Пилар Тавелла: «Перспективы накопления резервов существенно улучшились».

После резкого падения в течение 2024 года страновой риск теперь демонстрирует устойчивость к падению ниже 650 пунктов. По словам экономиста Пилар Тавеллы, среднесрочный прогноз является позитивным и связан с двумя факторами: резервами BCRA и политической поддержкой правительства на выборах. В связи с этим директор отдела макро- и стратегических исследований Balanz предупреждает о внешнем дефиците, но подчеркивает последние меры, объявленные правительством. «Важно, что схема была изменена, потому что в той мере, в какой вы избегаете дальнейшего укрепления курса, вы также избегаете увеличения дефицита счета текущих операций, для финансирования которого не хватает счета капитала», - говорит она. Почему страновой риск не продолжает падать? Показатель уже сильно упал, и правительству удалось выпустить долг за рубежом. Это не маловажный факт, выпуск облигаций был важен. И чтобы страновой риск продолжал падать, необходимы две вещи: ускорение накопления резервов, а с другой стороны, как мне кажется, рынок хочет видеть, что политическая поддержка экономической программы остается сильной. Октябрьские выборы очень важны. Возможно, рынок ожидает какого-то результата от выборов в Буэнос-Айресе, но это два основных момента, которые помогут начать улучшение ситуации. Мы считаем, что они начнут накапливать резервы быстрее, чем это происходило до сих пор, и если правительство продолжит поддерживать свою популярность на высоком уровне, если это будет подтверждено хорошими выборами, это поможет закрепить фискальные ожидания, которые способствуют снижению инфляционных ожиданий, и что все части программы, которые работали до сих пор, будут реализовываться и в будущем. "Раньше правительство говорило, что его не волнует накопление резервов, но последние меры были направлены на достижение этой цели. Как вы анализируете этот шаг? "Правительство внесло своего рода изменения, поскольку уточнило, что Казначейство может начать покупать у корпоративных эмиссий, у провинций, у инвестиций, что не очень понятно, но похоже, что, хотя мы не увидим вмешательства Центрального банка, на ежедневной основе могут быть, если есть относительно большие притоки, которые помогают накапливать резервы через покупки Казначейства. Однако мы должны помнить, что когда правительство решило перейти от «ползучей» привязки к текущей системе, где оно сняло большую часть потолка, оно уже сделало шаг к улучшению перспектив накопления резервов, хотя этого пока не видно.«-Почему?»-Потому что реальный обменный курс перестал укрепляться. Фактически, он на 5% слабее, чем был 14 апреля. Это уже важный шаг, поскольку вы отменили контроль, предотвратили дальнейшее укрепление обменного курса, и хорошая новость заключается в том, что одновременно снижается инфляция. Промежуточный результат был низким, хотя можно сказать, что инфляция была несколько опережающей до отмены cepo, а затем падение последнего показателя в мае стало сюрпризом. И инфляционные ожидания снизились. Это важно, поскольку позволило скорректировать реальный обменный курс, хотя он и не был сильным. И это позволяет нам думать, что в будущем она не продолжится и что при более гибком обменном курсе, присутствии Центрального банка и отмене бленда можно будет накапливать резервы немного быстрее. Как вы оцениваете решение не осуществлять покупки непосредственно в рамках бленда? По сути, правительство говорит: «Я не собираюсь покупать по текущему счету». Очевидно, что главная цель его политики - как можно быстрее снизить инфляцию. И, возможно, правительство считает, что если оно будет совершать покупки, это может еще больше ускорить инфляцию за счет двух механизмов: расширения денежной базы или изменения обменного курса. Если думать только о страновом риске, то, очевидно, для БКРА было бы лучше иметь заранее объявленную программу покупок, как это делается в других странах, в связи с запуском программы с Фондом. Мне кажется, что, в любом случае, это изменение маржи, на которое идет правительство, говоря о том, что можно будет накапливать средства после того, как доллар достигнет нижней границы коридора, что уже выглядело маловероятным, по крайней мере, в настоящее время, знаменует собой изменение, хотя это и не лучший вариант, который мог бы обеспечить более быстрое накопление. Это свидетельствует о том, что, очевидно, главной целью по-прежнему является снижение инфляции как можно быстрее, как и в предыдущем случае, но это не означает, что цель по резервам полностью отодвигается на второй план.«- Как такая динамика отсутствия накопления резервов влияет на другие переменные?»- До сих пор помогало то, что фискальный якорь очень силен. На данном этапе никто не сомневается, что правительство будет иметь первичный профицит в этом году и что оно сможет его поддерживать. И это сработало лучше, чем ожидалось. Кроме того, правительство сохранило очень высокий уровень популярности, несмотря на прошлогоднюю рецессию и фискальную корректировку. Тот факт, что на данный момент сохраняется поддержка этой программы, независимо от того, будет ли она подтверждена на октябрьских выборах, является одним из основных вопросов, который рынок все еще хочет увидеть. А второй связан как раз с тем, что у Аргентины есть соседи по долларовому долгу. И это немного похоже на курицу или яйцо. Потому что когда страновой риск достаточно сжат, вы можете рефинансировать свой долг по низкой ставке, и вам даже не нужны резервы. Так что то, что еще нужно показать правительству, чтобы оно могло закончить сжатие, - это, с одной стороны, политический вопрос, а с другой - вопрос лучших перспектив для накопления резервов, которые, как мне кажется, существенно улучшились благодаря новой программе монетарной политики и обменного курса. Какой вы видите динамику обменного курса сегодня? Мы видим, что BCRA будет проводить довольно ограничительную монетарную политику. Хотя это не программа, подобная той, что была в конце правления Макри, когда денежные агрегаты вообще не росли, здесь они будут расти, но более медленными темпами, чем того требуют люди. Что я имею в виду? То, что правительство будет следить за тем, чтобы песо не было больше, чем хотят люди, или пытаться следить за этим. Возможно, возникнет проблема с тем, как измерить спрос на деньги, который во всем мире и особенно в Аргентине нестабилен, но на данный момент мы видим, что это хорошо реализуется. Я думаю, что денежно-кредитная политика будет относительно ограничительной, и именно это поможет обменному курсу не приблизиться к волне выше. Мы видим его более или менее на этих уровнях, может быть, чуть выше или ниже, в зависимости от времени года и потоков. Вы всегда подвержены каким-то политическим или неожиданным потрясениям в мире, но при сохранении постоянства, как мы говорим в экономике, мы считаем, что обменный курс может быть более или менее стабильным и способствовать дальнейшему снижению инфляции.«- Как это влияет на реальную экономику?»- В прошлом году мы увидели, что восстановление экономики было одним из самых быстрых, по крайней мере, с 1990-х годов, за исключением периода после пандемии. Очевидно, что эффект восстановления после засухи присутствовал, но он все равно был очень быстрым, и этому способствовал тот факт, что обменный курс не двигался сильнее инфляции. Более того, снижение инфляции и эффект бюджетного профицита привели к росту кредитования частного сектора. Это типично для стабилизационных программ: особенно для тех, в которых обменный курс используется в качестве якоря, считается, что повышение курса вызывает бум потребления. В этом смысле изменение схемы обменного курса - правильное решение. «- Почему?» - Потому что мы переходим на более гибкую схему, а это означает, что дальнейшего повышения курса удастся избежать. Очевидно, что первоначальное воздействие на потребление станет меньше, и может начаться некоторое воздействие на некоторые сектора, особенно неторговые, и может быть некоторое воздействие на занятость, в большей степени в среднесрочной перспективе. Поэтому важно, чтобы были другие механизмы роста.«- И откуда они возьмутся?»- За счет увеличения инвестиций в наиболее производительные сектора, экспорта и укрепления стабилизации."- Отмывание в 2024 году стимулировало цикл кредитования в долларах. Есть ли место для этого в этом году?" - На марже рынок открылся. Казначейство смогло разместить долг за рубежом благодаря инвестициям Bonte. Мы начинаем видеть, как больше корпораций также выходят на рынок. Но это все равно долг. В идеале вы хотите, чтобы прямые иностранные инвестиции росли. Есть очень продуктивные сектора, в которые идут инвестиции, некоторые проекты RIGI. Но помимо этого, способствовать росту инвестиций будет снижение странового риска и дальнейшая консолидация многолетнего бюджетного профицита. Я также считаю, что по мере консолидации экономической программы может произойти резкое увеличение использования долларовых депозитов для финансирования роста долларовых кредитов. Все это механизмы счета операций с капиталом, и, возможно, задача состоит в том, чтобы не сформировать слишком отрицательный счет текущих операций, чего на данный момент не происходит.«- Это тема для обсуждения в экономической повестке: как вы видите динамику дефицита счета текущих операций?»- Сегодня мы имеем реальный обменный курс, аналогичный курсу 2017 года, но счет текущих операций имеет дефицит менее одного пункта, тогда как в то время он составлял четыре с небольшим. Вот почему важно, чтобы схема была изменена, потому что, избегая дальнейшего повышения курса, вы также избегаете увеличения дефицита счета текущих операций, который не может финансироваться за счет капитала.«- Вы считаете это фактором риска?»- Все экономики, которые растут в целом, должны иметь дефицит счета текущих операций. Проблема в том, насколько он устойчив. В конце концов, это также связано с тем, что если Аргентина сохранит свой фискальный приоритет, если экономическая программа будет консолидирована политически, и эти переменные будут двигаться в правильном направлении, то наиболее вероятно, что вы сможете устойчиво финансировать часть дефицита текущего счета определенного размера за счет счета капитала. Что является неустойчивым, так это когда дефицит счета текущих операций очень велик или когда приток капитала очень мал или нестабилен, потому что существует ощутимый риск изменения макроэкономических основ. Вот почему очень важно, чтобы фискальный якорь сохранялся и чтобы было ощущение, что в будущем, кто бы ни был в правительстве, он будет продолжать сохранять фискальную осмотрительность.