Достаточно ли резервов Уругвая, чтобы противостоять кризису, подобному тому, что случился в 2002 году, и во что они вложены?

Помимо внешних (крах Аргентины, девальвация Бразилии и др.) и внутренних причин (фиксированный обменный курс, проблемы банковского регулирования и надзора, недостаточная корректировка государственных расходов), кризис 2002 года, постигший Уругвай, был связан с одновременным возникновением банковского кризиса, проблем с обменным курсом и ликвидностью для покрытия государственного долга. Спустя чуть более 22 лет после этого краха, насколько Уругвай подготовлен к тому, чтобы пережить экономический и финансовый шторм такого масштаба? Не вдаваясь в подробности изменений, произошедших в сфере банковского регулирования и надзора, управления обменным курсом (при гибком обменном курсе), денежно-кредитной и долговой политики, достаточно ли резервов, которыми управляет Центральный банк (BCU), чтобы справиться с событием такого рода? БЦУ периодически проводит оценку резервов, которыми он управляет, и их достаточности для одновременного противодействия различным рискам. Центральный банк называет «комфортным уровнем резервов» такую сумму денег (внешних активов), которая позволила бы ему покрыть одновременное наступление ряда рисков. Очевидно, что в 2002 году резервы были значительно ниже этого уровня. Чтобы выяснить, что такое «комфортные резервы», технические службы Центрального банка (Умберто Делла Меа, Даниэль Доминиони, Ана Мария Ибарра и Херардо Ликандро) в критической ситуации с вероятностью 99 % определили максимальное время, в течение которого БВУ не будет иметь доступа к внутреннему валютному рынку, а правительство - к международному рынку долговых обязательств. В случае с БЦУ это будет пять месяцев без возможности выпуска Letras de Regulación Monetaria (долговая ценная бумага, используемая монетарными властями для изъятия песо с рынка) из-за слишком высоких процентных ставок (требуемых рынком). В то же время для правительства период без доступа к международным рынкам составил бы максимум 13 месяцев. В течение пяти месяцев, когда БЦУ не будет иметь доступа к Letras и, следовательно, будет вынужден использовать свои резервы, это окажет давление на процентную ставку, обменный курс и уровень цен. БЦУ придется планировать продажу долларов, чтобы покрыть выплаты по уже выпущенным Летрам (срок погашения которых наступает в этот период) и первичный дефицит в национальной валюте самого Центрального банка. С другой стороны, на 13 месяцев, в течение которых правительство не будет иметь доступа к выпуску долговых обязательств на международных рынках, необходимо предусмотреть сроки погашения долговых обязательств в этот период. В свою очередь, «в условиях кризиса» при моделировании, учитывающем события 2002 года, первичный фискальный результат правительства (до выплат по долгам) снизится на 1,4% от валового внутреннего продукта (ВВП). Последний риск, который необходимо учесть, - это риск «банковского бегства», то есть изъятия валютных вкладов в течение 13-месячного периода, когда нет доступа к международным рынкам. В своей работе специалисты BCU проанализировали события, происходившие в период с 1999 года по середину 2010 года, поэтому в ней учтены события финансового кризиса 2002 года. БЦУ провел анализ «комфортных резервов» и только что опубликовал его в отчете о денежно-кредитной политике за второй квартал: «Анализ, основанный на методологии комфортных резервов, показывает, что в конце мая 2024 года БЦУ потребовалось бы 15 612 миллионов долларов США для одновременного наступления ряда рисков», подобных упомянутым. В отчете уточняется, что для покрытия валютных и курсовых рисков потребуется 6 217 млн долларов США (из которых 5 674 млн долларов США приходятся на обслуживание долга БЦУ). В свою очередь, для покрытия нефинансовых рисков государственного сектора (выплаты по долгу плюс первичный фискальный дефицит центрального правительства и Банка социального страхования) требовалось 4 357 миллионов долларов США. С другой стороны, риски финансовой системы потребовали 5 038 миллионов долларов США. Располагает ли Центральный банк достаточными резервами для покрытия этих рисков? На тот момент, т.е. на конец мая, «запас резервных активов БЦУ составлял 17,84 млрд долларов США». США», что „представляет собой очень прочную финансовую позицию“, говорится в отчете. «С другой стороны, профиль погашения долга не показывает особого давления в ближайшие годы: более половины долга должно быть погашено после 2028 года», - говорится в заключении. Центральный банк ежеквартально публикует еще один отчет под названием «Отчет об управлении резервными активами». Последний из них датируется концом июня 2024 года (то есть месяцем позже анализа «комфортных резервов»). На эту дату под управлением Центрального банка находилось 18 111,3 млн долларов США. Что же он с ними сделал? По каким критериям он их инвестирует? В каких валютах они размещены? Какую доходность они обеспечили? БЦУ «поддерживает резервные активы как инструмент поддержки денежно-кредитной и валютной политики для достижения цели ценовой стабильности», говорится в Отчете об управлении резервами. В условиях действующего режима свободного плавания обменного курса «резервные активы позволяют: обеспечить доступ к валютной ликвидности для проведения интервенций на валютном рынке в случае необходимости» и «гарантировать обслуживание долга БЦУ в иностранной валюте», поясняется в отчете. «Адекватный уровень резервов снижает вероятность возникновения кризисов вследствие внешних шоков, улучшая восприятие инвесторами риска платежеспособности страны и, следовательно, способствуя снижению странового риска», - добавляется в нем. Центральный банк отметил, что «уровень резервов, соответствующий достижению целей БЦУ, в значительной степени носит страховой характер, представляя собой фонд, доступный для покрытия вышеупомянутых событий». БЦУ определяет различные инвестиционные профили для своих резервов и управляет ими в рамках четырех крупных портфелей: фонд ликвидности (в долларах и других валютах), фонд предосторожности (в долларах), инвестиционный фонд (в долларах) и специальный фонд (в долларах и юанях). Из 18 111,3 млн долларов США резервов на конец июня 38,6% находилось в фонде ликвидности. Почти все (97,8 %) средства этого фонда были вложены в долларовые активы (в казначейские векселя США), а остальная часть была распределена между активами в евро, швейцарских франках, иенах и стерлингах. При этом 10,4% резервов находилось в фонде предосторожности, 13,4% - в инвестиционном фонде (оба в долларах). В свою очередь, 31,8% резервов было размещено в специальном фонде. Этот фонд состоит из семи субпортфелей (в последние месяцы БЦУ добавил еще два): специальный фонд долларов, специальный фонд юаней (юань, китайская валюта), специальный фонд MXN (в мексиканских песо), специальный фонд BRL (в бразильских реалах) - последние два являются новыми - и другие, управляемые извне: MBS (управляется Всемирным банком), корпоративные облигации (управляется Банком международных расчетов) и ESG (также управляется Банком международных расчетов и инвестирует в долговые обязательства для финансирования экологически чистых проектов). Мандат по MXN предусматривает размещение до 250 миллионов долларов США, а по BRL - до 600 миллионов долларов США. На специальный долларовый субпортфель пришлось 73,7 % специального фонда, на юань - 7 %, на MBS - 8,3 %, на MXN - 1,7 %, на BRL - 3,3 %, на корпоративные облигации - 3,6 % и на ESG - 2,4 %. С другой стороны, 5,4 % резервов составляют СДР (специальные права заимствования, расчетная единица, основанная на корзине валют), которые Международный валютный фонд выделяет своим странам-членам. 0,3 % приходится на банкноты в хранилищах БЦУ и еще 0,1 % - на другие неуказанные авуары. В фонде ликвидности БЦУ «главной задачей является выполнение ежедневных операций по размещению, снятию и выплатам, поэтому цели ликвидности и безопасности доминируют над целями доходности». Поэтому он «инвестирует в активы, в которых может легко развернуть свою позицию и которые имеют высокое кредитное качество» на срок до трех месяцев. Фонд предосторожности является «хеджем» фонда ликвидности, «поэтому не предполагается, что он будет периодически использоваться для обеспечения нормальной деятельности БЦУ». Это означает, что в данный фонд могут быть включены инструменты с более высоким уровнем ожидаемой доходности, хотя цели ликвидности и высокого кредитного качества инструментов остаются приоритетными«, а инвестиционный горизонт составляет шесть месяцев», - поясняется в отчете. «Целью инвестиционного и специального фондов является покрытие обязательств БЦУ в национальной валюте. Однако состав этих фондов может меняться в зависимости от приоритетности покрытия рисков, принятой учреждением в каждый конкретный момент времени», - говорится в отчете. Инвестиционный фонд рассчитан на два года, «поскольку не ожидается, что средства из него будут использоваться, кроме как в исключительных обстоятельствах. Поэтому его цель в меньшей степени связана с получением ликвидности и безопасности в иностранной валюте, хотя существуют ограничения по принимаемому риску и кредитному качеству инструментов», - добавляется в отчете. Специальный фонд имеет трехлетний инвестиционный горизонт и, как и предыдущий, «в меньшей степени связан с получением ликвидности и безопасности в иностранной валюте, хотя существуют ограничения на риск и кредитное качество инструментов, входящих в его состав». В документе отмечается, что общая доходность резервов составила 4,55%. В случае фонда ликвидности по долларам она составила 5,55% (превысив 5,27% бенчмарка), а по другим валютам - 3,57%. Для фонда предосторожности доходность составила 5,08% (почти равна 4,96% бенчмарка), а для инвестиционного фонда - 2,63% (в бенчмарке - 2,50%). В специальном долларовом фонде доходность составила 5,23% (бенчмарк - 4,96%), а в специальном юаневом фонде - отрицательная -2,15%. Доходность специальных фондов BRL и MXN была одинаковой: 0,13%. Доходность фондов MBS, корпоративных и ESG составила 2,03%, 3,53% и 1,83% соответственно.