Себастьян Менескальди: "Вы не можете стремиться к V-образному восстановлению, просто потому, что не можете его финансировать".

Новости Аргентины 04.08.2024 00:14

Он изучал экономику в Аргентинском католическом университете (UCA) и получил степень аспиранта в Университете Торкуато ди Телла (UTDT); в течение десяти лет работал в Центральном банке, где возглавлял отдел макроэкономического анализа; работал в Управлении экономических исследований Банка Провинции; является соучредителем IES Consultores; сегодня он ассоциированный директор Eco Go" "Вы не можете ожидать восстановления V, просто потому что вы не можете его финансировать. Это будет очень медленный выход", - описывает в беседе с LA NACION Себастьян Менескальди, ассоциированный директор консалтинговой компании Eco Go, анализируя макроэкономическую ситуацию в Аргентине. По словам экономиста, правительство ставит во главу угла снижение инфляции в рамках схемы, которая, тем не менее, включает желтый свет для устойчивости валютной политики, что отражается в резервах Центрального банка и в динамике параллельных долларов. Как вы оцениваете последние заявления по доллару? Меры правительства направлены на снижение разрыва с помощью новой интервенции, потому что на самом деле у него уже есть схема, с помощью которой оно стремится снизить финансовые доллары, с вкладом в 20% от экспорта. Теперь, даже в противоречии с Центральным банком, оно объявило, что якобы собирается сохранить фиксированное количество денег. На этой основе ему удалось резко сократить разрыв, который достиг 60 %. Эта мера заключается в том, что она представляет собой фиксированную сумму, около 1,9 миллиарда долларов США, чтобы иметь возможность вмешаться, и именно это позволило вам, отчасти с помощью угрозы вмешательства, снизить разрыв. Но это краткосрочная мера."- Почему?"- Между августом и сентябрем вы все еще будете в состоянии поддерживать это падение. В основном это связано с тем, что с отмыванием и мораторием иностранные доллары также будут поступать, потому что они попадают в CCL и позволяют разрыву сократиться, но это кратковременная мера, которая может закончиться. Мы даже видим, что динамика резервов в будущем не столь благоприятна, и это может осложнить эту меру и это сокращение финансового доллара, которое является регулятивным из-за интервенции, но которое является реальным с точки зрения рынка, говорящего вам, что финансовый обменный курс должен упасть."- Почему вы говорите о "противоречии" в этой мере?"- Мера, запущенная Economía, не так уж похожа на идею, выдвинутую Центральным банком. Потому что Капуто объявил в субботу, что за каждый выпущенный песо он собирается провести интервенцию, чтобы широкая денежная база, которая представляет собой сумму BM и процентных обязательств, была зафиксирована на 30 апреля этого года, когда она составляла 47,7 млрд песо. То же самое [вице-президент Центрального банка Владимир] Вернинг сказал в следующий понедельник, но уточнив, что, учитывая, что процентные обязательства, которые были пассами, будут ликвидированы, поскольку вы перевели их в лефи, на самом деле вы останетесь с гораздо более низкой денежной базой, с достаточным запасом, чтобы вернуться к 47,7 триллиона песо. Таким образом, Вернинг говорит, не сейчас, а в конце 2026 года, что им действительно придется выпустить песо, чтобы ремонетизировать экономику на более естественном уровне или ближе к историческому среднему значению в девять пунктов ВВП. Они расходятся во мнениях: Капуто говорит, что должен выйти из игры, а Вернинг - что они должны выпустить песо в разумное время и по мере того, как экономика будет восстанавливаться и люди захотят иметь больше песо в своих карманах. Это противоречивое сообщение, которое заставляет думать, что мера Капуто была направлена скорее на сокращение разрыва, чем на привязку его к количеству денег в экономике. Как эта схема повлияет на резервы? Если вы сохраните текущий статус-кво, ползание, смешивание и изменения, сделанные с этой интервенцией в размере 1900 миллионов долларов США, решением ускорить импортные платежи, перейдя с четырех на два платежа, вы рискуете потерять резервы. Это 1,9 миллиарда долларов США за финансовые интервенции, если они будут реализованы, от 4,5 до 6 миллиардов долларов США за изменение импорта, и это может означать, что, не принимая во внимание репо, будут добавлены выплаты держателям облигаций, которые должны быть сделаны в январе. В январе чистые резервы могут снова стать отрицательными, около 12 миллиардов долларов США, как и в исходной точке правительства. Вот что мы считаем непоследовательным в этой программе, и именно поэтому придется изменить все условия во внешнем секторе, если они не получат доллары". "- Где они могут их взять? "- Я думаю, что правительство думает о трех вещах. У них есть идея, куда идти, но у них нет мостов, чтобы понять, как туда добраться. Им не хватает долларов. Изначально они думают, что смогут получить часть из них с помощью "бланкео" и моратория, хотя я не знаю, как они собираются их получить. Другая часть, я думаю, будет получена от RIGI, от сильных инвестиционных объявлений. Это может принести несколько долларов, но они будут поступать через CCL. Другими словами, они будут контролировать финансовый обменный курс, но не пойдут в резервы. И третий момент, в котором, как мне кажется, правительство уверено, - это получение кредита от МВФ или от [Дональда] Трампа, но они смогут получить его, только если примут во внимание то, что произойдет на выборах в США. Вы сказали, что снижение курса доллара не является "рыночным". Что это значит?"- Это из-за интервенции. Я думаю, что это падение, если вдруг я вижу, что в Аргентину идут долларовые потоки. Так почему же он падает? Почему песо дорожает? Я не вижу сильных долларовых потоков. Резервы падают каждый день. Значит, они падают не потому, что люди хотят иметь больше песо, этого не происходит. К сожалению, песо все еще слаб, и поэтому я говорю, что это укрепление в большей степени вызвано действиями правительства, но я не знаю, обязательно ли это падение рынка. Международный контекст также ухудшился, и потоки, которые поступали в Аргентину до конца апреля, больше не поступают, поэтому правительству трудно покупать резервы. Официальный обменный курс растет. Что вы видите на данный момент? Это проблема?"- Да, проблема, потому что в тот день, когда вы захотите выбраться из ловушки, если обменный курс не будет выровнен, вам явно придется совершить гораздо больший скачок. Я думаю, что это самый большой риск: когда вы сможете выйти из cepo, вы можете получить очень сильное рассогласование и большую девальвацию. Вот почему я не думаю, что стоит продолжать любить этот 2%-ный ползунок, и было бы хорошей идеей сменить его. Проблема в том, что я вижу, как он делает большую ставку на правительство, и посмотрим, кто окажется прав - рынок или правительство. Какие сценарии здесь открываются? Для меня многое будет зависеть от того, что произойдет с резервами и мостами. Если они получат доллары, то смогут продержаться до октября 2025 года, удерживая ползунок на уровне 2% и поддерживая низкую инфляцию за счет внешних кредитов. Это может произойти и будет наилучшим сценарием для правительства. Существует также возможность того, что, если они получат кредит от МВФ, а пока неясно, когда именно, возможно, в это время они проведут некоторую коррекцию, чтобы получить реальный обменный курс, который немного больше соответствует производительности Аргентины. Потому что риск заключается в том, что при таком реальном обменном курсе будут работать только сельское хозяйство, нефть, газ и горнодобывающая промышленность. Остальные отрасли экономики работать не будут, и это может породить социальные проблемы. Учитывая низкую производительность труда в Аргентине, могут возникнуть проблемы в таких секторах, как промышленность в пригородах и сфера услуг. Поэтому я думаю, что правительство может пойти на дополнительную коррекцию обменного курса, с другой ползучей привязкой. Но это будет зависеть от наличия долларов, чтобы иметь возможность сделать это."- Каков сценарий выхода из-под потолка обменного курса и условий, выдвинутых правительством?"- На мой взгляд, выйти из-под потолка не удастся по двум причинам. Нет резервов и есть проблема с долгом. Другими словами, если cepo будет снят, возникнет проблема приемлемого уровня долга. Правительство удвоило сумму долга: сегодня в казначействе почти 80 миллиардов долларов США в песо. И если cepo будет снято, процентная ставка, которая сегодня отрицательна, станет положительной в реальном выражении. Не знаю, на 10 или 12 пунктов. И если у меня будет отрицательная ставка на эти 80 миллиардов долларов, ничего не произойдет, они будут разжижены. Но если она будет положительной..."- Каким будет этот скачок процентной ставки?"- В рамках цепо все песо на этом рынке управляются: есть избыток песо, ставка отрицательная. Если я открою его, то, согласно экономической теории, ваша внутренняя процентная ставка равна международной процентной ставке плюс ставка риска и ваше ожидание девальвации. Таким образом, внезапно ваша ставка, которая была отрицательной, должна стать положительной. Минимум 12%. И вдруг вы собираетесь платить 12% с 80 миллиардов долларов США, и это нарушает финансовую программу. Существует проблема с долгом и внешним сектором, которая не позволит нам выбраться из ловушки в краткосрочной перспективе. Проблема в том, что все это тоже нелегко исправить". "Почему?" - Они [правительство] пришли с идеей спасти баланс Центрального банка, они работали с песо, ликвидировали пропуски, не выпускали больше облигаций для казначейства и так далее. Но в середине они создали долг, который перевели из Центрального банка в Казначейство, и, по сути, долг в песо, несмотря на девальвацию, сократился всего на 5 % по сравнению с ноябрем. Так что проблема избытка песо не решена. А долларов нет. За последний месяц резервы упали очень резко, и вы уже на 1 миллиард долларов ниже целевого показателя по резервам на декабрь. И уже есть вероятность, что он не будет выполнен, а с учетом интервенций и новых импортных платежей 4 миллиарда долларов окажутся еще меньше. И я не знаю, откуда возьмутся доллары, чтобы справиться с этим."- Сценарий, представленный правительством, предусматривал потерю резервов в этом квартале..."- Проблема в том, что вы уже потеряли их и не можете потерять больше. Часть из них предназначалась для выплат держателям облигаций, почти 3 миллиарда долларов, и МВФ. Именно эта цифра включена в соглашение, потому что внешнего кредита нет. Но и в MULC ничего не потеряешь. Он уже потерял в июне и июле, это немного, но дальше так продолжаться не может. И вот что видно: долларов в резервах остается все меньше и меньше, и если сохранятся 2% и 80-20, есть риск продолжать терять, и в январе 2025 года мы вернемся в ту же точку, в которой были в начале правления. Есть ли место для оптимизма? Правительство говорит о профиците энергетического баланса... "- Да, это может быть на 5 или 10 миллиардов долларов больше, но есть и гораздо большие потребности. В 2025 году провинциям и корпорациям предстоит выплатить почти 7,7 миллиарда долларов США, 3 миллиарда долларов США в виде процентов, еще 9,5 миллиарда долларов США держателям облигаций и немного больше - компании Bopreal. Если не будет кредитов, то не будет и резервов для оплаты всего этого. Правительство приняло решение провести фискальную корректировку, внешнюю корректировку, улучшить баланс Центрального банка, и все это для того, чтобы снизить страновой риск и восстановить доступ к рынку, а затем, в конечном итоге, собрать резервы и выйти из цепо. Сегодня повысить страновой риск не удалось, и весь внешний долг списан за счет собственных средств, а внутренний долг рефинансируется в рамках цепо. Где же проблема? Почему страновой риск не снизился? Самой большой ошибкой был обменный курс. Когда Сантьяго Баусили изначально разговаривал с банками, предполагалось, что курс будет снижаться в течение двух месяцев, и это продолжается до сих пор. Поползновения имели смысл, потому что это был единственный инструмент правительства для снижения инфляции, единственный надежный якорь, который у него оставался. Сегодня вы уже выигрываете за счет фискальной и монетарной политики, и ползание не должно быть вашим оружием для снижения инфляции. Что вам следовало сделать, так это позволить ползучей инфляции сблизиться, и, возможно, инфляция не будет снижаться так быстро, или не пытаться форсировать ее до 6%, что было тем же самым уровнем, который Серджио Масса установил год назад, а постепенно снижать ее, сближая ползучую инфляцию, чтобы не потерять конкурентоспособность. Это мог бы быть оптимальный путь. Но они влюбились в 2%, чтобы попытаться снизить инфляцию в условиях, когда она слишком сильно растет и когда еще предстоит корректировка относительных цен, а это значит, что инфляция должна будет снова вырасти. Схема была плохо откалибрована. Идея была неплохая, но она заключалась в том, чтобы сделать это в течение первых нескольких месяцев, а затем искать другой инструмент для снижения инфляции, а не инфляции обменного курса. Какие корректировки цен еще ожидаются? Я включаю все, начиная с доллара и зарплат и заканчивая всеми тарифами и топливом. Все это откладывается для того, чтобы достичь того, о чем говорил Капуто - достичь инфляции в 1% в месяц. В первые месяцы у вас было три пункта инфляции за счет регулируемых цен, а в мае она была почти нулевой. Как и в случае с Массой и другими правительствами, новые искажения в относительных ценах будут накапливаться. А исправление и сокращение субсидий обойдется гораздо дороже. Это будет еще один скачок инфляции. Я понимаю, что правительство хочет это сделать, потому что оно знает, что это часть его политической поддержки, и это был его мандат. Но затем ему придется выбирать: снижение инфляции, исправление фискальной ситуации, поддержание активности или внешние факторы. Что вы ожидаете от активности? Экономика растет уже три месяца, медленно и понемногу. Было достигнуто дно, и оно вышло наружу. Это в значительной степени связано с сельским хозяйством, с тем, что в этом году был хороший урожай, и это оказывает положительное влияние. За вычетом сельского хозяйства экономика продолжает падать в годовом исчислении. Был чрезвычайный период в шесть месяцев, а теперь наступил переходный период с медленным ростом до следующих выборов, и только после этого экономика начнет расти всерьез, потому что с этого момента вам поверят и произойдет смена парадигмы. Проблема в том, что он должен дойти до октября 2025 года."- А что касается доходов?"- Налицо восстановление. Первоначально, до марта, зарплаты упали на 10 %; затем они стали восстанавливаться. Сегодня реальное падение составляет около 5 % по сравнению со значениями ноября и декабря 2023 года. Если мы посмотрим на 2015 год, то мы на 20% ниже. Это разные показатели. В краткосрочной перспективе они начали восстанавливаться, но проблема в том, что, к сожалению, они не могут восстановиться полностью, потому что опять же торговый баланс недостаточен, иностранной валюты не хватает, и это оказывает давление на импорт. Повторяется то, что произошло с Массой в прошлом году: все хотят вывезти доллары. Этот уровень активности похож на тот, что мы имели в конце 2019 года. И, к сожалению, мы должны поддерживать этот уровень при относительно низком уровне активности, чтобы все было стабильно. Вы не можете стремиться к V-образному восстановлению, просто потому что не можете его финансировать. Это будет очень медленный выход. Когда я вернусь к прошлогоднему уровню активности? Если все пойдет очень хорошо и мы получим доллары, то в третьем квартале следующего года. Раньше я этого не вижу. Я не вижу бурного восстановления. У нас нет для этого долларов. Телеграм-канал "Новости Аргентины"