Анализ BBVA: Повышение процентных ставок в Европе, но со сменой фазы

Для BBVA Research: Сонсолес Кастильо и Мигель Хименес Гонсалес-Анлео. На заседании Европейского центрального банка (ЕЦБ) не было никаких сюрпризов, так же как и на заседании Федеральной резервной системы (ФРС) США несколько недель назад. В обоих случаях было принято решение о повышении базовых процентных ставок: ЕЦБ - до 4,25%, ФРС - до 5,5%, и в обоих случаях дверь оставлена открытой для дальнейшего повышения, сохраняя тенденцию к росту процентных ставок, поскольку инфляционное давление, хотя и умеренное, все еще остается высоким, а базовая инфляция пока не имеет явно выраженной тенденции к снижению. Что нового было на заседании ЕЦБ? В отличие от предыдущих, когда центральный банк практически заранее анонсировал решение о следующем заседании, т.е. о повышении ставки (с формулировкой, что "все еще впереди"), на этот раз ЕЦБ перешел к другому этапу, когда решения будут приниматься на каждом заседании и будут зависеть исключительно от выходящих данных и их влияния на прогноз инфляции. Это изменение фазы не обязательно означает, что повышения ставок больше не будет, но это естественный шаг, поскольку мы приближаемся к точке прибытия. Большая часть работы уже проделана. Мы стали свидетелями цикла агрессивных повышений ставок, причем многие из них происходили в течение относительно короткого периода времени, и их последствия хорошо заметны в тех сегментах, которые наиболее чувствительны к процентным ставкам (жилье, инвестиции в бизнес), и начинают проявляться в других, менее чувствительных. Центральные банки твердо заявили, что они не хотят дефицита, но и перегибать палку тоже не следует. Поэтому, в отличие от предыдущих этапов, последующие ходы - это скорее тонкая настройка точки прихода, чем принятие сильных и четко объявленных решений. В случае с Европой последние данные по активности уже располагают к такому более взвешенному отношению, что признает и сам ЕЦБ. Индикаторы уверенности PMI слабы уже несколько месяцев, а в июле они указывают на стагнацию. Глобальный контекст, особенно данные, поступающие из Китая, также не подтверждают мнение о сильной конъюнктуре. В целом активность замедляется, что, как справедливо отмечает президент ЕЦБ Кристин Лагард, является нормальным явлением, учитывая постепенную передачу денежно-кредитной политики сначала на финансовые условия, а затем на экономику. Что касается инфляции, то здесь диагноз сложнее, а неопределенность выше, хотя бы потому, что за последние несколько кварталов накопилось множество экономических шоков и ошибок прогнозирования. Признаки дезинфляции очевидны, в основном со стороны энергоносителей и в некоторой степени со стороны базовых компонентов, но они еще только зарождаются. В дальнейшем ожидается замедление темпов роста, но медленное и зависящее от ослабления эффекта второго раунда. При этом после достижения циклического пика актуальным будет вопрос о том, как долго процентные ставки будут оставаться на этом уровне. Представляется несомненным, что еще достаточно долгое время (по нашим оценкам, до конца 2024 года) снижение базовой инфляции будет происходить очень постепенно. Если это так, то в следующем году Европа при стабильной монетарной политике перейдет к гораздо большему вниманию к политике ужесточения фискальной политики с возвращением к применению фискальных правил, которые сейчас являются предметом дискуссий, после тупика, в который зашли Ковид и Война. В конечном счете, в сентябре и ФРС, и ЕЦБ получат больше данных (в частности, еще два данных по инфляции), чтобы решить, делать паузу или нет, а пока ничего не решено. Даже если это произойдет, нельзя исключать, что они сохранят восходящий тренд, и в перспективе может сохраниться некоторый дополнительный потенциал роста. Следующий этап для центральных банков будет заключаться в том, чтобы сфокусировать свою коммуникацию на высоких ставках в течение длительного периода времени и убедить в этом рынки. Здесь, учитывая текущие ожидания, задача для ФРС представляется более сложной, чем для ЕЦБ.