следует проанализировать варианты, подобные тем, что используются на Аляске, в Чили или Норвегии. У национального правительства меньше вариантов, количество которых может еще больше сократиться, если будут отменены экспортные пошлины на маржу»(*) Более подробную информацию можно найти в работе А. Джеймса и др. «Sovereign Wealth Funds in Theory and Practice». Annual Review of Resource Economics, 2022, или в работах, которые мы провели в FIEL для Тринидада и Тобаго, опубликованных БИР в двух книгах 2006 и 2017 годов».