«Мы не вступаем в цикл повышения ставок», — заявил председатель Центрального банка Уругвая, и объяснил, почему сейчас «лучший момент в истории» для облигаций

В четверг Центральный банк (BCU) повысил свою базовую процентную ставку (так называемую «цену денег») на 25 базисных пунктов, доведя её до 6 %, с тем чтобы инфляция приблизилась к целевому показателю в 4,5 % и ожидания оставались стабильными, после того как она оставалась неизменной в течение четырёх заседаний подряд Комитета по денежно-кредитной политике (Copom). Вчера на встрече с журналистами председатель BCU Гильермо Толоса отметил, что «повышение базовой процентной ставки не означает, что мы вступаем в цикл повышения ставок; необходимо продолжать анализировать рост отдельных цен и степень устойчивости уругвайской экономики». Тем не менее Толоса уточнил, что не исключается возможность повторного повышения ставки на заседании Копома в ноябре или декабре, если правление сочтёт это необходимым. Пока что дальнейшее повышение «стоимости денег» до конца года будет зависеть от предстоящих данных по инфляции и динамики разрыва в показателях валового внутреннего продукта (ВВП), то есть разницы между реальным и потенциальным ВВП. Аналитики, опрошенные газетой «Эль Паис» в четверг, обратили внимание на «обратную сторону медали»: с одной стороны, повышение процентной ставки замедляет инфляцию, но с другой — способствует накоплению сбережений в ущерб потреблению, именно в тот момент, когда экономическая активность (со стороны спроса) опирается именно на потребление. Поэтому аналитики задаются вопросом: до какой степени следует поощрять сбережения, если это в данный момент препятствует восстановлению экономической активности, а также приводит к удорожанию кредитов — факторы, за которыми следит ЦБУ. Центральный банк считает, что реальная процентная ставка в 2,5 % является «нейтральной», поэтому при значениях выше этого уровня денежно-кредитная политика будет «сдерживающей», а при значениях ниже — «стимулирующей». С учетом инфляционных ожиданий на уровне 4,71 % (среднее значение по оценкам аналитиков, рыночных операторов и предпринимателей) плюс нейтральная реальная ставка в 2,5 %, «цена денег», которая была бы нейтральной, составляет 7,21 %. Таким образом, текущая базовая ставка в 6 % по-прежнему остается «экспансионистской», хотя и в несколько меньшей степени, чем предыдущая. Иными словами: в настоящее время реальная базовая процентная ставка составляет 1,29 % (6 % номинальной процентной ставки минус 4,71 % — среднее значение инфляционных ожиданий на 24 месяца). Несмотря на недавнее ускорение инфляции (с 4,27 % за 12 месяцев по состоянию на июль до 4,55 % за 12 месяцев по состоянию на август и до 4,68 % за 12 месяцев по состоянию на сентябрь), Уругвай в этом году оказался ближе всех к своей целевой инфляции среди группы сравниваемых стран. И это несмотря на сильное давление со стороны внешних шоков, способствующих росту цен (таких как международные цены на нефть, последствия войны на Ближнем Востоке для мировых поставок продовольствия и т. д.). Таким образом, отклонение инфляции от целевого показателя в сентябре составило 2,55 процентных пункта в Перу, 1,5 процентных пункта в Австралии и Бразилии, 1,1 процентного пункта в Чили, 1 процентный пункт во Франции, а в Уругвае отклонение составило 0,18 процентных пункта. Центральный банк разъяснил два момента: во-первых, что установленный целевой показатель инфляции в 4,5 % рассчитан на двухлетний период (несмотря на то, что он был достигнут в разные моменты до истечения этого срока), и что недавний рост цен не носил повсеместного характера, а касался преимущественно торгуемых товаров (то есть тех, которые экспортируются за рубеж) в экономике, поэтому в данном случае BCU предпочитает говорить о «росте индекса потребительских цен» (ИПЦ), а не об «инфляции» как таковой. Базовая инфляция (исключающая волатильные факторы, такие как динамика цен на фрукты и овощи, мясо и тарифы) за 12 месяцев до сентября составила 4,5 %. И в соответствии с международным опытом рост цен на услуги по-прежнему превышает рост цен на товары, хотя обе величины демонстрируют тенденцию, согласующуюся с конвергенцией инфляции к целевому показателю в 4,5 %. ЦБУ подчеркивает важность привязки инфляционных ожиданий к целевому показателю по трем причинам: когда рыночные участники уверены, что инфляция в будущем вернется к целевому показателю или останется на его уровне, они меньше акцентируют внимание на сегодняшних ценах; кроме того, временные шоки с меньшей вероятностью распространяются на остальные секторы экономики, а финансовые инвесторы и кредиторы требуют более низких процентных ставок для защиты от роста цен и обесценения валюты. Повышение доверия к Центральному банку находит отражение, например, в динамике доходности уругвайских облигаций. «Если сравнивать с развитыми странами, такими как США, Франция или Австралия, а также с некоторыми странами региона, например, с Перу и Чили, то наша страна имеет облигации развивающихся рынков с наилучшей доходностью с июня 2025 года», — заявил Толоса. Это означает, что, согласно данным ЦБ Уругвая, за последние полтора года ни одна другая денежно-кредитная система не продемонстрировала большего зрелости — или, по словам Толосы, «не стала более надежной», — чем уругвайская. «Когда началась война (между США и Ираном), все облигации ощутили на себе «удар» турбулентности и финансового давления сильнее, чем Уругвай. Доходность облигаций выросла с июля 2026 года, особенно во Франции (+115 базисных пунктов) и в США (+79). Напротив, в Уругвае (+36), Японии (+32) и Швейцарии (+19) доходность облигаций выросла меньше всего, то есть их стоимость снизилась в меньшей степени», — отметил он. «В это трудно поверить, но сегодня уругвайский рынок считается более безопасным, менее волатильным и менее неопределённым, чем рынки Перу, Чили и США. Уругвай платит значительно меньше в плане премии за риск, чем эти страны, по сравнению с эталонными активами», — заявил он. И продолжил: «Это беспрецедентный случай в истории страны, и мы не отдаём этому должного значения. Сейчас наступил лучший момент в истории для уругвайских облигаций», — сказал президент Центрального банка Уругвая (BCU). Повышение доверия к BCU также позволяет Уругваю, — продолжил Толоса, — привлекать заемные средства, платя на 2 процентных пункта меньше, чем в те годы, когда денежно-кредитная система еще не была полностью устоявшейся. «Это также оказывает огромное влияние на государственные финансы, в частности на Центральный банк, где мы сократим дефицит вдвое», — объявил он, уточнив, что в этом году дефицит ЦБУ сократится с 1 % ВВП до 0,5 % ВВП. И на центральное правительство, которое всё чаще выпускает долговые обязательства в песо. «Все это сказывается на остальных предприятиях экономики, поскольку эти ставки являются ориентиром для банков при установлении ставок по кредитам для предприятий», — отметил он. ЦБУ оценивает, что разрыв в ВВП (реальный по сравнению с потенциальным) является слегка отрицательным (незначительным) и что он будет сокращаться к двухлетнему горизонту денежно-кредитной политики, при этом экономическая активность будет расти вблизи своего тренда. Это означает, что ЦБУ прогнозирует, что экономическая активность начнёт восстанавливаться уже в этом квартале и в 2027 году. «Сейчас у уругвайцев самая высокая покупательная способность, и она продолжает расти, отчасти благодаря успехам в борьбе с инфляцией, а также благодаря тому, что продолжается создание рабочих мест, а уровень безработицы остаётся низким — около 7,3%», — сказал Толоса. Он добавил, что рост кредитования достиг 11,2 %, и у него есть потенциал для дальнейшего роста. Среди скрытых рисков роста инфляции в стране можно выделить следующие: более длительное сохранение роста цен на энергоносители, более значительное, чем прогнозировалось, влияние климатического шока или некоторое отклонение инфляционных ожиданий от заданного уровня. С другой стороны, факторами, сдерживающими инфляцию, могут стать спрос, который, по прогнозам ЦБУ, будет ниже ожидаемого, что ослабит ценовое давление, а также укрепление бразильского реала. Что касается динамики курса доллара, ЦБУ отметил, что «он может колебаться в обе стороны».