Вопросы Центрального банка: инфляция и денежно-кредитная политика

Как Уругваю следует продолжать проводить свою денежно-кредитную политику? Как двигаться дальше в рамках действующего режима целевых показателей инфляции? Именно эти вопросы стали основными темами дискуссии, состоявшейся перед заключительным выступлением директора МВФ Кристалины Георгиевой на «Экономических днях 2026» Центрального банка Уругвая (BCU), в которой я имел честь принять участие. Здесь я кратко изложу свои ответы. 1. Главной задачей денежно-кредитной политики на ближайшие годы должно стать именно убедительное укрепление режима целевых показателей инфляции (ЦПИ) — сначала в рамках текущего целевого показателя, а затем в рамках более низкого. Этот процесс можно сравнить с тем, как правильно определить курс корабля и эффективно и рационально вести его к месту назначения, опираясь на укрепление определенных внутренних условий судна, не ожидая, что внешние факторы облегчат это плавание. Что касается целевого уровня инфляции, то Уругвай должен двигаться от нынешних 4,5 % к более общепринятым международным стандартам (2 % или 3 %), как предложил сам министр Оддоне в ходе предвыборной кампании 2024 года. Низкая и стабильная инфляция — это преимущество, а не проблема и не повод для серьезной обеспокоенности. Это лучший вклад, который Центральный банк может внести в конкурентоспособность, потенциальный рост и занятость. Для эффективного и рационального продвижения к этой цели ключевое значение имеет грамотное управление инструментами. Необходимо укрепить денежно-кредитную политику, ориентированную на процентную ставку, при условии полного плавающего обменного курса, не подчиняя достижение целевого уровня инфляции другим задачам. Уже должно быть достаточно ясно, что «политика китайских блюдец» в Уругвае закончилась тем, что оба блюдца разбились. Средний уровень инфляции составил 8 %, при этом валютные интервенции не оказали никакого устойчивого влияния на реальный обменный курс. Также очевидно, что низкая и стабильная инфляция при полной гибкости валютного курса предполагает более низкие номинальные процентные ставки и меньшие квазибюджетные потери. Параллельно с этим Центральный банк Уругвая (BCU) не должен ждать, пока внутренние и внешние условия станут оптимальными, чтобы продолжать «вести корабль к месту назначения». Он должен продолжать развивать те аспекты режима монетарного инфляционного целевого показателя (MI), которые находятся в его компетенции. Было бы желательно убедить общественность в преимуществах правовой автономии Центрального банка, чему должны способствовать Министерство экономики и остальные участники политической системы; однако пока это не произойдет, прогресс должен продолжаться де-факто, как это поддержал сам президент Орси в 2025 году. Это включает в себя отрыв совета директоров от политико-избирательного цикла с помощью высококвалифицированных директоров, чьи полномочия выходят за рамки сроков пребывания правительства у власти. 2. Другие условия для усиления денежно-кредитной политики включают улучшение коммуникации по ней и углубление дедолларизации. По сравнению с другими странами региона, которые за 25 лет полноценного функционирования механизма целевого уровня инфляции (MI) стали лидерами в обоих вопросах, Уругвай отстает. В сфере коммуникации Центральный банк Уругвая (BCU) должен перейти от простого информирования о решениях к систематическому управлению ожиданиями. Хороший подход Банка Англии с его «тремя Е» может служить отличным ориентиром: explanation (объяснение), engagement (вовлечение) и education (просвещение). Это подразумевает большую прозрачность аналитической базы, более регулярное предоставление информации и более просветительский подход, по принципу концентрических кругов, от экспертов к широкой общественности. Это способ защитить режим МИ и денежно-кредитное регулирование от политического и корпоративного давления. В частности, Центральный банк Уругвая (BCU) должен усилить свою просветительскую работу на всех уровнях, уделить приоритетное внимание распространению своих исследований и периодически отчитываться перед парламентом. Для дедолларизации нет более мощного стимула, чем многолетнее удержание низкой и стабильной инфляции, что по-настоящему усиливает спрос на уругвайский песо. Также крайне важно устранить риски бюджетной неустойчивости. Однако, как показывает опыт таких стран, как Чили и Перу, наряду с более разумной макроэкономической политикой, как правило, требуются «небольшие толчки» в области регулирования, институциональной реформы и просветительской деятельности. 3. Денежно-кредитная политика должна по-прежнему основываться на четких правилах, чтобы обеспечить ее предсказуемость, прозрачность и надежность. Это также необходимо для устранения дискреционных полномочий и политико-избирательных пристрастий. Широко признанным является «правило Тейлора», позволяющее определять корректировки ставки денежно-кредитной политики (СДКП) на основе нейтральной процентной ставки, а также отклонений инфляции от целевого показателя и ВВП от его трендового уровня. В этом подразумевается двойной мандат центральных банков. При закрепленных на целевом уровне инфляционных ожиданиях в итоге выбирается ТМС, которая максимизирует экономическую активность в краткосрочной перспективе. 4. Наконец, Уругвай не застрахован от рисков, которые могут поставить под угрозу его значительные достижения этого десятилетия в рамках режима целевой инфляции. Конечно, существуют международные угрозы, но они носят циклический характер, и степень их воздействия в конечном счете зависит от готовности страны и качества макроэкономического управления. Риски, действительно значимые для укрепления режима целевой инфляции, связаны с отсутствием полноценной институциональной базы, подверженностью политическому, электоральному и корпоративному давлению, а также возвратом к подчинению целевого уровня инфляции другим задачам, которые центральный банк не в состоянии выполнить. Кроме того, это может привести к замедлению этих достижений в ожидании более позитивных сигналов со стороны фискальной и заработной политики. Ошибка. ЦБУ является эмитентом валюты и несет основную ответственность за её «болезнь»: инфляцию. Он не должен подстраиваться под остальные макроэкономические политики. Последние должны осознать, что теперь, без всяких исключений, Центральный банк будет придерживаться твёрдой и непоколебимой приверженности низкой и стабильной инфляции.