Правительство Густаво Петро оставляет страну с огромным долгом в песо и небольшим долгом в долларах

Колумбия больше не имеет долгов в долларах, а только в песо. Последние данные Министерства финансов и государственного кредита по состоянию на 31 мая показывают, что лишь четверть задолженности центрального правительства приходится на внешний долг, а остальная часть размещается на внутреннем рынке, в основном в виде облигаций, называемых TES. Эти 75,4 % от общего объема представляют собой наибольшую долю с 2001 года, а за последние четверть века максимальным показателем было 73,3 % в июле 2014 года. Задолженность правительства составляет около 318 000 миллионов долларов, что соответствует 60,6 % прогнозируемого ВВП на этот год. В результате пересмотра структуры долга внутреннее финансирование стало в 2,4 раза дороже, чем кредиты, полученные за рубежом, тогда как в начале 2025 года эта разница составляла 1,7 раза. В течение 2025 года внутренний долг вырос на 176,7 триллионов песо, что стало самым значительным скачком за 25 лет наблюдений. В первые месяцы 2026 года правительство продолжило эмиссию облигаций в песо и начало использовать эти средства для сокращения находящегося в обращении долга в долларах. С декабря по май внешний долг сократился примерно на 15 900 млн долларов, в то время как внутренний долг вырос примерно на 11 600 млн, согласно расчетам EL PAÍS, в которых учтен эффект обменного курса. Заменив долг в долларах на долг в песо, правительство обрело уверенность в случае девальвации, но на рынках редко бывает так, чтобы обед был бесплатным. По внутреннему долгу сейчас выплачиваются проценты в размере около 10%, что более чем в два раза превышает 4,2% по внешнему долгу. В результате средняя стоимость портфеля выросла до 8,57% — это самый высокий показатель с июня 2009 года. К этим расходам на выплату процентов добавляется ещё одна проблема, связанная с графиком погашения: правительство накопило обязательства с очень короткими сроками погашения — долг, который придётся либо выплатить, либо продлить в ближайшее время, что создаёт давление на казну, которая и без того испытывает проблемы с ликвидностью. Все это — результат финансовых манипуляций Хавьера Куэльяра, директора по государственному кредиту в Министерстве финансов с апреля 2025 года, которому тремя взаимосвязанными шагами удалось изменить структуру долга. Первым шагом, который запустил весь процесс, стал сложный финансовый дериватив — Total Return Swap, или TRS. Идея заключалась в том, чтобы заполучить доллары, и самый дешёвый путь лежал через неожиданную валюту: швейцарский франк, который в середине 2025 года был «безопасной гаванью» и предоставлялся по очень низким ставкам. Тогда Куэльяр договорился с шестью международными банками об операции, которая позволила ему занять франки под 1,5%, предоставив в качестве обеспечения (коллатераля, на жаргоне) корзину ценных бумаг, имевшихся у правительства, не продавая ни одной новой облигации. В пересчете на доллары этот кредит принес ему 9 300 миллионов. Франк, до этого не встречавшийся в колумбийском долге, вошёл в портфель. С помощью этих долларов правительство вышло на рынок, чтобы выкупить собственный долг в долларах — так называемые «янки»-облигации, а также TES. Эффект вышел за рамки простого погашения дорогостоящего долга: за счет сокращения количества колумбийских облигаций, доступных на рынке, выкуп облегчил давление на оставшиеся облигации и помог сдержать ставки по новым эмиссиям. Срок погашения кредита в франках истекал в июле 2026 года, и все последующие усилия, по сути, сводились к гонке за долларами, необходимыми для закрытия этой операции, то есть для возврата сумм, взятых в долг в швейцарской валюте. Таким образом, вторым шагом стало привлечение дополнительных «зелёных купюр». Здесь на сцену выходит американская компания по управлению фиксированным доходом Pimco, материнской компанией которой является немецкая Allianz. В декабре 2025 года правительство напрямую разместило у неё 23 триллиона песо в виде TES, а Pimco выложила на стол 6 000 миллионов долларов. Этот ход сразу решил две проблемы: удалось «песифицировать» долг с помощью покупателя, способного поглотить его за один раз, и получить валюту без выпуска новых облигаций в долларах. Pimco одновременно выступила и в роли кредитора, который «проглотил» новый долг в песо, и в роли поставщика долларов. После ряда дополнительных шагов в этом году управляющая компания уже владеет 30 % колумбийского долга, находящегося в руках иностранных инвесторов, что, по мнению экспертов финансового сектора, сопряжено с рисками концентрации в руках одного кредитора. Третий ход Куэльяра завершил формирование казны. По данным Банка Боготы, с июля 2025 года Министерство финансов не менее четырёх раз повторяло одну и ту же схему: выпускало краткосрочные TES — так называемые TCO — вне рамок обычных аукционов, обменивало полученные песо на доллары и направляло их на две цели. Во-первых, для выкупа дополнительных «янкеев»; во-вторых, для накопления долларов с целью закрытия свопа во франках. По данным Банка Боготы, в ходе поиска ресурсов в песо Государственное кредитное агентство проводило операции по управлению долгом, которые позволили ему выпустить в обращение больше TES, чем было одобрено Конгрессом. Этот механизм основан на юридическом различии: Конгресс ежегодно утверждает квоту на заимствования, но операции по управлению долгом — обмен и замена старых ценных бумаг на новые — не учитываются как новый долг. Таким образом, правительство смогло разместить больше TES, чем предполагала квота, не превышая её, и тем самым заменило старый долг в долларах на новый местный долг в песо с краткосрочным сроком погашения. Влияние на средний срок до погашения ценных бумаг оказалось меньше, чем можно было бы ожидать: он сократился с 10,7 до 9,7 лет в период с декабря 2024 года по май 2026 года, поскольку краткосрочные эмиссии были компенсированы другим обменным операцией, которая продлила срок других ценных бумаг до 2058 года. Что действительно явно изменилось, так это дюрация — показатель, измеряющий степень уязвимости долга к повышению процентных ставок, — она сократилась более чем на год, с 5,98 до 4,84. На практике это смягчает удар: если ставки растут, их влияние на уже выпущенные долговые обязательства оказывается меньше, чем раньше. Благодаря ресурсам Pimco и TCO компания Crédito Público 27 мая объявила об отмене операции в швейцарских франках и оценила сокращение внешнего долга в 10 000 миллионов долларов. Однако в отчётах министерства по-прежнему числится 14 700 млн долларов долга в швейцарских франках, что составляет 18,8 % всего внешнего долга. Объяснением, согласно Среднесрочной бюджетной программе, стала вторая операция в швейцарской валюте: Колумбия конвертировала около 14 590 млн долларов в кредитах многосторонних банков — Всемирного банка, МБР и CAF — в франки. По словам правительства, эта мера снизила стоимость данного долга примерно на 3,5 процентных пункта. Швейцарский франк, который был введён в качестве временного инструмента, остался в бухгалтерском балансе долга Колумбии. Цель всех этих операций имеет позитивную логику, резюмирует Эрнандо Сулета, декан экономического факультета Университета Анд: «Чем меньше у нас внешнего долга, тем менее уязвимыми мы будем перед лицом международных кризисов». Поскольку долг в долларах становится всё дороже при каждой девальвации песо, его сокращение защищает страну. Но у этого есть и обратная сторона: «Внешний риск снизился, а теперь он перенесся на внутренний рынок». Правительство разместило значительную часть этого долга со сроком погашения в один год в виде векселей и TCO, что привело к образованию огромного объёма краткосрочных обязательств, подлежащих погашению. Министерство фиксирует около 135 триллионов песо — 11,5 % от всего долга — со сроком погашения до конца 2026 года. По словам Зулеты, это создает «дополнительную нагрузку на кассовые ресурсы», поскольку государству приходится либо выплачивать долг, либо проводить повторные эмиссии в условиях, когда местный рынок стал дорогостоящим. Кроме того, наводняя рынок государственными облигациями (TES), государство делает сбережения более привлекательными, чем инвестиции. Экономисты называют это «вытеснением» (crowding out) — эффектом, возникающим, когда правительство оставляет меньше возможностей для финансирования частного сектора, поскольку кредитование государства становится очень привлекательным. Этот процесс, который обычно протекает медленно, проявился в острой форме в мае, когда правительство привлекло 11,8 триллионов песо на аукционе TES, масштабы которого превысили обычные (в отрасли его называют «мегааукционом»). «В мае в рамках этого мегааукциона наблюдался дефицит ликвидности на рынке», — объясняет Алехандро Рохас, аналитик отдела экономических исследований Банка Боготы. Объяснение заключается в том, что песо, за которые банки и фонды покупают эти ценные бумаги, остаются замороженными на счете Казначейства в Банке Республики. Объем средств в казне достиг годового максимума — около 28 триллионов, — но «ликвидность системы начала сокращаться», пишет Рохас. Этот сигнал проявился на «термометре», который Банк Республики использует ежедневно для вливания денежных средств в систему — так называемых операций по расширению: квота подскочила с обычных 19–20 триллионов до 21–25 триллионов. Чтобы снять напряжение, Центральный банк приобрел государственные облигации (TES) на сумму 1,1 триллиона песо, обеспечив ликвидность системы — это стала первая покупка долговых обязательств банком в этом году. Данный эпизод отражает логику всей реорганизации: заменить одни риски другими. Уязвимость по отношению к доллару — старому призраку колумбийских кризисов — была снижена, а взамен был принят более дорогой долг, более сжатый график погашения и зависимость от местного рынка, к которому придётся возвращаться снова и снова. Эта ставка может оправдаться: если экономика будет расти номинальными темпами 8 %, а стоимость долга будет приблизительно такой же, то баланс будет устойчивым.