Незавершённая дискуссия по вопросу обменного курса

Почти 25 лет назад я был ассистентом Фелипе Ларраина и Андреса Веласко, бывших преподавателей Гарвардского университета, а впоследствии министров финансов Чили. Я помогал им доработать последние детали их статьи «Валютная политика в странах с развивающейся экономикой», опубликованной в серии Принстонского университета. Из этой работы я выделяю идею, актуальную для таких стран, как наша: вопрос не всегда заключается в том, вводить ли плавающий курс или нет, а в том, как его ввести. Фиксированный обменный курс может работать. Но для этого необходимы достаточные резервы, бюджетная дисциплина и уверенность в том, что власти будут придерживаться установленных правил. Когда эти условия теряются, он перестает быть якорем и превращается в обещание, которое трудно выполнить. Джеффри Франкель сформулировал это одной полезной фразой, позволяющей избежать догм: ни один валютный режим не подходит ни для всех стран, ни для всех времен. То есть универсального рецепта нет; есть обстоятельства и издержки. Международный опыт дает подсказки. Таиланд, Индонезия, Корея, Бразилия, Россия, Эквадор и Турция столкнулись с кризисами, когда их фиксированные режимы перестали вызывать доверие. Защита обменного курса стоила резервов, привела к повышению процентных ставок и закончилась обесценением валюты. Напротив, Чили, Мексика и Бразилия лучше справились с внешними потрясениями, когда перешли к большей гибкости, проводя взвешенную политику. Лауреат Нобелевской премии по экономике 1976 года Милтон Фридман объяснял преимущество гибкости с помощью простой аналогии. В ряде стран время переводится два раза в год: летом часы переводят вперед, чтобы лучше использовать дневной свет, а затем возвращаются к прежнему времени. Было бы нелепо просить каждую школу, компанию, банк, магазин и семью по отдельности менять свой распорядок дня. Проще перевести общие часы. В экономике происходит нечто подобное. Если реальный обменный курс нуждается в корректировке, то может оказаться менее затратным изменить номинальный обменный курс, чем форсировать корректировку за счёт дефицита долларов, потери резервов, спада экономической активности, безработицы или снижения цен и заработной платы. А теперь перейдём к Боливии. В течение многих лет мы путали стабильность с неподвижностью. Мы думали, что пока официальный курс доллара не меняется, экономика остаётся стабильной. Но компании нужен не только один курс. Ей нужен доступ к валюте для импорта сырья, погашения долга, пополнения запасов и выполнения контрактов. Если официальный курс существует, но доллары по этой цене недоступны, стабильность лишь кажущаяся. Именно это и произошло. С февраля 2023 года прежний официальный обменный курс утратил практическое значение. Появились ограничения, разрывы, альтернативные ориентиры и параллельные рынки. Многие операции уже осуществлялись по другой цене. Фактически экономика стала более гибкой раньше, чем законодательство. Поэтому управляемое плавающее курсовое регулирование следует рассматривать не как новую девальвацию, а как приведение курса в соответствие с реальностью. Оно юридически закрепляет ориентир, который рынок уже использовал. Его дополнительное влияние на цены и торговлю будет меньше, чем у классической девальвации, поскольку часть этих затрат уже была учтена. Воздействие ограничится финансовой, бухгалтерской и операционной сферами. Сохранение прежнего фиксированного курса уже не было реалистичным вариантом. Для этого потребовались бы недоступные резервы или дополнительные ограничения на доступ к иностранной валюте. Проще говоря: это означало отстаивать то, что отстаивать невозможно. Кроме того, затраты на переход от фактической гибкости к юридической гибкости меньше. Система ценообразования не меняется с нуля. Происходит приведение в соответствие официального, операционного и бухгалтерского обменных курсов. Это позволяет лучше оценивать риски. Новый режим сам по себе не устранит дисбалансы. Его успех будет зависеть от комплексной программы: бюджетной консолидации, внешнего финансирования, генерирования валюты и надежной монетарной институциональной базы. Без этого, будь то новый режим или прежний, дисбалансы будут по-прежнему возникать. Дискуссия, которой не хватает в Боливии, касается не того, как вновь искусственно установить курс, который уже не регулировал экономику. Речь идет о том, как построить надежный валютный режим в рамках упорядоченной макроэкономики. (*) Пабло Мендиета — экономист