Какими инструментами может воспользоваться Центральный банк при определении курса доллара?

Если что-то и подчеркивали власти Центрального банка (BCU) в последние годы, включая новое руководство во главе с Гильермо Толоса, так это то, что Уругвай управляется с помощью режима свободного плавающего валютного курса. Однако это не означает, что он не принимает решений, которые прямо или косвенно влияют на него. Саки Биагио, доцент кафедры экономики Калифорнийского университета в Лос-Анджелесе (UCLA), затронул эту тему в своем докладе «Денежные потоки в долларах в малых и открытых экономиках» на «40-й ежегодной конференции по экономике» ЦБУ. Биангио задал следующие вопросы: какую роль играют местные банки в определении обменного курса? И как ликвидность в долларах и регуляторные ограничения на местных посредников влияют на отклонения паритета процентных ставок в небольших и частично долларизированных экономиках? Бианджо, чьи работы публиковались в специализированных экономических журналах США, специализируется на изучении связи между ликвидностью финансового рынка, предоставлением кредитов, платежными системами и макроэкономикой. Эксперт начал свою лекцию с того, что теория указывает на «невозможность» одновременного контроля инфляции и обменного курса без введения контроля за движением капитала. Однако на практике в странах с развивающейся экономикой, таких как Уругвай и Перу (его родная страна), центральные банки постоянно устанавливают целевые показатели инфляции, изменяя процентные ставки, и тем самым в той или иной степени влияют на валютный рынок. «И они делают это очень изобретательно: с помощью стерилизованных интервенций», — утверждает Бьяджо. Следует помнить, что под «стерилизованными интервенциями» понимаются операции по покупке или продаже иностранной валюты с целью влияния на обменный курс, которые компенсируются другими мерами для нейтрализации их воздействия на денежное предложение и, следовательно, на инфляцию и процентные ставки. По мнению эксперта, во многих экономиках существуют особенности, которые заставляют их функционировать так, как если бы де-факто существовал контроль над капиталом. «Дело не обязательно в том, что правительства вводят налоги на ввоз или вывоз капитала, а в том, что в силу самой природы этих потоков капитал движется медленно, и центральные банки могут воспользоваться этой низкой скоростью для проведения интервенций», — заявил он. Это может быть важно, например, потому что не все потоки капитала являются результатом инвестиций, а не спекуляций, поэтому центральные банки могут быть заинтересованы в снижении волатильности такого обменного курса, не обязательно изменяя тенденцию процентной ставки. Существует недавняя литература — которая, по его словам, быстро растет — о роли глобальных банков (global banks) и ограничениях в международной финансовой системе как факторах, определяющих обменный курс. Однако, по мнению Бьяджо, в этой литературе «отсутствуют некоторые элементы». «Помимо того, что в ней показано влияние регулирования после 2008 года, в ней мало прямых доказательств того, что активы банков — например, Citi, J.P. Morgan и т. д. — влияют на обменный курс. Кроме того, он отметил, что модели этих теорий довольно упрощенны и не учитывают ситуацию в странах с развивающейся экономикой, таких как Перу или Уругвай, где потоки капитала более медленные, чем в Европе, США или Японии. В этом контексте эксперт продемонстрировал то, что он назвал «доказательствами» сильной корреляции между ликвидностью (определяемой банками) и обменным курсом. То есть, Биагио утверждает, что центральные банки имеют возможность осуществлять валютные интервенции, связанные с макроэкономическими переменными, которые влияют на объемы валюты, такие как покупка или продажа долларов на местном рынке, или введение различных ограничений на позиции банков, среди прочих мер. Биагио считает, что Перу добилось большого успеха в своей макроэкономической политике, в частности благодаря своей способности достичь одного из самых низких уровней инфляции в мире и стабильного обменного курса. «И это было достигнуто благодаря креативности Центрального банка, который изменил свою политику, чтобы добиться этого», — отметил он. Безусловно, Перу является открытой, частично долларизированной экономикой с очень сильным валютным рынком в обеих валютах (долларах и солях), где Центральный резервный банк Перу (BCRP) выпустил различные нормативные акты, а местные банки работают с международными агентами, в том числе через рынок деривативов. Долларизация в этой стране снижается из года в год, хотя большая часть сбережений перуанцев по-прежнему хранится в долларах или в обеих валютах. Кроме того, компании обычно берут кредиты в банках в долларах или в местной валюте. Правда заключается в том, что банки в Перу участвуют в спотовом рынке (то есть открытом для публики валютном рынке, на котором осуществляется немедленная торговля активами) и могут покупать деривативы (акции или сырьевые товары) для торговли с остальным миром. А если им нужна ликвидность в долларах, они обычно прибегают к возможности сбережения в депозитных сертификатах Центрального банка. То есть Центральный банк предлагает им эквивалент в резервах, которые являются его сертификатами в долларах. Это означает, что центральный банк стремится иметь свои инструменты в обеих валютах. Биагио утверждал, что банки в Перу имеют резервы в обеих валютах, причем в долларах они выше, хотя со временем это меняется. В свою очередь, были установлены маржинальные резервы (то есть дополнительные проценты от депозитов, которые банки должны резервировать в Центральном банке или в своей кассе), которые варьируются в зависимости от валюты. Таким образом, Центральный банк пытается создать разницу в доходности обеих валют, чтобы повлиять на обменный курс, а также на то, сколько кредитов выдается в долларах, а сколько в солях. Кроме того, эта политика направлена на дедолларизацию местной экономики. Недавно BCRP ввел правила в отношении деривативов для банков, которые сосредоточены на управлении рисками и, в частности, на снижении системного риска, что также влияет на обменный курс на рынке. В конечном итоге, BCRP провел интервенции на спотовом рынке, на рынке деривативов, установил различные резервные требования и выпустил регулирование на рынке фьючерсов. Также существует налог на ввоз и вывоз капитала (который отличается от резервного требования) и определены затраты на финансирование, среди прочих решений. И все это влияет на обменный курс, «несмотря на то, что теория гласит, что это не всегда так», добавил эксперт. По сути, Биагио хотел сказать, что нечто подобное могло бы сработать и в других экономиках, имеющих общие с перуанской черты, с учетом особенностей и прогнозов в каждом конкретном случае. В заключение эксперт подробно рассказал о других инструментах, которыми располагают центральные банки (некоторые из них уже были упомянуты), как в долларах, так и в национальной валюте, которые могут влиять на обменный курс и также служат цели дедолларизации. «С точки зрения конкретной политики дедолларизации, если Центральный банк хочет наказать депозиты в долларах, он должен ввести меры, которые увеличат спрос на доллары, чтобы спред резервной ставки был больше, то есть чтобы людям платили меньше за их депозиты в этой валюте», — добавил он. «Увеличение спроса на резервы в долларах означает меньший спрос на депозиты в долларах. Это может привести к высоким разницам», — пояснил он, одновременно предупредив, что следует учитывать, что «чем больше спредов, тем больше неэффективности в экономике». Автор пришел к выводу, обобщив и разложив дисперсии, что, согласно его исследованиям, влияние процентных ставок на обменный курс в целом составляет от двух третей до одной трети в развитых экономиках. По его словам, «наиболее явно» влияние потоков на этом уровне проявляется в таких эпизодах, как финансовый кризис 2008 года.