От стабильности к росту

На этой неделе в Игуасу прошел конгресс IAEF, главной целью которого было обсуждение путей перехода от стабильности к росту. Ниже я кратко изложу основные моменты своего выступления. «Макроэкономическая стабильность является необходимым, но не достаточным условием для роста. Ни экономическая теория, ни эмпирические данные не подтверждают идею о том, что инфляция стимулирует долгосрочное развитие. Напротив, инфляция искажает сигналы относительных цен и сдерживает инвестиции. Например, высокая инфляция приводит к повышенной макроэкономической волатильности, что создаёт для инвесторов серьёзные издержки, связанные с неопределённостью». Существует широкий консенсус в том, что рост ВВП на душу населения в решающей степени зависит от накопления капитала и повышения производительности труда. Исторически Латинская Америка демонстрировала низкие темпы инвестирования и посредственные показатели роста производительности (а в определенные периоды даже отрицательные) по сравнению с азиатскими экономиками. Такие низкие показатели производительности обычно объясняются такими факторами, как высокий уровень неформальной занятости, недостаток инноваций, неразвитая инфраструктура и более низкий уровень человеческого капитала». «Случай Аргентины представляет собой крайний пример. В 2023 году уровень инвестиций оставался низким, а производительность труда застряла на показателях двухлетней давности. С учетом успешного международного опыта дерегулирование и открытость экономики представляются незаменимыми движущими силами для преодоления этого отставания. Кроме того, такие секторы, как сельское хозяйство, горнодобывающая промышленность и добыча углеводородов, обладают потенциалом для ускорения роста производительности темпами, значительно превышающими показатели остальной экономики. Однако эта трансформация не обходится безболезненно. Затраты на экономический переход могли бы быть меньше, но не полностью устранены, если бы Центральный банк стремился к достижению реального равновесного обменного курса, несколько более девальвированного, путем более раннего и активного накопления международных резервов. «С конца 2023 года по настоящее время осуществленные структурные реформы позволили добиться значительного роста экспорта. Тем не менее, инвестиции являются макроэкономической переменной с наихудшими относительными показателями. Это отчасти объясняется спадом в строительном секторе из-за резкого сокращения государственных строительных работ. Хотя приватизация является действенным инструментом, она имеет свои собственные сроки реализации и не может полностью заменить государственные инвестиции, поскольку для этого необходим частный спрос, готовый платить тарифы, обеспечивающие финансирование инфраструктуры. С другой стороны, инвестиции в машины и оборудование также оставались на низком уровне. Первоначально этот спад объяснялся опережающими закупками, которые компании осуществляли, чтобы воспользоваться неявной «субсидией» в виде прежнего валютного разрыва. Еще одним определяющим фактором являются неиспользованные производственные мощности в ряде секторов. Однако главным сдерживающим фактором в настоящее время, по-видимому, является откладывание решений в ожидании политической ясности. Инвесторы ждут четких сигналов о том, сохранится ли суть нынешней экономической программы после 2028 года. «С 2023 года временной горизонт реформ в Аргентине был коротким. В начале нынешнего срока полномочий неопределённость была связана с законодательной слабостью правительства, подверженного риску импичмента. После парламентских выборов беспокойство сместилось на возможность возвращения популизма. Основная политическая альтернатива, похоже, не извлекла уроки ни из экономического провала четырехлетнего периода 2020–2023 годов, ни из стагнации периода 2011–2015 годов. Внимание привлекает отсутствие самокритики в отношении предыдущего правления, которое завершилось двузначной месячной инфляцией и практически нулевым ростом. Вместо этого продолжают настаивать на радикальных предложениях, таких как экспроприация, принудительная реструктуризация государственного долга, возвращение к массовым субсидиям на энергоносители и использование Центрального банка в качестве параллельной политической казны, лишенной бюджетного контроля и склонной к бесконтрольной эмиссии денег». Если фискальные и монетарные основы экономической программы укрепятся после 2027 года (сбалансированность государственных финансов, монетарная политика, направленная на достижение однозначной годовой инфляции, либерализация и дерегулирование), Аргентина сможет сократить разрыв в страновом риске по сравнению со средним показателем по региону (сегодня он составляет около 200 базисных пунктов). Такое снижение стоимости капитала в сочетании с более предсказуемым временным горизонтом будет достаточно для возобновления частных инвестиций. «Однако для достижения высокого и устойчивого роста в долгосрочной перспективе необходимо также решить проблемы структурных недостатков: «Наконец, стоит задаться вопросом, какова должна быть роль промышленной политики (понимаемой как стратегическая поддержка конкурентоспособных секторов, а не только традиционной обрабатывающей промышленности). Недавнее исследование МВФ показывает, что успешные государственные меры на глобальном уровне всегда следовали модели, ориентированной на международную конкуренцию и инновации, а не на защиту неэффективных отраслей. В том же ключе Всемирный банк подчеркивает важность институционального качества, предоставления общественных благ (научных экосистем, профессиональной подготовки) и поддержки НИОКР, отвергая тарифную защиту или жесткие правила местного содержания, причем всегда в рамках строгой макроэкономической стабильности. В рамках нынешней политики эти меры реализуются через RIGI (Режим стимулирования крупных инвестиций) и отраслевую дерегуляцию. Фактически один из первых одобренных и реализуемых проектов относится к сталелитейной промышленности. «Многие преимущества RIGI являются вполне обоснованными»: «Однако другие стимулы вызывают больше сомнений, например сочетание пониженной ставки налога на прибыль с ускоренной амортизацией и исключением из правил о недостаточной капитализации». Такое сочетание приведет к чрезвычайно низкой эффективной налоговой ставке. Если к этому добавить полное освобождение от экспортных пошлин, начиная с третьего года — без привязки, например, к уровню международных цен, — то эта схема выглядит весьма щедрой».