Анализ BBVA: Федеральная резервная система отказывается от курса на смягчение денежно-кредитной политики и от ориентации на будущее

Автор: Хавьер Амадор и Иван Фернандес, BBVA Research. Ставка по федеральным фондам Федеральной резервной системы (ФРС) была единогласно оставлена без изменений в диапазоне 3,5%–3,75%. Заявление о денежно-кредитной политике, первое под руководством Кевина Уорша, оказалось «несколько короче» и «несколько проще»: его объем сократился с 244 слов в апреле до всего 114. Это сокращение отразило более лаконичную оценку экономической ситуации, хотя общая характеристика экономики практически не изменилась. Как и в апреле, Комитет по открытым рынкам (FOMC) по-прежнему описывал экономическую активность как растущую «устойчивыми» темпами, несмотря на неопределенность, связанную с конфликтом на Ближнем Востоке; он отметил, что уровень безработицы практически не изменился, и счел, что инфляция «остается высокой», что в значительной степени отражает энергетический шок. Единственным значимым дополнением стало упоминание о «сильном» росте производительности и капиталовложений, что, вероятно, отражает акцент, который Уорш делает на факторах предложения в экономике и их последствиях для инфляции. Риторика эпохи Джерома Пауэлла, в которой особое внимание уделялось управлению рисками и необходимости анализировать широкий спектр поступающей информации, была заменена единым, «недвусмысленным» и «единодушным» обязательством: «Комитет обеспечит стабильность цен». Что ещё более важно, Комитет устранил не только склонность к смягчению денежно-кредитной политики, которая в апреле привела к трём особым мнениям — как и ожидалось, — но и любые явные указания на будущую политику. Уорш предположил, что консенсусное мнение, по крайней мере на данный момент, заключается в том, что указания на будущую политику просто «не подходят для текущей ситуации в области денежно-кредитной политики», а не в том, что от них отказались навсегда. Тем не менее, удаленная из заявления ориентация на будущее вновь проявилась в неявной форме через явно более ограничительный «dot plot», посылая именно тот сигнал, которого Уорш, вероятно, хотел избежать. Обновленные прогнозы SEP (Summary of Economic Projections) по-прежнему показывают, что в течение прогнозируемого периода экономика будет расти выше своего потенциала. Средний прогноз роста валового внутреннего продукта (ВВП) на 2026 год был пересмотрен лишь незначительно в сторону понижения — с 2,4% до 2,2%, в то время как прогнозы по уровню безработицы практически не изменились. Наиболее значительные корректировки коснулись инфляции. Прогноз инфляции, измеряемой индексом PCE, на 2026 год был повышен с 2,7% до 3,6%, хотя участники по-прежнему ожидают, что инфляция вернётся к целевому уровню в 2028 году. Пересмотр прогнозов в сторону повышения не ограничился давлением со стороны энергетического сектора. Базовая инфляция, измеряемая индексом PCE Core, также была значительно пересмотрена в сторону повышения — до 3,3%, что на шесть десятых превышает мартовский прогноз. Хотя Уорш подчеркнул, что точки на графике нанесены «карандашом», «точечный график» стал явно более ограничительным. Распределение, наблюдавшееся в марте и склонявшееся к снижению ставок, практически полностью изменилось на противоположное. Новый медианный прогноз в 3,8% находится ровно посередине между сохранением ставок на прежнем уровне и их повышением. В настоящее время восемь участников прогнозируют, что в этом году ставок не изменят. Только один по-прежнему ожидает снижения. Из остальных девяти: трое прогнозируют одно повышение. Пятеро — два повышения. Один — три повышения. Кроме того, ставка денежно-кредитной политики теперь, по прогнозам, будет выше долгосрочного уровня (3,1%) как в 2027 году (3,6%), так и в 2028 году (3,4%). Фьючерсные рынки сейчас оценивают вероятность повышения ставок до конца года на уровне около 90%, по сравнению с примерно 60% до заседания. На протяжении большей части пресс-конференции Уорш изложил более широкую повестку дня на ближайшие недели и месяцы, направленную на пересмотр различных аспектов системы денежно-кредитной политики Федеральной резервной системы. В частности, он объявил о создании пяти рабочих групп, которые займутся вопросами коммуникации ФРС; баланса и системы резервов; альтернативных источников данных; взаимосвязи между производительностью и занятостью; а также факторов, определяющих инфляцию. Хотя Уорш подчеркнул, что целевой показатель инфляции в 2 % по-прежнему остается в силе, он вновь заявил, что ФРС должна пересмотреть подходы к сбору информации, донесению своих прогнозов и анализу структурных изменений в экономике. Он указал, что рабочие группы должны представить свои рекомендации до конца года. Тем не менее он дал очень мало дополнительных ориентиров относительно ближайшей траектории денежно-кредитной политики. Фактически, отказ от указания будущего курса может отражать не только исторический скептицизм Варша по отношению к такого рода инструментам, но и сложность достижения консенсуса в отношении нейтрального сигнала политики. Порог для проведения новых снижений ставок сейчас значительно выше, чем в начале года, в то время как возможность будущих повышений уже нельзя исключать, если инфляция не вернется на траекторию движения к целевому показателю. Ключевым источником неопределенности по-прежнему остается развитие конфликта с Ираном. Если в ближайшие дни удастся достичь более долгосрочного урегулирования, пролив Ормуз будет фактически вновь открыт, а цены на нефть значительно снизятся, то исчезнет важный источник инфляционного давления и потенциальных эффектов второго круга, что ослабит некоторые опасения наиболее «ястребиных» участников. Кроме того, сохраняется неопределенность относительно устойчивости экономической активности, потребления и занятости. Более быстрое замедление инфляции и потребительских расходов может в конечном итоге помешать реализации повышений ставок, которые в настоящее время отражены в «точечном графике». Хотя мы по-прежнему ожидаем, что Федеральная резервная система сохранит ставки без изменений до конца года, изменение баланса рисков придало нашим прогнозам тенденцию к повышению.