Федерико Филиппини: «Резервы центрального банка по-прежнему являются одним из факторов, вызывающих беспокойство».
Аргентина 2024-11-24 00:08:38 Телеграм-канал "Новости Аргентины"
Экономист Федерико Филиппини, участвовавший в переговорах с МВФ в 2018-2019 годах во время правления Маурисио Макри, в беседе с LA NACION проанализировал «ахиллесову пяту» правительства, связанную с ростом обменного курса и уровнем резервов Центрального банка (BCRA). «Прошел год после победы Милея на выборах. Каков ваш анализ: от того, что вы ожидали, до того, что произошло?» - В целом, показатели экономики оказались гораздо лучше, чем ожидал рынок. Когда он вступил в должность, учитывая то, как проходила его избирательная кампания, было много скептицизма и неопределенности в отношении экономического плана. По мере того как они показывали результаты, люди все больше убеждались в этом. В последние несколько месяцев начался благотворный период, когда результаты укрепили доверие, что также позволило добиться очень благоприятной динамики цен на активы. Отчасти это свидетельствует о том, что ожидания, которые мы имели в начале года, когда страновой риск составлял 2000 пунктов, а сейчас составляет менее 800, были переоценены. Очевидно, что произошедшее не нашло отражения в ценах на активы.«- Чем можно объяснить покупку BCRA долларов по данному курсу, который считается повышенным?»- Есть несколько факторов. Если рассматривать это с точки зрения монетарного подхода к счету текущих операций, то существует достаточно устойчивый спрос на песо, отчасти благодаря уверенности в программе и улучшению данных по инфляции. С другой стороны, существует более осторожное предложение песо, и разница между этими двумя моментами заключается в накоплении резервов. Пока спрос на песо сохраняется, а предложение остается на этих уровнях, будет наблюдаться достаточно благоприятная динамика. Неопределенность заключается в том, насколько устойчив этот спрос на песо и может ли он измениться на противоположный при плохих показателях роста, фискальной политики или инфляции. Пока мы видим хорошие результаты, которые обычно наблюдаются в планах стабилизации на основе обменного курса.«- В каком смысле?»- Это опыт, который повторялся во всех развивающихся странах в 80-е и 90-е годы. План Доминго Кавальо был одним из них, и обычно вы видите очень благоприятную динамику в начале периода, когда инфляция быстро сходится к очень низким цифрам, а рост восстанавливается. Но «ахиллесовой пятой» оказывается обменный курс. Если эти программы со временем не обретают определенную гибкость, они приводят к сильному росту обменного курса и развороту этой динамики накопления резервов. С другой стороны, БКРА также накапливает резервы, поскольку наблюдается нетипично высокая ликвидация экспорта и ликвидация запасов импортерами. Кроме того, помимо того, что спрос на импорт низкий из-за низкого потребления, возможны спекуляции на тему снижения налога PAIS в конце года, что может привести к отсрочке импорта. Устойчив ли уровень обменного курса и каковы последствия? Такие уровни обменного курса характерны для режимов с высоким уровнем доверия. Они устойчивы в той степени, в какой устойчиво и доверие. Последствия более высокого реального обменного курса проявляются по нескольким каналам. Но один из них, который обычно не так часто обсуждается, - это влияние на потребителей, которые теперь чувствуют себя немного богаче, измеряя свои доходы в долларах. Перед правительством стоит определенная трилемма: сохранить обменный курс или сделать его более гибким и что произойдет с инфляцией и ростом. Эти три вещи, с теми основами, которые у нас есть, не очень совместимы. «Потому что поддержание этого обменного курса помогает сдерживать инфляцию, но, возможно, ограничивает восстановление экономики. »Это ограничивает восстановление экономики с точки зрения инвестиций. Потому что поддержание этого обменного курса требует, в некотором роде, сохранения валютных ограничений. При разрыве обменного курса менее 10% у правительства может возникнуть соблазн снять валютные ограничения? Условия налицо, если бы у нас не было предвыборной динамики, которая обычно происходит в Аргентине. Мы должны помнить, что с выборами связаны валютные риски и колебания курсов. Снятие ограничений в данный момент является фактором риска. Правительство принимает это во внимание, поэтому наш базовый сценарий предполагает сохранение ограничений до окончания выборов. Может ли экономика вырасти на 5 % ВВП в следующем году? Значительная часть этого роста (2 % ВВП) - это просто статистический отскок или оттяжка. Мы все еще находимся ниже уровня активности, который существовал в 2023 и особенно в 2017 году. Потолок потенциальной активности еще далеко, так что расти такими темпами будет не так уж сложно. Стабильность поможет потребителям сократить сбережения, которые они делали в последние месяцы, и поднять часть ВВП. С другой стороны, есть еще и экспорт, который продолжает способствовать росту, и сокращение импорта энергоносителей, что снимает некоторые риски, связанные с резервами. Учитывая рост импорта в связи с увеличением активности и выплатами по долгам, как вы оцениваете резервы BCRA? Это ахиллесова пята текущей модели, поскольку, хотя BCRA и покупает доллары, чистые резервы не растут. Мы считаем, что они останутся более или менее на текущем уровне, между 5 и 6 миллиардами долларов США. У правительства есть возможность продлить срок погашения в следующем году. Это, безусловно, снизит спрос на доллары, но это альтернативные сценарии, над которыми мы работаем. В базовом сценарии резервы остаются одним из основных факторов, вызывающих обеспокоенность правительства.«- Анализируя экономическую ситуацию, как правительство смотрит на предстоящие выборы?»- В спектре переменных, на которые обращают внимание избиратели, я думаю, макроэкономика очень важна. Избиратель хочет посмотреть в зеркало заднего вида и почувствовать прогресс, так что макроэкономика поможет, особенно стабильность и снижение инфляции, что было одним из центральных пунктов обсуждения в прошлогодней кампании. Но, с другой стороны, среди других переменных, на которые обращают внимание избиратели, - доминирование общественной повестки дня, где правительство очень эффективно, и спектр кандидатов также окажет влияние. Если посмотреть на сочетание всех этих факторов, то наиболее вероятным сценарием будет то, что правительство сделает хороший выбор. Вопрос в том, будет ли результат этих выборов достаточным для того, чтобы правительство могло более решительно взяться за программу структурных реформ, необходимых Аргентине для достижения не просто 5 % роста в следующем году, а устойчивого роста. Какие структурные реформы необходимы стране? Те, которые обсуждаются уже много лет: реформы рынка труда, пенсионной системы и налогообложения, которые являются очевидными структурными препятствиями, мешающими Аргентине, например, создавать рабочие места. Тот факт, что рынок труда остается нестабильным, является структурным, а не косвенным. Аргентине сложно создавать рабочие места, поскольку регулирование по-прежнему является основным препятствием. Прогресс в реформировании или отмене некоторых нормативных актов налицо, но в большей степени он касается поверхностных аспектов или тех, которые характерны для отдельных секторов. Серьезные дискуссии еще не состоялись.«- Что иностранные инвесторы спрашивают вас о стране?»- Их беспокоит курс доллара, рост резервов и фискальные показатели. Много вопросов у инвесторов вызывает динамика процентных выплат правительства, которое, изменив портфель размещаемых облигаций, снизило процентную составляющую, отражаемую в фискальных счетах. Есть также вопросы о том, как чувствуют себя аргентинцы. И удивительно, что правительство, несмотря на эту колоссальную корректировку, сохраняет очень высокий уровень поддержки. Если сравнивать с 2016 годом, то в первый год своего правления Макри провел очень незначительную корректировку, сохранив некоторые статус-кво, а в данном случае речь идет о радикальных изменениях, когда была внесена большая часть необходимых поправок, чтобы вернуть Аргентину к росту. Это удивляет иностранных инвесторов, и они спрашивают, когда наступит перелом. Пока, к счастью, этого не происходит.«- Какие краткосрочные задачи стоят перед правительством?»- Самая большая задача - перейти от ползучей привязки в 2% к ползучей привязке в 1%, не вызвав при этом еще большего повышения курса. Правительство использует доверие, которое оно завоевало за последние несколько месяцев, чтобы использовать ползущую привязку в качестве ориентира на будущее, как говорят в США. Она дает нам ориентир на то, какой будет инфляция в среднесрочной перспективе. Это сложный переход, потому что он должен создать доверие к инфляционным ожиданиям, чтобы они снизились и пошли вместе с ними. Если мы опустим ползунки, а инфляция все еще будет иметь большую инерцию, это будет восприниматься как один из факторов риска в будущем и помешает нормализации валютного рынка даже после выборов.«- Как правительству удалось сломать инфляционную инерцию?»- Произошло сильное экономическое сокращение. Также произошла корректировка относительных цен, которые были очень искажены, и правительство использовало все возможные якоря, чтобы создать доверие к обменному курсу, что было одним из вопросов, которые мы задавали в начале года. С течением времени он становился все более и более сильным ориентиром для экономических агентов. Это было сочетание рецессии, которая ограничивает инфляционное давление, и надежности якоря, выбранного правительством. Не существует ли риска, что если экономика начнет оживать, инфляционное давление вернется? «Это трилемма между ростом, инфляцией и обменным курсом. Рост экономики влияет на обменный курс не только из-за резервов, но и из-за инфляции. Но давайте отдадим должное правительству за то, как оно проводит свою экономическую политику, и за то, что эти поползновения, которые оно собирается использовать, подкреплены доверием в течение последних нескольких месяцев».